宏观深度报告：欧洲经济前景如何？

证券研究报告 分析师陈兴SAC证书编号：S0160523030002chenxing@ctsec.com 核心观点 能源危机以来，欧洲经济活力持续下降，工业生产景气度至今仍处于收缩区间。近期欧央行官员多次发言表示，随着通胀回落，6月欧央行或将开启首次降息。欧洲经济究竟现状如何，降息开启后是否能够顺利复苏？ 联系人马乐怡maly@ctsec.com ❖能源危机的后遗症。2022年以来，欧元区经济增速持续下行，消费下降和投资减弱是主要原因。能源危机阴霾未散，2021年底俄乌冲突升级导致欧洲天然气价格急剧上涨，2023年欧洲能源价格虽有所回落，但仍高于疫情前水平。消费方面，物价飙升削弱居民实际收入增速，同时居民更倾向于将超额储蓄分配为收益更高的金融资产，此外，超额储蓄近半集中在富裕家庭手中，低收入家庭受收入损失的影响更大，居民消费活动逐渐放缓。外需方面，受能源危机影响，欧洲一度从贸易顺差转为逆差。一方面，由于生产成本上升，欧元区制造业生产开始下降，高能耗的能源密集型制造业首当其冲，商品出口竞争力下降。另一方面，为节省成本，企业转向使用进口替代国内生产，进一步加剧生产疲态。能源成本的抬升也影响了企业投资信心，为寻求更低的能源成本，欧洲企业开始向外移产，同时高利率环境下欧元区内部投资持续走弱。 相关报告 1.《日本经济到底怎么样？》2024-04-22 2.《金钱能否定成败？——美国大选深度观察之二》2024-03-25 3.《领先的特朗普，成败被谁左右？——美国大选深度观察之一》2024-02-23 ❖欧洲自救成效几何？首先，能源补贴力度大，但能源补贴对低收入家庭仅发挥了稳定作用，未能提振消费。其次，欧盟设立6500亿欧元的欧洲复苏基金（RRF）并大力投资气候领域。然而，由于通胀高企，项目预算膨胀，许多国家延迟了款项发放，叠加欧盟和各国在改革问题上出现分歧，资金调配受到阻碍，目前RRF贷款发放进度仅达到约三分之一，而计划将于2026年到期。最后，能源问题仍存隐忧。为解决对外能源依赖问题，欧洲将能源进口来源转向美国，但考虑到美国大选等不确定性事件，欧洲仍可能再度面临窘境。尽管现在欧洲天然气价格已经降至2018年水平，但横向对比来看，近一年来欧洲天然气价格均值高出美国约4.5倍，能源价格仍然偏高。 经济会好转么？在欧洲经济趋于转弱的背景下，欧央行官员近期表态偏鸽，预计将于6月开始降息。不过，由于能源危机“后遗症”尚存，短期内欧洲经济修复或仍然偏弱。首先，在股市表现态势良好的背景下，居民可能更加倾向于投资而非消费。其次，目前欧洲能源价格与美国等国家相比仍然偏高，降息后信贷条件有所好转，但能源转型前路漫漫，过高的能源和原材料价格仍然在影响企业经营信心。截至今年4月，欧元区工业信心指数仍在走低，制造业景气度也未见好转。最后，欧洲议会“右倾”或阻碍绿色投资。6月欧洲议会换届选举即将到来，目前民意调查显示欧洲议会正“向右”倾斜，由于右翼党派可能会投票反对欧盟委员会提出的执行共同规则的建议，特别是环境问题，或对欧洲现行的环境政策实施造成阻碍。 风险提示：欧洲股市超预期下跌，欧央行货币政策紧缩超预期，地缘事件导致能源价格通胀再启。 内容目录 1能源危机的后遗症...................................................................................................................................42欧洲自救成效几何？...............................................................................................................................93经济会好转么？.....................................................................................................................................12 图表目录 图1.欧元区季度GDP同比增速拆分（%）..............................................................................................4图2.欧洲电力批发价格（欧元/千瓦时） ....................................................................................................5图3. 2022年欧盟最终能源消耗结构.............................................................................................................5图4. 2022年欧盟各部门的能源需求.............................................................................................................5图5.欧元区名义工资和实际工资同比增速（%）.....................................................................................6图6.欧元区居民超额储蓄分解（占可支配收入比重，%）.....................................................................6图7.按收入划分欧元区超额储蓄（截至2023Q2）...................................................................................6图8.欧元区商品和服务消费增速（%）.....................................................................................................6图9.欧元区进出口增速（%）.....................................................................................................................7图10.能源密集型产品贸易竞争指数...........................................................................................................7图11. 2022年欧洲生产成本高于对比国家（欧元/吨）..............................................................................7图12.欧盟化工行业产能利用率下降...........................................................................................................8图13.欧元区及主要国家工业生产指数.......................................................................................................8图14.欧元区FDI下降（亿欧元）..............................................................................................................8图15.美国FDI中来自欧洲的部分增多......................................................................................................8图16.高利率下欧元区企业贷款净需求下降...............................................................................................9图17.欧洲对家庭和企业能源补贴（2021年9月-2023年1月）.........................................................10图18.复苏基金的拨付用途（亿欧元）.....................................................................................................10图19.目前RRF基金资金实际完成进度（%）.......................................................................................11图20.欧元区各项能源对外依赖度（%）.................................................................................................11图21.欧洲液化天然气进口来源（百万吨）.............................................................................................11图22.美国和欧洲天然气价格（美元/百万英热单位）............................................................................12图23.欧元区家庭权益投资增加.................................................................................................................12图24.股市等金融资产仍然在上涨.............................................................................................................12 图25.领涨公司海外业务占比大（%）.....................................................................................................13图26.欧元区工业信心指数和订单量评估.................................................................................................14图27.右翼党派在欧洲议会席位数预计将增加（%）.............................................................................14 能源危机以来，欧洲经济活力持续下降，工业生产景气度至今仍处于收缩区间。近期欧央行官员多次表示，随着通胀有所回落，6