业绩短期承压，电网设备+并网规模增量可期

证券研究报告|公司点评九洲集团(300040.SZ) 2024年05月26日 所属行业：电力设备/电网设备当前价格(元)：6.64 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 九洲集团沪深300 九洲集团（300040.SZ）：业绩短期承压，电网设备+并网规模增量可期 证券分析师 增持（维持） 投资要点 研究助理 事件：公司发布2023年和2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入 12.13亿元，同比下降8.89%；实现归母净利润0.94亿元，同比减少36.19%； 市场表现 扣非后归母净利润0.11亿元，同比减少78.45%。单Q4实现收入4.09亿元，同比增长0.25%，归母净利润0.21亿元，同比减少8.08%。24Q1实现收入3.18亿元，同比增长11.32%，实现归母净利润0.24亿元，同比减少29.64%。 11% 0% -11% -23% -34% -46% -57% 2023-052023-092024-012024-05 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)62.7543.7254.78 相对涨幅(%)60.0342.1351.58 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《九洲集团（300040.SZ）：“风光 储 为 +智能设备”协同发展，致力于成长综合型智慧能源供应商》，2023.5.26 电站股权转让+设备订单签约流程滞后致使收入有所下滑，紧抓新能源电站建设机遇发展设备业务，24Q1制造业订单复苏态势初显。2023年公司收入和归母净利润均有所下滑，其中收入下滑的主要原因为：（1）公司出售了七台河万龙风力发 电项目以及七台河佳兴风力发电项目51%股权；（2）智能装配制造板块2023年订单签约流程延后。净利润下降原因主要为商誉减值计提的资产减值损失增加及综合智慧能源业务发电毛利减少所致。2024年3月1日，国家发改委、国家能源局发布《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，电网招标有望延续“十四五”以来的高景气趋势。公司在电气制造领域具备三十余年积累，2023年，公司组建大客户销售部，通过新能源业务跟央国企建立良好合作，积极把握新能源电站建设过程中的设备机遇，拓展设备销售市场，并在扬州设立研发团队，进一步研发创新产品设备，着力于制造业的发展。24Q1，公司制造业订单同比增速较高，实现良好复苏。 分业务看，综合智慧能源业务收入增长明显。2023年公司智能装配制造/新能源发电/新能源工程/综合智慧能源业务分别实现收入4.04/4.25/0.49/2.99亿元，同比 -18.3%、-15.2%、-42.98%、+107.7%。公司除自主开发运营的电站之外，采取联合央国企伙伴“合作开发”的战略，在新增电站资产不断投建过程中，持续优化在手新能源资产结构和质量，对成熟电站项目择机出让，实现公司存量资产规模控制和提升投资收益的同时，保持与央国企伙伴的深度合作，获得新能源电站项目的资源共享共赢。截至2023年底，公司开发、建设、投资、运营的可再生发电站超过2000MW，2023年上网电量合计20.48亿千瓦时。2023年公司新增了九洲零碳产业园49.5MW风电项目、安达市九洲火山250MW光伏发电项目等多个风电光伏项目的核准，并储备了一批优质新能源项目。新能源电站业务进一步夯实。 综合智慧能源毛利率较低影响整体毛利率。公司2023年综合毛利率为29.83%，同比下降9.5pct，其中智能装配制造/新能源发电/新能源工程/综合智慧能源业务毛利率分别为20.11%、63.61%、17.48%、-7.87%，同比-1.44%、-3.5%、-3.54%、 +13.38%。综合智慧能源业务毛利率较低主要由于其包括的生物质热电联产项目，分布式风电与独立储能电站项目仍处于建设阶段，后续有望通过精细化运营管理、控制燃料成本、增加非电收入等方式实现减亏及扭亏。2023年，国家持续推进电力市场化改革，规范可再生能源发电项目，公司作为东北地区民营新能源龙头企业有望充分受益。 投资建议与估值：根据公司2023年及2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为13.7亿元、15.1 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 亿元、16.6亿元，增速分别为12.9%、10.1%、10.2%。归母净利润分别为1.2亿元、1.4亿元、1.7亿元，增速分别为28.6%、15.1%、19%。对应PE分别为32X、28X、24X。维持“增持”投资评级。 风险提示：政策推进不及预期风险，投资并购风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。 股票数据 主要财务数据及预测 总股本(百万股)： 587.69 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流通A股(百万股)： 460.66营业收入(百万元) 1,332 1,213 1,370 1,509 1,662 52周内股价区间(元)： 3.43-6.64(+/-)YOY(%) -5.7% -8.9% 12.9% 10.1% 10.2% 总市值(百万元)： 3,902.28净利润(百万元) (+/-)YOY(%) 148-19.8% 94-36.2% 12128.6% 13915.1% 16619.0% 全面摊薄EPS(元) 0.25 0.16 0.21 0.24 0.28 毛利率(%) 39.3% 29.8% 32.4% 33.6% 33.9% 净资产收益率(%) 5.2% 3.3% 4.1% 4.6% 5.3% 总资产(百万元)：7,356.88 每股净资产(元)：4.96 资料来源：公司公告 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 1,213 1,370 1,509 1,662 每股收益 0.16 0.21 0.24 0.28 营业成本 851 925 1,001 1,098 每股净资产 4.93 5.05 5.19 5.36 毛利率% 29.8% 32.4% 33.6% 33.9% 每股经营现金流 1.08 0.61 1.54 1.34 营业税金及附加 16 14 15 17 每股股利 0.07 0.09 0.09 0.11 营业税金率% 1.3% 1.0% 1.0% 1.0% 价值评估(倍) 营业费用 45 48 53 59 P/E 35.30 32.21 27.97 23.51 营业费用率% 3.7% 3.5% 3.5% 3.6% P/B 1.14 1.32 1.28 1.24 管理费用 110 110 128 142 P/S 3.22 2.85 2.59 2.35 管理费用率% 9.0% 8.1% 8.5% 8.5% EV/EBITDA 13.81 8.29 7.46 6.83 研发费用 24 37 38 40 股息率% 1.3% 1.4% 1.4% 1.7% 研发费用率% 2.0% 2.7% 2.5% 2.4% 盈利能力指标(%) EBIT 190 314 331 357 毛利率 29.8% 32.4% 33.6% 33.9% 财务费用 153 177 172 168 净利润率 7.8% 8.8% 9.2% 10.0% 财务费用率% 12.6% 12.9% 11.4% 10.1% 净资产收益率 3.3% 4.1% 4.6% 5.3% 资产减值损失 -21 0 0 0 资产回报率 1.3% 1.5% 1.7% 2.0% 投资收益 94 68 45 33 投资回报率 2.7% 4.2% 4.5% 4.7% 营业利润 113 147 170 202 盈利增长(%) 营业外收支 3 -2 -0 0 营业收入增长率 -8.9% 12.9% 10.1% 10.2% 利润总额 116 146 170 202 EBIT增长率 -43.4% 65.8% 5.2% 8.1% EBITDA 438 844 914 993 净利润增长率 -36.2% 28.6% 15.1% 19.0% 所得税 15 16 19 24 偿债能力指标 有效所得税率% 13.3% 11.1% 11.1% 11.8% 资产负债率 60.2% 62.5% 61.2% 60.3% 少数股东损益 7 8 12 12 流动比率 1.8 1.5 1.7 1.8 归属母公司所有者净利润 94 121 139 166 速动比率 1.6 1.4 1.4 1.5 现金比率 0.4 0.3 0.3 0.3 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 436 571 543 529 应收帐款周转天数 307.0 365.6 325.5 332.7 应收账款及应收票据 1,031 1,395 1,363 1,536 存货周转天数 79.6 96.0 108.8 94.8 存货 186 243 298 285 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 其它流动资产 419 485 487 514 固定资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.5 流动资产合计 2,072 2,694 2,691 2,864 长期股权投资 879 887 895 903 固定资产 3,457 3,543 3,560 3,524 在建工程 344 365 380 395 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 184 171 177 186 净利润 94 121 139 166 非流动资产合计 5,356 5,388 5,366 5,295 少数股东损益 7 8 12 12 资产总计 7,427 8,082 8,057 8,159 非现金支出 264 529 583 635 短期借款 187 663 457 400 非经营收益 60 82 110 115 应付票据及应付账款 542 663 714 720 营运资金变动 208 -384 60 -139 预收账款 2 2 2 3 经营活动现金流 633 357 904 790 其它流动负债 435 418 452 492 资产 -544 -558 -557 -560 流动负债合计 1,166 1,746 1,625 1,615 投资 -132 -4 -5 -5 长期借款 2,377 2,377 2,377 2,377 其他 -9 68 45 33 其它长期负债 928 928 928 928 投资活动现金流 -685 -494 -517 -531 非流动负债合计 3,304 3,304 3,304 3,304 债权募资 919 476 -205 -57 负债总计 4,470 5,050 4,929 4,919 股权募资 0 0 0 0 实收资本 588 588 588 588 其他 -872 -203 -211 -216 普通股股东权益 2,899 2,965 3,049 3,149 融资活动现金流 47 273 -416 -273 少数股东权益 58 67 79 91 现金净流量 -5 135 -29 -14 负债和所有者权益合计 7,427 8,082 8,057 8,159 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为5月24日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 郭雪，北京大学环境工程/新加坡国立大学化学双硕士，北京交大环境工程学士，拥有5年环保产业经验，2020年12月加入安信证券， 2021年新财富第三名核心成员。2022年3月加入德邦证券，负责环保及公用板块研究。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨