2023年中报点评：电站规模稳步增长，绿证落地增厚利润

芯能科技（603105）2023年中报点评 / 电站规模稳步增长，绿证落地增厚利润 挖掘价值投资成长 2023年08月31日 / 【投资要点】 公司发布2023年中报，业绩高速增长。公司23H1实现营业收入3.32亿元，同比增长12.66%，实现归母净利润1.09亿元，同比增长35.93%，实现扣非后净利润1.04亿元，同比增长28.81%。23Q2实现营业收入 2.04亿元，同比增长14.97%，实现归母净利润0.79亿元，同比增长 13.66%，实现扣非后净利润0.75亿元，同比增长8.96%。 自持电站稳步增长，光伏发电量利双增。23H1公司光伏发电业务实现营业收入2.84亿元，同比增长16.75%，毛利率达66.18%，同比略有提升，主要系自持电站规模扩大，光伏发电量稳步增长所致。23H1公司自持电站并网容量增加约56MW，累计达到约782MW。根据公司预计，目前持有电站年发电收入约5.9亿元，毛利约3.9亿元，毛利率可达66%左右，持续13-20年。同时，公司在建、待建和拟签订合同约169MW，未来自持电站规模将进一步扩大。 绿证全覆盖政策落地，分布式发电利润增厚。2023年8月3日，国家发展改革委、财政部、国家能源局联合发布《关于做好可再生能源绿色电力证书全覆盖工作促进可再生能源电力消费的通知》，对完善绿证制度、推广绿证交易提出了明确要求。绿证核发范围已拓展至分布式光伏。可交易绿证可通过绿证绿电交易等方式在发电企业和用户之间有偿转让。根据公司预计，绿电、绿证将为分布式光伏带来0.02-0.1元的度电增益。公司分布式光伏电站发电收入占主营业务收入89.30%，绿证收益可观，推动盈利质量提升。 经营降本增效，费用率进一步下行。23H1年公司综合毛利率57.14%，同比提升1.68pct，销售净利率达32.91%，同比提升5.64pct，期间费用率为19.44%，较上年同期降低3.05pct，盈利能力持续优化。财务费用方面，公司通过低息置换拉低存量和增量贷款利率，财务费用率同比下降2.59pct，随光伏电站项目贷款的陆续到期，财务费用率仍有下降空间；管理费用方面，公司加强内部成本控制，23H1公司管理费用率同比下降1.28pct。研发费用率提升0.73pct，主要系公司加快新业务布局，进一步加大储能逆变器等产品研发投入，以加快全功率段、全产品研发进度。 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：唐硕 电话：021-23586475 相对指数表现 20.66% 11.72% 2.78% -6.17% -15.11% -24.05%8/3110/3112/312/284/306/30 芯能科技沪深300 基本数据 总市值（百万元)7165.00 流通市值（百万元)7165.00 52周最高/最低（元）19.60/11.63 52周最高/最低（PE）60.39/32.48 52周最高/最低（PB）5.28/3.65 52周涨幅（%）-6.60 52周换手率（%）651.67 相关研究 《业绩略超预期，电站建设稳步推进》 2023.03.20 《自持规模稳步向上，度电盈利快速提升》 2023.02.03 公司研究 电气设备 证券研究报告 【投资建议】 我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入7.78/9.53/11.28亿元，归母净利润2.53/3.27/4.06亿元，EPS分别为0.51/0.65/0.81元，对应现价PE分别为28/22/18倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 649.88 778.25 952.95 1127.92 增长率(%) 46.00% 19.75% 22.45% 18.36% EBITDA（百万元） 468.79 798.37 965.78 1131.83 归属母公司净利润（百万元） 191.53 253.11 327.26 405.84 增长率(%) 74.10% 32.15% 29.30% 24.01% EPS(元/股) 0.38 0.51 0.65 0.81 市盈率（P/E） 38.76 28.31 21.89 17.65 市净率（P/B） 4.17 3.65 3.23 2.81 EV/EBITDA 18.14 11.03 8.78 7.74 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 公司电站建设不及预期； 光伏上网电价政策扰动； 组件价格波动等。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 253.34155.11675.85600.14 存货 14.84 48.11 27.36 60.40 流动资产应收及预付 非流动资产 3101.253497.843808.094046.11 固定资产 2689.582935.543154.153329.62 无形资产 36.07 35.78 29.01 22.91 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 3509.413961.544697.015022.88 短期借款 30.03230.03230.03230.03 其他长期资产流动负债 其他流动负债 240.29267.94247.61255.40 长期借款 1079.371279.371479.371679.37 其他非流动负债 102.12102.12102.12102.12 实收资本 500.00500.00500.00500.00 留存收益 549.88744.981004.241331.08 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 408.16 71.38 68.61 0.00 227.57 148.02 562.69 292.37 1181.49 0.00 1744.18 715.35 1765.23 463.70 202.53 57.96 0.00 369.30 157.22 619.71 121.74 1381.49 0.00 2001.21 715.35 1960.33 888.92 132.62 53.08 0.00 468.51 156.42 895.93 418.29 1581.49 0.00 2477.42 715.35 2219.59 976.78 260.17 56.07 0.00 537.96 155.62 694.96 209.53 1781.49 0.00 2476.45 715.35 2546.43 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益3509.41 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 3961.54 4697.01 5022.88 营业成本 293.07324.01388.70451.88 销售费用 2.66 3.11 3.81 4.51 研发费用 17.57 21.01 25.73 30.45 资产减值损失 -0.12 -0.06 -0.05 -0.05 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 -0.14 -0.02 -0.01 0.01 其他收益 12.23 14.65 17.93 21.23 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 2.41 0.20 0.30 0.30 利润总额 215.09284.39367.71456.00 净利润 191.53253.11327.26405.84 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 191.53253.11327.26405.84 少数股东损益 EBITDA 649.88 3.12 52.20 73.87 -2.38 -7.40 213.97 1.29 23.56 0.00 468.79 778.25 3.74 62.26 76.66 0.00 -9.34 285.69 1.50 31.28 0.00 798.37 952.95 4.57 76.24 88.64 0.00 -9.53 368.61 1.20 40.45 0.00 965.78 1127.92 5.41 90.23 94.43 0.00 -11.28 456.90 1.20 50.16 0.00 1131.83 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 572.88 452.82 1290.07 716.35 净利润 191.53 253.11 327.26 405.84 折旧摊销 170.94 412.60 488.95 561.19 营运资金变动 127.20 -304.80 368.19 -368.09 其它 83.21 91.91 105.68 117.41 投资活动现金流 -477.98 -816.86 -809.14 -810.87 资本支出 -437.29 -810.64 -810.43 -812.18 投资变动 3.01 3.00 0.50 0.50 其他 -43.71 -9.22 0.79 0.81 筹资活动现金流 0.41 265.81 39.81 18.81 银行借款 901.89 400.00 200.00 200.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -901.48 -134.19 -160.19 -181.19 现金净增加额 95.89 -98.23 520.74 -75.71 期初现金余额 42.51 138.40 40.16 560.91 期末现金余额主要财务比率 138.40 40.16 560.91 485.20 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 46.00% 19.75% 22.45% 18.36% 营业利润增长 70.20% 33.52% 29.02% 23.95% 归属母公司净利润增长 74.10% 32.15% 29.30% 24.01% 获利能力（%）毛利率 54.90% 58.37% 59.21% 59.94% 净利率 29.47% 32.52% 34.34% 35.98% ROE 10.85% 12.91% 14.74% 15.94% ROIC 8.40% 9.15% 10.07% 10.71% 偿债能力资产负债率（%） 49.70% 50.52% 52.74% 49.30% 净负债比率 64.61% 83.60% 59.38% 62.59% 流动比率 0.73 0.75 0.99 1.41 速动比率 0.60 0.58 0.90 1.25 营运能力总资产周转率 0.19 0.20 0.20 0.22 应收账款周转率 9.76 4.04 7.63 4.49 存货周转率 43.80 16.18 34.82 18.67 每股指标（元）每股收益 0.38 0.51 0.65 0.81 每股经营现金流 1.15 0.91 2.58 1.43 每股净资产 3.53 3.92 4.44 5.09 估值比率P/E 38.76 28.31 21.89 17.65 P/B 4.17 3.65 3.23 2.81 EV/EBITDA 18.14 11.03 8.78 7.74 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求