华创债券信用日报：信用资质在好转，但短期信用债投资建议防御

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券日报】 信用资质在好转，但短期信用债投资建议防御——华创债券信用日报2016-10-26 投资要点 信用债投资策略方面，我们认为整体信用环境不断好转，去产能推行下产能过剩行业中档级别企业的配置价值也建议考虑。但目前信用债走势依然存在一些不确定性，包括利差处于历史低位、利率债调整压力传导至信用债以及将表外理财纳入广义信贷考核对配置力量的负面影响，因此我们建议短期信用债投资应采取主动防御，适当放缓配置，等待调整压力释放后的机会。 第一，产能过剩行业去产能，非龙头信用资质也在好转。9月底钢铁、煤炭两个行业退出产能均已完成全年目标任务量的80%以上，量持平或微降，售价持续上涨，因此全年钢价和煤价平均价有望均高于去年全年平均价（即使按照发改委合理引导预期、稳定价格的要求，假设未来钢价和煤价持平，那么仍能实现今年全年均价高于去年）。 7月以来，处在市场风口的龙头企业收益率下行非常明显，大家对产能过剩行业的担忧程度明显减缓。我们认为在行业持续改善背景下，目前投资者可以考虑介入产能过剩行业中档级别企业，底部回升阶段中档级别企业信用资质也在改善。 之前大家对包括吉煤在内的部分中小煤炭企业持有很大的担忧，但从近期发改委先进产能开会名单来看，吉煤也在开会名单中，并被发改委要求增加先进产能投放。我们认为发改委开会名单中的企业短期还是相对安全的，因此不妨作为筛选标准的参考。 第二，信用环境在改善，但更多利空因素使得投资策略应转向防御。今年下半年以来整体信用环境在改善，但支撑前期信用利差大幅收窄的因素正发生变化，短期我们建议信用债投资采取防御措施。 （1）信用利差处于历史低位，虽然有可能进一步收窄，但毫无疑问绝对水平越低，面临的反弹压力也就越大。 （2）近期利率债调整加剧，资金明显紧张、人民币汇率不断创新低都使得短期调整依旧，因此需谨防利率债调整压力向信用债传导，尤其是高等级信用债品种。 （3）表外理财业务纳入广义信贷，未来理财增速将放缓。 证券分析师：屈庆 执业编号：S0360515030001 电话：010-66500886 邮箱：quqing@hcyjs.com 联系人：李俊江 电话：010-66500858 邮箱：lijunjiang@hcyjs.com 《不良资产证券化或扩大试点范围—华创债券信用日报2016-10-19》 2016-10-19 《对利空因素的忽视，或蕴含较大风险—华创债券利率日报2016-10-20》 2016-10-20 《地产企业发债速度有所放缓，一级市场供不应求—华创债券信用日报2016-10-20》 2016-10-20 《负carry下的市场不可能长久——华创债券利率日报2016-10-25》 2016-10-25 《近期信用债长短端表现差异的来源——华创债券信用日报2016-10-25》 2016-10-25 相关研究报告 证券分析师 债券研究 债券日报 2016年10月26日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 一、信用债市场展望：信用资质在好转，但短期信用债投资建议防御 一二级市场：周二信用债二级成交活跃，整体收益率小幅上行。临近尾盘新闻媒体报道表外理财或纳入广义信贷，使得利率债快速面临调整，受此影响，尾盘信用债短期品种抛盘压力加大，大部分均大幅高于估值成交。 第一，产能过剩行业去产能，非龙头信用资质也在好转。周二发改委举办去产能工作进展情况举行发布会，对钢铁和煤炭去产能工作进展、工作效果和工作机制进行了详细的阐述，并对目前行业经营变化和未来工作重点进行了介绍。对此，我们认为： （1）钢铁和煤炭行业去产能稳步推进，成效显著，今年全面均价大概率高于去年表现。9月底钢铁、煤炭两个行业退出产能均已完成全年目标任务量的80%以上，主要得益于各地去产能工作逐步深入、专项督查推动落实和专项奖补激励等，专项清理、产能置换、国企重组也使得行业发展环境和产品结构进一步优化，行业经济运行状况明显好转。量持平或微降，售价持续上涨。1-9月份粗钢产量6.04亿吨，同比增长0.4%，煤炭产量24.6亿吨，同比下降10.5%。尽管今年前十个月钢价平均价同比上涨5%，煤价下跌3%，但目前钢价和煤价分别同比上涨35%和50%，且短期有望继续保持上涨态势，因此全年钢价和煤价平均价有望均高于去年全年平均价（即使按照发改委合理引导预期、稳定价格的要求，假设未来钢价和煤价持平，那么仍能实现今年全年均价高于去年）。 （2）龙头的收益已经下来，产能过剩行业的中档级别企业可以适当考虑介入。年初我们建议投资者关注下半年产能过剩行业的投资机会，7月初我们推荐产能过剩行业龙头企业的配置价值。7月以来，处在市场风口的龙头企业收益率下行非常明显，大家对产能过剩行业的担忧程度明显减缓。我们认为在行业持续改善背景下，目前投资者可以考虑介入产能过剩行业中档级别企业，底部回升阶段中档级别企业信用资质也在改善。 （3）发改委开会名单可以作为一个参考依据。之前大家对包括吉煤在内的部分中小煤炭企业持有很大的担忧，但从近期发改委先进产能开会名单来看，吉煤也在开会名单中，并被发改委要求增加先进产能投放。我们认为发改委开会名单中的企业短期还是相对安全的，倒闭了如何增产？因此不妨作为筛选标准的参考。 第二，信用环境在改善，但更多利空因素使得投资策略应转向防御。今年下半年以来整体信用环境在改善，产能过剩行业持续好转，因此目前我们也推荐大家关注产能过剩行业中档级别企业。但支撑前期信用利差大幅收窄的因素正发生变化，短期我们建议信用债投资采取防御措施。 （1）信用利差处于历史低位，虽然有可能进一步收窄，但毫无疑问绝对水平越低，面临的反弹压力也就越大。 （2）利率债调整压力有可能传导到信用债。从历史表现来看，当债市面临调整时，利率债调整先行，信用债调整随后。近期利率债调整加剧，资金明显紧张、人民币汇率不断创新低都使得短期调整依旧，因此需谨防利率债调整压力向信用债传导，尤其是高等级信用债品种。 （3）表外理财业务纳入广义信贷，未来理财增速将放缓。周二据新闻媒体报道，根据央行关于MPA的调控要求，为进一步规范表外理财业务，从今年三季度起将表外理财业务纳入“广义信贷”测算。如果将表外理财纳入广义信贷，未来理财增速将放缓，将对债市配置力量特别是信用债的配置产生一定负面影响，最终影响仍取决于政策落实情况。 信用债投资策略方面，我们认为整体信用环境不断好转，去产能推行下产能过剩行业中档级别企业的配置价值也建议考虑。但目前信用债走势依然存在一些不确定性，包括利差处于历史低位、利率债调整压力传导至信用债以及将表外理财纳入广义信贷考核对配置力量的负面影响，因此我们建议短期信用债投资应采取主动防御，适当放缓配置。 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 固定收益组分析师介绍 华创证券组长、首席分析师：屈庆 上海交通大学经济学硕士。曾任职于道琼斯金融通讯社、申万宏源证券、中信证券。2015年加入华创证券研究所。2008年、2012年、2013年新财富最佳债券分析师第一，2009年、2010年新财富最佳债券分析师第三，2011年新财富最佳债券分析师第二。 华创证券高级分析师：齐晟 中国人民大学经济学硕士。曾任职于申万宏源证券、中信证券。2015年加入华创证券研究所。2012年、2013年新财富最佳债券分析师第一名团队成员。 华创证券高级分析师：汤雅文 复旦大学经济学硕士。曾任职于申万宏源证券。2015年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳债券分析师第一名团队成员。 华创证券分析师：李俊江 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中债资信评估有限责任公司。2016年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：吉灵浩 上海财经大学经济学学士。曾任职于申万宏源证券。2015年加入华创证券研究所。2012年新财富最佳分析师第一名团队成员，2014年新财富最佳分析师第三名。 华创证券助理分析师：陈宇 江西财经大学经济学学士。曾任职于光大银行。2015年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：王文欢 南京财经大学经济学硕士。2015年加入华创证券研究所。 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 翁波 销售经理 010-66500810 wengbo@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 杜飞 销售助理 010-66500827 dufei@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 陈艺珺 销售助理 0755-83024576 chenyijun@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 上海机构销售部 简佳 销售副总监 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 杜婵媛 高级销售经理 021-20572583 duchanyuan@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 范婕 销售助理 021-20572587 fanjie@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 非公募业务发展部 石露 副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 陈红宇 销售经理 021-20572593 chenhongyu@hcyjs.com 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上； 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间； 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%； 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报