核心业务收入仍承压，下半年降幅有望收窄

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元4.84 目标价 美元5.90↓ 潜在涨幅 +21.9% 2024年5月29日 挚文集团(MOMOUS) 核心业务收入仍承压，下半年降幅有望收窄 1季度运营利润超预期：2024年1季度收入25.6亿元（人民币，下同），同/环比降9%/15%，略超我们/市场预期3%/4%。经调整运营利润5.2亿元，同比降1%，好于市场预期的4.4亿元，对应经调整运营利润率20%，同比优化2个百分点，受益于陌陌和探探分成优化及营销费用控制，部分被新 独立应用分成提升所抵消。经调整净利润5.1亿元（剔除4.5亿元预提税 个股评级 中性 1年股价表现 MOMOUS 项）影响，同比+26%，好于我们和市场预期的4.1亿元。 运营调整影响持续，陌陌/探探收入仍承压。陌陌主站：1季度直播/增值收入同比降11%/15%，主要受赛事收缩以及社交消费情绪疲弱影响，公司增加优质内容供给及新互动玩法，部分弥补流水下滑，或拉动2季度恢复环比增长。新应用：收入维持强劲同比增势（52%），受益于海外社交产 品Soulchill的快速增长（60%+）。探探：收入同比降22%，受会员自动续 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% MSCI中国指数 费政策影响，探探MAU环比止跌，季度付费会员环比降10万。 展望：管理层指引2季度收入26.5-27.5亿元（同比降15.5-12.4%），与彭博一致预期的26.8亿元基本一致。我们预计2季度：1）陌陌主站收入同比降19%，仍受赛事收缩影响，但部分被新应用增长抵消；2）探探收入同比降30%，环比-7%，主要考虑产品改版或影响短期商业化。考虑赛事收缩带来的分成节约或用于日常运营投入，以及低利润率的新产品收入占比提升，我们预计2季度毛利率环比降1个点至40%。考虑探探及新产品营销投入加大或抵消税率调整正向影响，我们下调全年经调整净利润。 估值：业绩发布后，股价回调12%，主要因一次性税项计提及潜在投入加大影响2024年经调整净利润预期，剔除一次性影响，基于5倍2024年市盈率，我们下调目标价至5.9美元（原为6.6美元）。考虑社交情绪疲弱及运营调整对收入影响持续，新产品及探探投入或影响短期盈利能力，维持 中性。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 12,704 12,002 10,811 11,091 11,576 同比增长(%) -12.8 -5.5 -9.9 2.6 4.4 净利润(百万人民币) 1,886 2,225 1,221 1,779 1,851 每股盈利(人民币) 9.22 11.18 6.37 9.30 9.38 同比增长(%) -3.3 21.3 -43.1 46.0 0.9 前EPS预测值(人民币) 8.89 9.42 9.43 调整幅度(%) -28.4 -1.3 -0.6 市盈率(倍) 3.8 3.1 5.5 3.8 3.7 每股账面净值(人民币) 52.69 59.33 75.64 81.33 84.84 市账率(倍) 0.67 0.59 0.46 0.43 0.41 股息率(%) 0.0 10.4 10.7 10.1 10.1 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 5/239/231/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)10.82 52周低位(美元)4.84 市值(百万美元)713.22 日均成交量(百万)9.60 年初至今变化(%)(30.36) 200天平均价(美元)6.32 资料来源:FactSet 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:探探MAU环比企稳图表2:陌陌/探探QPU环比降4%/8% (百万)探探 24 23 25262527272625 20 21 1820 1716 1414 30 25 20 15 10 5 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 0 (百万)10.0 8.68.99.09.09.19.39.38.98.68.68.4 7.87.87.97.87.47.1 4.23.94.13.83.5 3.12.92.52.42.2 2.01.71.61.41.41.21.1 8.0 6.0 4.0 2.0 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 0.0 陌陌探探 资料来源：公司资料，交银国际*MAU为季度末数值资料来源：公司资料，交银国际 图表3:收入分布 2% 10% 0% 2% 8% 5% 2% 9% 11% 2% 9% 11% 2% 9% 7% 2% 8% 6% 2% 7% 6% 1% 6% 5% 2% 7% 4% 2% 7% 4% 1% 6% 4% 1% 6% 5% 1% 6% 5% 2% 5% 5% 1% 6% 4% 2% 5% 3% 1% 6% 3% 22% 23% 27% 34% 28% 33% 33%33% 40%43% 41% 39% 42% 42%43% 42% 45% 65%62% 53%51% 49% 51%51%53% 47% 45% 47% 49% 46% 46%46%47%45% 其他 探探VAS 探探直播 陌陌VAS 1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24 资料来源：公司资料，交银国际 图表4:新独立社交应用收入占扣除探探VAS收入比提升至30% 占扣除探探VAS收入比 18%19%20%23%26% 5%6%6%8%11%14%15% 陌陌直播 30% 400 300 独立社交产品收入(百万元人民币)YoY 295 262 224225 323343 400% 300% 200 294% 248% 135 98 182196 200% 100 0 5670 188% 79 142%140% 159% 147%129% 66% 43% 51% 44% 52% 100% 0% 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24 资料来源：公司资料，交银国际 图表5:2024年1季度业绩回顾 (百万元人民币) 1Q23 4Q23 1Q24 环比(%) 同比(%) 交银国际预测 差异(%) 点评 总收入 2,819 3,003 2,560 -15 -9 2,482 33308101080-3-7211816374-103-991692,289-85 -99-85 ARPPU好于预期略好于预期，主要因陌陌主站和探探分成优化陌陌营销费用占收入比10%，同比优化2个百分点 陌陌 2,510 2,729 2,319 -15 -8 2,257 主站 2,282 2,401 1,992 -17 -13 1,931 新业务 228 328 327 0 43 327 探探 309 272 241 -11 -22 224 直播 140 100 88 -12 -37 80 增值服务 168 161 145 -10 -14 144 收入成本 (1,664) (1,770) (1,503) -15 -10 (1,501) 毛利 1,155 1,233 1,057 -14 -8 981 毛利率(%) 41 41 41 40 运营费用 (755) (662) (617) -7 -18 (620) 研发 (237) (231) (192) -17 -19 (197) 营销 (380) (305) (293) -4 -23 (314) 管理 (138) (125) (131) 5 -5 (109) 运营收入 436 602 460 -24 6 391 运营利润率(%) 15 20 18 16 税前利润 526 675 548 -19 4 471 所得税费用 (123) (183) (558) 204 355 (118) 净利润 403 491 (9) -102 -102 353 归属陌陌的净(亏损)利润 390 452 5 -99 -99 353 净利润率(%) 14 15 0 14 调整后经营利润 518 664 515 -22 -1 443 调整后经营利润率(%) 18 22 20 18 陌陌 507 639 488 -24 -4 450 探探 14 27 29 6 99 1 调整后净收益 472 515 60 -88 -87 405 调整后净利润率(%) 17 17 2 16 摊薄每股收益(元) 2.0 2.3 0.0 -99 -99 1.8 调整后摊薄每股收益(元) 2.4 2.6 0.3 -88 -87 2.1 资料来源：公司资料，交银国际 图表6:财务预测 (百万元人民币) 2Q23 1Q24 2Q24E 环比(%) 同比 (%) 2024E 2025E 2026E 总收入 陌陌探探 彭博一致预期收入成本毛利毛利率(%) 研发营销管理 运营费用运营收入运营利润率(%)税前利润 所得税费用 净利润归属陌陌的净(亏损)利润净利润率(%)调整后毛利润调整后毛利润率(%)调整后经营利润调整后经营利润率(%) 陌陌探探 调整后净利润调整后净利润率(%)彭博一致预期摊薄每股收益(元)调整后摊薄每股收益(元) 3,1382,817321-1,8201,31842 -215-357-125-696 645 21 753 -166 587568 18 1,32042 709 23 681 32 632 20 2.83.1 2,5602,319241-1,5031,05741 -192-293-131-617 460 18 548-558-9501,059415152048829 60 2 0.00.3 2,671 4 -15 10,811 11,091 11,576 2,444 5 -13 9,877 10,225 10,689 226 -7 -30 931 862 883 2,680 10,756 11,133 11,549 -1,595 6 -12 -6,456 -6,658 -6,948 1,076 2 -18 4,356 4,432 4,629 40 40 40 40 -197 3 -8 -819 -822 -846 -403 37 13 -1,517 -1,611 -1,687 -131 0 5 -537 -535 -552 -731 19 5 -2,872 -2,968 -3,085 374 -19 -42 1,593 1,675 1,754 14 15 15 15 454 -17 -40 1,921 1,995 2,074 -95 -83 -43 -846 -399 -415 359 -4,029 -39 1,075 1,596 1,659 339 6,436 -40 1,030 1,596 1,659 13