乳制品行业深度：筑基已成，潜力犹存

乳制品行业深度：筑基已成，潜力犹存 易碧归分析师梁雪航研究助理 Email:yibigui@lczq.comEmail:liangxuehang@lczq.com 证书:S1320523020003 投资要点： 乳制品市场发展现状： 我国乳制品市场历经七十余年持续自我革新，良性发展根基已定，整体进入相对成熟的低速成长期。2023年乳制品市场规模为5738.6亿元。供给端来看，伴随行业规模化持续进行，奶质和奶量均有提升；需求端来看，我国人均乳制品消费仅12.4千克，人均提升和结构升级潜力仍存。 乳制品市场增长机会： 投资评级：看好（首次） 市场表现 10% 6% 1% -3% -7% -11% -16% -20% 饮料乳品沪深300 1、总量上，中国乳制品市场仍有提升空间：一是我国经济可持续增长的 拉动；二是城乡差距、收入差距缩小带来的提振；三是饮奶消费习惯培育逐步成熟的贡献。 2、结构上，细分品类增长可期：一是冷链运输和ESL技术成熟、健康意识推动下，低温鲜奶具备扩容潜力；二是在行业增速放缓与竞争加剧下功能性酸奶或大有可为；三是市场教育逐步完善和应用场景不断丰富将推动 奶酪为代表的干乳制品占比提升。此外，高端白奶逐步下沉有望支撑常温白奶低速增长，奶粉市场在人口降速边际放缓、国产奶粉提质提价的背景下或将减少拖累。 3、企业端，我国乳制品企业的利润天花板可看更高：主要系中国乳企在产业链当中具备优势地位，既可通过上游并购降低成本、分散风险，也可通过产品提价和结构升级向下游寻求利润。 投资建议： 看好中国乳制品行业的长期投资机会，建议关注产品矩阵完善的全国性龙头乳企伊利股份；差异化布局低温鲜奶、奶酪等品类的区域性乳企光明乳业、新乳业、天润乳业、妙可蓝多。 5/298/910/2012/313/125/23 相关报告 行业研究｜饮料乳品 2024年05月27日 风险提示：宏观经济增长不及预期；消费复苏不及预期；乳制品市场消费培育不足；行业政策变动风险；食品安全时间等风险。 目录 1.我国乳制品市场持续自我革新，良性发展根基已定5 1.1发展回顾：行业七十年筑基，已成长青大树5 1.2市场规模：在需求恢复中稳健前行，仍有扩容潜力8 1.3竞争格局：供给端两超多强，需求端液奶为主10 1.4产业链：中游议价权较高，产业链整合保障奶源12 2.国内经济与消费环境改善提振人均奶类消费16 2.1对标乳业发达国家，我国乳业增长未完待续16 2.2我国经济持续增长支撑奶类消费提升18 2.3新型城镇化与区域经济发展优化消费结构19 2.4行业指导与企业营销推动饮奶习惯培育21 3.常温白奶稳中有增，子品类扩容与升级的潜力犹存21 3.1白奶：高端白奶下沉延续，低温鲜奶有望扩容21 3.2酸奶：国民健康意识增强，功能性添加可期爆款23 3.3干乳制品：西式餐饮连锁化助推奶油奶酪类消费培育24 3.4奶粉：老年化趋势明显，现实好于预期25 4.成本费用降低与结构升级驱动，乳企利润率有望提升26 4.1成本端：原奶价格下行，上游收奶成本回落26 4.2费用端：市场竞争趋缓，减少费用投放压力26 4.3产品结构：升级持续，高附加值产品占比有望增多28 5.投资建议28 6.风险提示29 图表目录 图1长期以来，我国奶类产量持续增长5 图2乳业市场化改革期奶牛存栏数有相对较快增速6 图3人口增长带动奶类消费稳步增长6 图42008年前乳业参与者大增，行业竞争加剧6 图52008百头以上牧场规模化养殖占比不到20%6 图6我国乳制品净进口量2008年后有明显增长（吨）7 图7上游开启规模化、专业化奶牛养殖7 图8我国2023年乳业市场规模达5738.6亿元9 图9我国人均乳制品年消费量长期保持增长态势（千克）9 图10我国人均乳制品消费量仅为全球平均水平的36.0%9 图11公众平均每日乳制品摄入达标率不足30%9 图12近两年乳制品市场规模增速略有放缓（%）9 图13我国乳制品消费中干乳制品占比较低（千克）9 图14城乡奶类消费差距缩小，但乡村人均仍偏低（千克）10 图15我国中低收入人群人均奶类消费偏低（千克）10 图16乳制品市场整体竞争格局11 图17乳企CR2不断提升（%）11 图18我国乳制品产业链情况12 图19饲料成本占奶牛养殖的60%以上14 图20近年奶牛的成本利润率下降明显（元/50公斤）14 图21主要饲料品种价格变动（元/公斤）14 图22国际奶类价格有回升迹象，国内原奶价格仍处下行区间14 图23我国乳制品消费市场结构15 图24我国液体乳市场占比约65%16 图25我国奶酪和黄油类消费远低于全球水平（千克）16 图26全国各地存在产销错配16 图27各类乳制品零售价格对比（元/千克）16 图28日本乳业发展史18 图29日本奶类消费量与人均GDP相关性较高19 图30我国人均GDP持续增长有望带动消费量提升19 图31我国城镇化水平有望持续提升（%）19 图32北上广深常住人口基本饱和，同比增速转负（%）20 图33乡村人均消费性支出5年CAGR高于城镇（元）20 图34区域乳制品消费潜力有待挖掘20 图35疫后液体奶需求缓慢恢复（同比增速%）22 图36常温白奶占白奶消费的83%22 图37中国低温鲜奶消费占比偏低22 图38冷链市场快速发展22 图39疫后健康类快消品表现亮眼（YTD23P10）23 图40乳制品健康创新的三种路径23 图41中国消费者对酸奶的需求停留在“配料表健康”和口味口感24 图42近期奶酪行业政策梳理25 图43奶酪下游应用场景持续扩容25 图442023年成长奶粉增速明显快于配方奶粉（%）26 图45奶粉零售价（元/公斤）26 图462022年奶牛存栏增长较快26 图47乳制品生产成本高位回落26 图48乳企双雄的销售销售费用营收占比（%）27 图49明治饮用牛奶板块连续三年营业利润率为负28 图50中日酸奶/牛奶价格之比28 表1乳业萌芽期部分参与者5 表2奶业政策持续发力推动市场出清、产品提质7 表3我国乳制品行业发展历程8 表42022年乳制品进口依赖减少（万吨）10 表52023年乳制品细分品类竞争格局11 表62023年SW乳品上市公司基本情况12 表7牧场分布集中在华北、华东地区13 表8中游乳企对上游奶源的控制逐步加强15 表9现今中国乳业发展可对标日本七八十年代17 表10近三年乳企积极营销，助推奶业与消费协同发展21 表11重点乳企液体奶营收（亿元）22 表12不同企业代表性益生菌菌株、功效及主要产品24 表132023年A股乳企的费用占比（%）27 1.我国乳制品市场持续自我革新，良性发展根基已定 1.1发展回顾：行业七十年筑基，已成长青大树 乳制品七十年筑基已成长青大树，行业持续增长未见颓势。我国乳制品市场在产量提升、产品结构多样化、产业链完善等方面取得诸多成就，完成了奶类从稀缺品到日 常消费品，品类从单一到多元，产业从奶源贫瘠、基础薄弱到规模化、全球化的繁盛发展，近七十年的发展奠定了坚实的市场基础。相较建国初期全国仅产22万吨奶类的 “拮据”，2022年奶类产量已达4026.5万吨（23年牛奶产量4197万吨），增长180倍 有余，乳牛存栏数也增长了90倍有余，行业发展稳中有增。 图1长期以来，我国奶类产量持续增长 全国奶类产量（万吨）乳牛存栏（万头） 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 资料来源：国家统计局，中国奶业年鉴，联储证券研究院 我国乳业发展自1949年至今，经历了供给匮乏、市场化改革、行业洗牌及产品提质四个阶段，具体来看： 供给匮乏期（1949-1978年）：行业以奶源稀缺、供给匮乏为特点，在计划经济体制下缓慢发展。1949年，我国有4家乳制品加工厂生产巴氏消毒奶和炼乳，共有12万 头奶牛和17万只奶山羊，总产22万吨，人均奶类占有量仅0.4千克。该时期乳牛存栏少且单产低，生产方式简陋，牛奶定量、定点供应，仅少数人凭奶票消费，供远小于需的行业环境下，一批本土乳品加工企业应运而生，部分成为现代乳业的前身。国家有计划地引进高产种用奶牛及冷冻精液来提高我国的奶牛群体遗传性能，至1978年，我国 已有47.5万头奶牛，奶类产量达97万吨，人均奶类占有量增至1.9千克。 表1乳业萌芽期部分参与者 成立年份乳品加工企业 1951年“光明牌”诞生（上海） 1952年红星乳品厂（大庆安达） 1955年宜品乳品厂（黑龙江北安，前身为北安乳品厂） 1956年红原奶粉厂（四川阿坝州）；北京牛奶总站（北京三元前身） 1958年完达山乳品厂（北大荒） 1962年赵光农场8连乳品厂（黑龙江，飞鹤乳业前身） 1978年西安银桥乳业 资料来源：付武健，刘磊，赵子骞《中国乳业发展简史展70年盛世华章》，联储证券研究院 市场化改革期（1978-1998年）：行业以市场化改革为特点，在供需推动下实现了质、量双升。供给方面，国内奶类总产量与弱势产区供给的短缺均得到较大缓解。伴随改革开放政策推行，市场逐步放开，国家开始通过无息贷款等方式支持奶农扩大奶源 规模，奶牛存栏数增速较快，该时期全国奶类产量增长6.68倍，至1978年达745.4万吨；此外，1984年起乳企先后引进灭菌乳生产技术、设备及利乐包装，灭菌乳保质期拉长至6个月，解决了全国性市场开拓的难题，全国性乳企开始蓬勃发展起来。需求方 面，第三次婴儿潮带来的消费人群快速增多与人均奶类消费量平稳增长共推消费市场 扩容。该时期每年人口增速平均达1.3%，1998年后年均增长降至1%以下；据农业农 村部数据显示，该时期人均奶类消费年均增量为0.3千克，年均增速9.6%。 图2乳业市场化改革期奶牛存栏数有相对较快增速图3人口增长带动奶类消费稳步增长 乳牛存栏数（千头）增速（右轴）人口数（万人）液体奶消费量（右轴，千吨） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 50000 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 资料来源：同花顺，联储证券研究院资料来源：同花顺，联储证券研究院 行业洗牌期（1998-2008年）：行业以发展加速、竞争加剧为特点，双寡头格局初具雏形。2001年中国加入WTO后，政府鼓励和吸引外资，多方外资和产业资本均参与到乳业的经营发展中来，乳品企业数量不断增加，2000-2007年，全国有乳制品生产企 业从377家增至736家，年均复合增长10%。与此同时，市场竞争不断加剧，行业利 润总额从8.38亿元增至77.96亿元，年均复合增长37.5%，平均单个乳企的利润增速相对偏缓。此外，达能、恒天然、雀巢等国外企业先后进入中国，从前期的产品输入到该时期的建厂生产，从奶粉到常温白奶，逐步加入全产业链、全产品链的竞争。伴随我国经济增速较快发展，在我国中游乳企为主的营销推动下，奶类消费市场培育逐渐成熟，人均乳制品消费达25.9千克。 图42008年前乳业参与者大增，行业竞争加剧图52008百头以上牧场规模化养殖占比不到20% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 液体乳及乳制品制造业数（个） 液体乳及乳制品制造业利润总额（亿元） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2008年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年 资料来源：中国奶业年鉴，联储证券研究院资料来源：奶牛产业技术体系网，中国奶业质量报告，中国奶业协会等，联储证券研究院整理 由于该时期行业竞争激烈，产业链重下游市场营销，轻上游奶源建设，叠加规