多款重磅游戏即将上线，关注新游戏进展

24Q1收入同比增长7%，经调利润率同比提升1pct。24Q1，公司实现营收269亿元，同比增长7%。收入增长主要由手游业务和有道驱动，部分被PC端游的收入下滑所抵消。24Q1，公司综合毛利率63%，同比提升4pct。其中，游戏及增值服务毛利率69.5%，同比提升3pct，主要由于手游净收入的增加。 24Q1，公司总经营费率为35%，同比提升4pct。其中销售费率15.0%，同比上升3pct。公司业绩会表示，公司客户获取成本现在正在下降，未来不会看到销售和营销费用的大幅增加。24Q1公司Non-GAAP归母净利润85亿元，同比增长12%；Non-GAAP归母净利率32%，同比提升1pct。 手游收入增长19%，更新暴雪的合作协议。24Q1，在线游戏业务收入为204.3亿元，同比增长10%。其中，手游收入161亿元，同比增长19%，主要因《蛋仔派对》、《第五人格》和《率土之滨》等表现良好。PC端游收入44亿元，同比减少15%。主要受到代理暴雪游戏停运的影响。公司更新了与暴雪娱乐的发行协议，将暴雪游戏重新带回中国市场，也将和微软游戏展开更广泛的合作。预计《梦幻西游》调整今年上半年完成。公司在业绩会表示，将在今年上半年完成对梦幻西游端游的玩法内容调整，调整目的为确保游戏长期性以及玩家体验。公司具有丰富的储备产品。三季度公司将发布开放世界动作冒险角色扮演游戏《燕云十六声》，并将在更多地区发布《逆水寒》手游。 其他受关注的各类型新品还包含《永劫无间》手游、《七日世界》和《漫威争锋》等。除此以外，公司表示《射雕》更新版本的推出时间预期是在暑假。 有道：收入同比增长20%，广告收入翻倍。2024Q1，有道净收入为14亿元，同比增长20%。有道在战略上聚焦于数字内容服务、在线营销服务和AI驱动的会员订阅服务，实现了两个季度盈利。24Q1有道广告服务收入4.9亿元，同比增长126%，创下历史新高，有道加大AI技术在广告投放上的应用。 云音乐：盈利水平持续提升。24Q1，云音乐净收入为20亿元，同比增加4%。 24Q1，云音乐毛利率为37.97%，同比提升15.5pct，得益于成本管控的持续改善。版权费用的一次性调整增加了2024Q1约五个百分点的毛利率。 风险提示：政策风险；新产品上线推迟的风险；游戏市场竞争激烈的风险。 投资建议：后续储备产品仍然丰富，《永劫无间》手游、《燕云十六声》预计在今年下半年上线。维持公司2024-2026年调整后归母净利润分别为360/386/412亿元，维持目标价至201-233港币。建议继续观察网易游戏调整情况以及新游表现，继续维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 总览：收入同比增长7%，利润率持续提升 24Q1收入同比增长7%，经调利润率同比提升1pct。24Q1，公司实现营收269亿元，同比增长7%。收入增长主要由手游业务和有道驱动，部分被PC端游的收入下滑所抵消。Non-GAAP归母净利润85亿元，同比增长12%；Non-GAAP归母净利率32%，同比提升1pct。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司经调整归母净利润及利润率（单位：亿元、%） 云音乐毛利率同比提升明显。24Q1，公司综合毛利率63%，同比提升4pct。其中，游戏及增值服务毛利率69.5%，同比提升3pct，主要由于手游净收入的增加。有道毛利率49%，同比下降3pct，主要因于学习服务收入和智能硬件收入贡献的下降。创新业务毛利率33.4%，同比提升8pct，得益于网易严选毛利润增长。云音乐毛利率38%，同比提升16pct，提升主要得益于音乐订阅收入增加以及版权费用一次性调整。 24Q1，公司总经营费率为35%，同比提升4pct。经营费用同比增长，主要因市场推广开支和人员成本增加。其中销售费率15.0%，同比上升3pct。公司业绩会表示，公司客户获取成本现在正在下降，未来不会看到销售和营销费用的大幅增加。 图3：网易各项毛利率 图4：网易三项经营费率 游戏：手游收入增长19%，公司进行部分游戏调整 2024Q1，在线游戏业务收入为204.3亿元，同比增长10%。其中，手游收入161亿元，同比增长19%，主要因《蛋仔派对》、《第五人格》和《率土之滨》等表现良好。PC端游收入44亿元，同比减少15%。主要受到代理暴雪游戏停运的影响。公司更新了与暴雪娱乐的发行协议，将暴雪游戏重新带回中国市场，也将和微软游戏展开更广泛的合作。 图5：公司在线游戏收入及增速（亿元，%） 图6：公司游戏流水及增速（亿元，%） 预计《梦幻西游》调整今年上半年完成。公司在业绩会表示，将在今年上半年完成对梦幻西游端游的玩法内容调整，公司调整目的为确保游戏是长期的，玩家喜欢留在游戏中。 公司具有丰富的储备产品。三季度公司将发布开放世界动作冒险角色扮演游戏《燕云十六声》，并将在更多地区发布《逆水寒》手游。其他受关注的各类型新品还包含《永劫无间》手游、《七日世界》和《漫威争锋》等。除此以外，公司表示《射雕》的第一阶段结果并没有达到预期，凭借公司在MMORPG类型的经验和专业知识，更新版本的推出时间预期是在暑假。 有道：收入同比增长20%，广告收入翻倍 2024Q1，有道净收入为14亿元，同比增长20%。有道在战略上聚焦于数字内容服务、在线营销服务和AI驱动的会员订阅服务，实现了两个季度盈利。根据有道财报，学习服务收入为7.2亿元，同比减少2%，其中数字内容服务净收入达到5.00亿元，同比+11%，并且已经实现盈利；智能设备收入为1.8亿元，同比减少15%。 广告服务收入4.9亿元，同比增长126%，创下历史新高，有道加大AI技术在广告投放上的应用。 图7：有道收入及增速（亿元，%） 图8：有道收入构成（亿元） 云音乐：盈利水平持续提升 2024Q1，云音乐净收入为20亿元，同比增加4%。24Q1，云音乐毛利率为37.97%，同比提升15.5pct，得益于成本管控的持续改善。版权费用的一次性调整增加了2024Q1约五个百分点的毛利率。 图9：云音乐收入及增速（亿元，%） 图10：云音乐毛利率 投资建议：建议继续观察游戏调整情况以及新游表现，维持“优于大市”评级 后续储备产品仍然丰富，《永劫无间》手游、《燕云十六声》预计在今年下半年上线。维持公司2024-2026年调整后归母净利润分别为360/386/412亿元，维持目标价至201-233港币。建议继续观察网易游戏调整情况以及新游表现，继续维持“优于大市”评级。 风险提示 政策风险；新产品上线推迟的风险；游戏市场竞争激烈的风险；游戏出海表现不及预期的风险。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）