FY24Q4业绩超预期，新业务保持高速增长

4 好未来（TAL）更新报告 买入2024年5月22日 FY24Q4业绩超预期，新业务保持高速增长。 24财年4季度业绩概览：公司24财年4季度（23年12月-24年2 月）收入为4.3亿美元，同比增长59.7%（美元计，下同），GAAP 归母净利润为0.28亿美元，去年同期为-0.39亿美元；Non-GAAP归母净利润0.48亿美元，去年同期为-0.13亿美元，同比扭亏。季度末公司现金+短期投资为34.7亿美元，无银行负债。此外，公司递延收入为4.3亿，同比增长80%。 线下网点持续扩张，新业务高速增长：我们估算24财年Q4公司业务结构:（1）教育培训业务占比约2/3，其中素质教育培训业务占比超40%，同比增长超50%，高中教培业务占比约20%，实现稳定增 长。海外教培及其他业务总体占比较小。预估其线下教学点增加至300-350间。（2）内容解决方案占比约1/3，包含智能硬件、实物出版、数字内容等，估算同比增长100%+，主要受到学习机销售收入驱动。预估学习机销售量达到10万左右，公司推出新款学习机xPad2Pro/ProMax于12月发售，预估其占比超过50%，单价提升40%。 毛利率维持稳定，亏损率显著收窄：Q4公司毛利率为52.9%，yoy+0.4pct，同比保持稳定，智能学习机业务毛利率低于公司其他业务平均水平；销售费用率同比上升约1.6pct至29.3%，预估为学习机渠道推广费用较高所致；管理费用同比-14.4pct至27.3%，经 营利润率为-2.6%，同比+13.9pct；GAAP净利率同比+24.3pct至7.4%，大幅收窄；剔除股权激励费用调整后的non-GAAP归母净利率同比+16pct至11.2%。 目标价16美元，给予买入评级：在目前行业出清，供给严重不足的情况下，在政策环境保持稳定的情况下，公司作为行业龙头，将持续以非学科培训、智能学习机等新业务逐步填补学科培训留下的市场空白，实现收入长期稳定增长。此外，公司通过持续在AI方面的 投入，强化AI对现有业务的赋能，或将探索出新的收入增长点。我们认为公司总体长期利润率改善趋势预期不变，但短期利润率或仍存波动。我们根据DCF法，取WACC=11%，长期增长率为3%，得出目标价16美元，较当前价格有29.7%的增长空间，给予买入评级。 但玉翠 +852-25321539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业教育 股价12.6美元 目标价16.0美元 （+29.7%） 股票代码TAL 已发行股本6.39亿股 市值80.6亿美元52周高/低15.5/5.3美元 每股净现值5.73美元 主要股东张邦鑫:26.7%(投票权71.8%) 盈利摘要股价表现 截至2月28日止财政年度23财年实际24财年预测25财年预测26财年预测27财年预测 总营业收入（美元千元） 1,019,772 1,490,440 2,001,914 2,505,162 2,984,497 变动 -76.78% 46.15% 34.32% 25.14% 19.13% 净利润 -135,612 -3,573 120,676 220,883 329,591 Non-GAAP净利润 -27,041 99,569 223,819 324,025 432,734 GAAP净利润每ADS盈利 -0.64 -0.02 0.60 1.11 1.67 变动 N/A N/A N/A 84.9% 50.7% 基于12.6美元的市盈率（估） N/A N/A 21.0 11.4 7.5 每ADS派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录：主要财务报表 损益表 财务能力分析 单位：千美元,财务年度：2月28日 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 2027年 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 2027年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 盈利能力 主营业务收入 1,019,772 1,490,440 2,001,914 2,505,162 2,984,497 毛利率(%) 57.2% 54.1% 55.0% 56.0% 57.0% -主营业务收入成本 (436,358) (684,316) (900,861) (1,102,271) (1,283,334) 经营利润率(%) -8.9% -4.6% 0.8% 4.7% 7.6% 毛利 583,404 806,124 1,101,053 1,402,891 1,701,163 净利率(%) -12.9% -0.3% 6.0% 8.8% 12.0% 营业开支 (696,827) (891,798) (1,101,053) (1,302,684) (1,492,248) -行政管理费用 (413,791) (429,947) (540,517) (626,290) (716,279) 营运表现 -市场营销费用 (283,036) (461,851) (560,536) (676,394) (775,969) 行政管理费用/收入(%) 40.6% 32.0% 27.0% 25.0% 24.0% 营业利润 (90,730) (69,229) 16,445 116,651 225,360 市场营销费用/收入(%) 27.8% 31.0% 28.0% 27.0% 26.0% -利息收入 61,564 84,928 84,928 84,928 84,928 实际税率(%) 18.2% 88.0% 20.0% 20.0% 20.0% -利息支出 0 0 0 0 0 股息支付率(%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -其他收入 (80,553) 1,784 48,766 48,766 48,766 库存周转天数 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 税前利润 (109,719) 17,483 150,139 250,346 359,054 应付账款天数 35.0 35.0 35.0 35.0 35.0 -所得税支出 (20,011) (15,379) (30,028) (30,028) (30,028) 净利润 (131,978) (4,138) 120,111 220,318 329,026 财务状况 Non-GAAP净利润 (27,041) 99,569 223,819 324,025 432,734 总负债/总资产 19.9% 19.1% 26.2% 25.9% 28.4% 折旧与摊销 185,259 0 (68,866) 89,951 86,105 收入/净资产 26.3% 39.0% 55.0% 64.9% 71.3% 主营业务增长(%) -77% 46% 34% 25% 19% 经营性现金流/收入 -92.1% -3.0% -4.6% 15.7% 11.5% Non-GAAP净利润增长(%) -97% -468% 125% 45% 34% 税前盈利对利息倍数 (1.8) 0.2 1.8 2.9 4.2 资产负债表 现金流量表 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 2027年 2023财年 2024财年 2025财年 2027年 0 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 +现金与现金等同 2,021,927 2,208,756 2,383,978 2,909,597 3,401,502 +短期投资 1,149,607 1,094,593 1,094,593 1,094,593 1,094,593 +净利润 (131,978) (4,138) 120,111 220,318 329,026 +库存 39,002 68,328 91,776 114,847 136,822 +折旧、摊销 (68,866) 89,951 86,105 101,028 116,496 +其他流动资产 257,871 327,497 327,497 327,497 327,497 +其他调整 108,571 103,142 103,142 103,142 103,142 总计流动资产 3,468,407 3,699,174 3,897,844 4,446,534 4,960,414 +非现金运营资本变动 152 203,401 34,580 286,719 147,388 +净固定资产 288,877 405,319 487,930 572,490 660,142 经营活动现金流量 (92,121) 392,357 343,939 711,207 696,052 +商誉 163 0 0 0 0 +总计无形资产-净值 485 1,988 1,988 1,988 1,988 +固定及无形资产变动 102,913 (153,379) (168,716) (185,588) (204,147) +其他长期资产 623,542 401,315 401,315 401,315 401,315 +长期投资净变动 0 0 0 0 0 总计长期资产 913,067 808,622 891,233 975,793 1,063,445 +收购与剥离净现金 0 0 0 0 0 总资产 4,724,354 4,927,949 5,209,230 5,842,480 6,444,011 +其他投资活动 424,977 (105,956) 0 0 0 +应付账款 59,991 127,321 45,249 165,903 79,933 投资活动现金 527,890 (259,335) (168,716) (185,588) (204,147) +短期递延收入 234,889 400,286 540,386 729,521 984,854 +其他短期负债 488,985 554,611 554,611 554,611 554,611 +已付股利 0 0 0 0 0 总计流动负债 783,865 1,082,218 1,140,246 1,450,035 1,619,398 +期权行权 0 0 0 0 0 +长期借款 0 0 0 0 0 +其他融资活动 0 0 0 0 0 +其他长期负债 4,028 30,353 30,353 30,353 30,353 融资所得现金 0 0 0 0 0 总长期负债 4,028 30,353 30,353 30,353 30,353 总负债 903,441 1,289,185 1,347,213 1,657,002 1,826,365 现金净增减 435,769 133,022 175,222 525,619 491,905 总股东权益 3,820,913 3,638,764 3,862,018 4,185,478 4,617,647 现金剩余 2,073,958 2,208,756 2,383,978 2,909,597 3,401,502 数据来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及