=深度报告系列一：从弗列加特看乖宝高端化能力

公司为什么建立弗列加特品牌？弗列加特品牌是公司“麦富迪”品牌后的第二大自创品牌，是公司顺应快速崛起的猫经济和更加精致内卷的主粮市场建立的高端猫粮品牌，更是公司品牌矩阵完善、犬+猫粮综合实力进一步提升的举措。 弗列加特快速增长的原因是什么？弗列加特直击消费者痛点，在产品原料、生产设备、生产工艺、产品包装及品牌运营等方面均做足功课，较麦富迪品牌有全方位升级。（1）生产端：弗列加特秉承只用鲜肉，拒绝肉粉的产品理念，严选高端食材，确保原料可溯源，并依托美国Wenger TX85高鲜肉直灌专利技术实现高比例鲜肉添加，制作出天然高适口性，高消化易吸收、营养价值高的猫粮，确保宠主买的放心，宠物吃的安心。（2）研发端：弗列加特追求开发少量、创新、精致、差异化的产品模式塑造品牌的高端形象，每次推出的新产品、新口味都具有创新性和针对性，彰显品牌专业度和高端化。（3）产品设计：基于猫咪挑食且食量小和宠主谨慎购买的痛点，公司采用小规格形式对弗列加特系列产品进行包装。这样即能保证猫咪每次吃到的食物可以充分锁鲜，不回潮，又能让消费者可以低成本购买试吃装进行尝试，提高了用户首次购买的破冰概率。（4）品牌运营：设立单独团队对弗列加特品牌进行运营，精准洞察渠道变化，基于各渠道特点，进行差异化运营。我们认为，随着弗列加特品牌认知提升，后期增长潜力巨大。 怎么看公司高端化前景？首先，高端品牌弗列加特正在兑现其快速增长的能力，逐步打消市场对其高端品牌运营定力和能力的担忧；其次，公司亦在不断增加麦富迪新品高端系列的研发和推广，我们认为孵化下一个“弗列加特”指日可待。最后，从长期来看，国内宠物食品市场竞争将从单纯的价格竞争、渠道竞争演变为品牌竞争，具有品牌力优势的企业有望享有品牌溢价。公司高端化沉淀有望带来价格带和毛利率持续提升；同时，公司在营销推广和客群运营上积累的优势，有望提升销售费用的使用效率，带来公司盈利能力的提升，最终向国内宠食巨头进军。 投资建议：公司龙头地位持续强化，品牌打造能力得到持续验证，在提升国内品牌市占率的同时持续兑现稳态净利率，有望成为宠物赛道巨头。基于以上分析，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为52.41/64.55/78.64亿元，归母净利润分别为6.15/8.02/10.42亿元，当前股价对应PE分别为34.3/26.3/20.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、国内市场竞争加剧、品牌推广不及预期、研究报告中使用的数据或信息更新不及时等风险。 一、公司为什么建立弗列加特品牌？ 弗列加特：打造专业高端猫粮品牌，聚焦高鲜肉产品。弗列加特品牌是公司“麦富迪”品牌后的第二大自创品牌，是公司为了顺应快速崛起的猫经济和更加精致内卷的主粮市场建立的高端猫粮品牌，更是公司品牌矩阵完善、犬+猫粮综合实力进一步提升的举措。 2013-2021年，公司抓住早期国内养宠人群快速增长和线上渠道快速发展的机遇，聚焦“麦富迪”单品牌进行消费培育，通过泛娱乐等营销策略，占领大众消费市场，“麦富迪”品牌知名度和市场占有率跃居行业前列。但在行业快速扩容过程中，行业结构亦发生变化，公司洞察到养猫主体快速崛起，猫粮市场整体增速和消费升级趋势较狗粮市场更为明显，但公司在猫主粮市场相对其他品类（犬主粮、犬零食和猫零食）优势较弱，原有“麦富迪”品牌难以对高端猫粮市场形成覆盖，因此2021年公司孵化新品牌“弗列加特”。弗列加特在产品定位、品牌运营和客户画像上等较麦富迪更为聚焦----聚焦精致养猫人群，专注高端猫粮，打造以大红桶主食冻干为核心爆品的系列高鲜肉猫粮产品。 图表1：乖宝宠物品牌矩阵发展过程 图表2：麦富迪和弗列加特品牌对比 1.1市场：中国精致养猫人群快速崛起，猫经济韧性十足 猫经济快速增长，目前养猫群体已超养犬群体。根据中国宠物白皮书数据，2018-2023年，我国宠物（犬猫）市场规模由1708亿元增长至2793亿元，年复合增速为10.3%，其中犬消费规模由1056亿元增长至1488亿元，年复合增速7.1%，猫消费规模由652亿元增长至1305亿元，年复合增速14.9%，规模实现翻倍，年复合增速也是犬市场增速的两倍。量价来看，养猫人群快速增长是猫咪消费市场规模增长的主要原因，2018-2022年城镇养猫人群从2258万人次增至3631万人次，年复合增速为12.6%，同期养犬人群复合增速为0.2%，2022年养猫人群首次超过养犬人群。 图表3：2018-2023年城镇犬猫消费市场规模（亿元） 图表4：2018-2022年宠均开支（元/只） 图表5：2018-2022年养宠（犬猫）人数（万） 图表6：2018-2022年犬猫数量（万） 猫的宠均开支更聚焦于食品，且猫粮溢价能力较犬粮更强。虽然犬类的宠均开支高于猫的开支，但具体到食品、用品及服务分类上来看，猫在食品上的开支占比高于犬，且猫粮溢价能力较犬粮更强。根据各品牌天猫旗舰店数据，我们观察到同品牌同系列产品类目下，猫粮单价均高于犬粮单价。 图表7：2018-2022年宠物（犬猫）食品市场规模（亿元） 图表8：2022年城镇宠物（犬猫）细分市场占比（%） 图表9：部分品牌同系列犬粮和猫粮价格对比 养猫人群画像：年轻，精致，舍得花钱。从当前国内养宠人群结构来看，养猫人群年龄多集中在22岁至30岁之间，且一线及新一线城市养猫人群明显高于其他线市。分养猫和养犬人群来看，由于生活节奏快，居住面积小，市内对养狗有严格限制等因素，猫咪作为“国民宠物”，因其“个性独立”、需要主人付出的时间和精力更少，更适合当下高压、快节奏生活的一线年轻人。另外，我们从每年双11购物节猫狗食品品牌排名能够看到，排名靠前的犬粮品牌多为国产中端品牌，而排名靠前的猫粮品牌有渴望、爱肯拿等海外高端品牌，展现猫主子更舍得花钱的消费习性。 图表10：养猫和养狗人群画像对比 图表11：天猫犬粮和猫粮双11销售Top10 1.2品牌：宠物食品行业品类众多，单品牌难以覆盖多样化需求 由于宠物品种和用户需求的多样化，单一品牌较难做到对用户的全覆盖，因而单一品牌市占率天花板较低：以美日韩为例，23年在美国、日本和韩国市占率第一的品牌分别为蓝馔6.9%、Ciao12.1%、皇家14.3%（欧睿口径）。但宠物食品企业可以通过开发多品牌矩阵覆盖不同的细分市场，因此公司层面的市占率天花板相对较高，23年美国、日本和韩国市占率第一的企业分别为雀巢27.5%、玛氏20.3%、玛氏21.3%（欧睿口径）。 图表12：2014-2023年美、日、韩公司CR10市占率（%） 图表13：2014-2023年美、日、韩品牌CR10市占率（%） 复盘海外巨头玛氏和雀巢的发展，也是通过自创+并购的方式，持续完善品牌矩阵和公司市场份额，旗下每一个品牌都有其细分市场和卖点标签。 玛氏发展初期主要培育中端全品类品牌进行扩张（宝路和伟嘉分别成为玛氏犬粮和猫粮的中端大众消费代表），第二步通过自建和并购中高端品牌，深耕细分市场，比如创建专注犬类高端湿粮的西莎；收购法国成熟品牌皇家，进军处方粮赛道；收购Nutro进入天然粮赛道；22年收购加拿大冠军宠物食品，其旗下高端品牌渴望和爱肯拿在90多个国家和地区销售，巩固了玛氏在高端市场的地位。 雀巢主要通过并购方式完善了自身在宠物食品赛道的布局，1985年收购喜跃（中端猫粮品牌，1958年创立于美国，世界最早研制生产猫粮的品牌之一），进军宠物食品赛；2001年收购普瑞纳，将喜跃和普瑞纳合并为雀巢普瑞纳。目前旗下有四大狗粮品牌（冠能 、丝倍亮 、HIPRO、康多乐）和四大猫粮品牌（冠能、喜跃、珍致、妙多乐）。珍致和冠能定位高端市场，其他品牌定位中端市场。凭借悠久的历史，旗下品牌在海外成熟市场被几代宠物主所使用。 图表14：玛氏旗下宠物食品品牌 图表15：雀巢普瑞纳旗下宠物食品品牌 我们认为，乖宝宠物的成功得益于，公司能够根据行业发展阶段，及时调整品牌策略，完善品牌矩阵打法： 2013-2021年：聚焦单品牌---麦富迪，主打高性价比+高品质，率先占据大众消费市场。公司自2013年创建自有品牌“麦富迪”，在早期中国宠物行业体量小，国外品牌占据消费心智的背景下，公司坚持向自有品牌转型，并强调不只要做，还要尽早做。此后抓住国内养宠人群快速增加，线上渠道快速发展的机遇，通过泛娱乐等营销策略，聚焦“麦富迪”品牌消费培育，占领大众消费市场。当前“麦富迪”品牌销量位列各大线上销售平台榜单前三，产品覆盖干粮、湿粮、零食。根据欧睿数据，2014-2023年麦富迪品牌市占率由2.3%提升至5.5%，排名跃升国内品牌第一名。 图表16：2013-2021年中国猫狗数量（百万只） 图表17：2014-2023年麦富迪品牌市占率（%） 图表18：麦富迪品牌产品全覆盖 2021年至今，随着行业发展愈发成熟，国内养宠人群画像和消费趋势不断变化，公司洞察到养猫主体快速崛起，猫粮市场整体增速和消费升级趋势较狗粮市场更为明显，但公司在猫主粮市场相对其他品类（犬主粮、犬零食和猫零食）优势较弱，“有猫有狗，就有麦富迪”的宣传口号难以使高端猫用户产生该品牌在猫粮领域专业化、针对化的联想。因此，随着高端猫粮市场的逐步壮大，公司设立只做高端猫粮的“弗列加特”品牌，旨在使高端猫用户感受到“弗列加特”的专注度和专业性，通过提供差异化的高端产品来满足用户的需求。 图表19：2022年犬猫主粮和零食使用率（%） 公司2021年进阶高端市场，完善品牌矩阵，提升品牌调性。2021年公司推出子品牌弗列加特（高端猫粮），收购雀巢普瑞纳旗下美国品牌Waggin’Train（高端犬粮），代理K9进军高端宠食市场；与此同时，公司加强了麦富迪旗下高端产品系列的研发和布局，推出Barf系列、羊奶鲜肉系列等高端产线，持续提升品牌调性。我们相信，公司凭借对市场变化的灵敏洞察，未来将持续完善品牌矩阵和产品定位。 图表20：乖宝国内品牌矩阵 二、弗列加特快速增长的原因是什么？ 弗列加特直击消费者痛点，在产品研发，生产工艺和品牌运营进行全方位升级。作为一个仅成立4年的新品牌，弗列加特展现了惊人的增速，且作为一个纯猫粮品牌，在2023年双11期间已跻身宠物食品品牌前15名榜单。根据2022年弗列加特双11终极战报，弗列加特双十一期间全网销售额超2000万，同比增长970%。单品方面，弗列加特主食冻干位列冻干猫粮热销榜和热卖榜第二位。2023年7月，淘宝品牌销售排行榜中，弗列加特进入猫零食TOP50榜单，位列榜单29名，是新上榜榜单中排名最靠前的品牌。2023年双11期间，全网销售额突破6400万元（yoy200%+），其中天猫3666万（yoy+193%），抖音1957万元（yoy300%+)，京东539万（yoy170%+)，且弗列加特首次进入天猫-猫主粮品牌前10名榜单，天猫宠物食品品牌销售榜第15名。我们认为弗列加特在产品原料、生产设备、生产工艺、产品包装及品牌运营等方面均做足功课，较麦富迪品牌有全方位升级。随着消费者品牌认知提升，后期增长潜力巨大。 图表21：2021-2023年弗列加特品牌双11销售情况 图表22：2023年双十一弗列加特榜单 图表23：2023年双十一弗列加特火爆单品 2.1产品端：天然原料+独有设备+精细工艺，彰显品质高端化 秉承只用鲜肉，拒绝肉粉的产品理念，严选高端食材，确保原料可溯源。弗列加特创立以来，秉承只以鲜肉为原料，不用肉粉，解决了传统普通猫粮使用肉粉可能造成的原料混杂、适口性差、消化率低以及病菌隐患大等痛点。弗列加特拥有优质农场认证，从源头把控猫粮品质，弗列加特全价高肉粮的鲜肉全部来自于GLOBALG.A.P.认证农场，0-4℃保存5天内的新鲜鸡肉，从宰割到生产出猫粮产品不超过5天，全程低温冷链运输，能最大限度的保证鸡肉的新鲜度，进而确保产品的营养和适口度。另外，产品原材料均选择国内外优质供应商：鸡肉采购选择国内知名企业圣农发展，鱼肉选择具有MSC国际认证的供应商，牛羊肉源自新西兰优质