2024年一季报点评：业绩持续超预期，TEMU推出半托管模式

2024年5月23日 公司研究 业绩持续超预期，TEMU推出半托管模式 ——拼多多（PDD.O）2024年一季报点评 要点 公司1Q2024营收同比增长130.66%，GAAP归母净利润同比增长245.61% 5月22日，公司公布2024年一季报：1Q2024实现营业收入868.12亿元，同比增长130.66%，实现GAAP归母净利润279.98亿元，同比增长245.61%，对应摊薄EPS为5.08元；实现Non-GAAP归母净利润306.02亿元，同比增长202.20%。 公司1Q2024综合毛利率下降8.10个百分点，期间费用率下降19.64个百分点1Q2024公司综合毛利率为62.34%，同比下降8.10个百分点。 1Q2024公司期间费用率为32.42%，同比下降19.64个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为26.97%/2.10%/0.00%/3.35%，同比分别变化 -16.23/-0.07/-0.03/-3.31个百分点。 1Q2024在线营销服务收入同增55.83%，佣金收入同增326.80% 公司1Q2024实现在线营销服务收入424.56亿元，同比增长55.83%，实现佣金收入443.56亿元，同比增长326.80%。1Q2024拼多多持续推出年货节、春节不打烊等让利活动，并聚焦“国货潮牌”主题，优选品质农货和品牌好物倾斜补贴资源，丰富供给。物流方面，1Q2024拼多多加强新疆快递包邮进村服务，末端配送网点与消费者的距离被缩短至2公里内、签收时效压缩到24小时。全球化业务方面，1Q2024，TEMU推出半托管模式，在目标国家拥有仓库物流合作商的卖家可以自行决定仓储物流方案，同时在长三角、珠三角、京津冀以及胶东地区开展了数十场产业带对接活动，通过线下交流、资源倾斜等方式，扶持更多产业带企业紧抓出海机遇，拓宽订单渠道。 上调盈利预测，维持“买入”评级 公司1Q2024业绩超我们此前预期，主要是由于公司费用率，尤其销售费用率同比下降幅度较大，考虑到1Q2024公司TEMU业务推出半托管模式，有利于在一定程度上改善公司盈利水平，我们上调对公司2024/2025/2026年GAAP归母净利润的预测53%/53%/54%至1404.03/1986.39/2725.25亿元。公司不断优化产品供给，改善物流服务体验，海外业务进展顺利，维持“买入”评级。 风险提示：业内竞争加剧，多多买菜和TEMU进展不及预期，直播电商冲击。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 130,558 247,639 440,454 629,229 820,754 营业收入增长率 39% 90% 78% 43% 30% GAAP归母净利润（百万元） 31,538 60,027 140,403 198,639 272,525 GAAP归母净利润增速（%） 306% 90% 134% 41% 37% Non-GAAP归母净利润（百万元） 39,530 67,899 148,382 206,618 280,504 Non-GAAP归母净利润增速（%） 186% 72% 119% 39% 36% EPS（GAAP，元） 5.97 10.91 25.27 35.76 49.06 P/E 44 24 10 7 5 P/B 11.7 7.7 4.3 2.7 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间2024-05-22，美元汇率按1美元=7.1人民币计算，1ADR=4股普通股如不标注美元，本文元均指人民币 买入（维持） 当前价：147.09美元 作者分析师：唐佳睿CFAFCPA(Aust.)ACCACAIAFRM 执业证书编号：S0930516050001021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：田然 执业证书编号：S0930523050001021-52523799 tianran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)55.55 总市值(亿美元)： 2,042.74 一年最低/最高(美元)： 108.87/156.50 近3月换手率： 59.14% 股价相对走势 % % % % 23-0523-0823-1124-02 200% 150 100 50 0 -50% 拼多多纳斯达克 收益表现 % 1M 3M 1Y 绝对 3.24 3.51 113.42 相对 -3.80 -1.52 79.65 资料来源：Wind 相关研报 费用率进一步下滑，TEMU未来可期——拼多多 （PDD.O）2023年年报点评（2024-03-21） 业绩大超预期，TEMU出海业务发展迅速——拼多多（PDD.O）2023年三季报点评 （2023-11-29） 收入维持高增速，毛利率出现波动——拼多多 （PDD.O）2023年半年报点评（2023-08-30） 表1：公司1Q2024GAAP归母净利润同比增长245.61% GAAP归母净利润（万元） GAAP归母净利润同比增速（%） Non-GAAP归母净利润（万元） Non-GAAP归母净利润同比增速（%） 4Q2021 661954.60 NA 844439.30 NA 1Q2022 259945.10 NA 420044.10 NA 2Q2022 889634.00 268.44 1077629.50 161.22 3Q2022 1058857.40 545.66 1244721.60 295.13 4Q2022 945369.70 42.81 1210577.00 43.36 1Q2023 810102.70 211.64 1012639.20 141.08 2Q2023 1310808.60 47.34 1526935.60 41.69 3Q2023 1553712.20 46.73 1702708.40 36.79 4Q2023 2328030.90 146.26 2547646.00 110.45 1Q2024 2799782.60 245.61 3060180.50 202.20 TTM 7992334.30 115.78 8837470.50 94.42 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表2：公司1Q2024净利率较上年同期上升10.73个百分点 营业收入 (万元） 营业收入同比增速（%） 毛利率 （%） 毛利率同比变动 （百分点） 期间费用率（%） 净利率（%） 净利率同比变动（百分点） 4Q2021 2723086.20 2.57 76.07 19.49 51.82 24.31 29.49 1Q2022 2379368.90 7.34 69.91 18.39 60.91 10.92 24.03 2Q2022 3143956.80 36.42 74.68 8.95 47.05 28.30 17.82 3Q2022 3550430.40 65.09 79.12 9.61 49.76 29.82 22.20 4Q2022 3982002.80 46.23 77.58 1.51 54.73 23.74 -0.57 1Q2023 3763705.00 58.18 70.44 0.53 52.06 21.52 10.60 2Q2023 5228074.80 66.29 64.25 -10.42 39.95 25.07 -3.22 3Q2023 6884037.10 93.89 61.03 -18.09 36.85 22.57 -7.25 4Q2023 8888103.60 123.21 60.53 -17.05 35.35 26.19 2.45 1Q2024 8681205.90 130.66 62.34 -8.10 32.37 32.25 10.73 TTM 29681421.40 105.55 61.83 -13.64 35.63 26.93 1.28 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 图1：公司单季度营收和毛利同比增速（2021Q2-2024Q1）图2：公司单季度毛利率和期间费用率（2021Q2-2024Q1） 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 21Q221Q422Q222Q423Q223Q4 拼多多的单季度营收同比增速（%）拼多多的单季度毛利同比增速（%） 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 21Q221Q422Q222Q423Q223Q4 拼多多的单季度毛利率（%） 拼多多的单季度期间费用率（%） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 中庚基金 财务报表与盈利预测利润表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,306 2,476 4,405 6,292 8,208 总资产 2,371 3,481 6,468 9,811 13,911 营业成本 315 917 1,674 2,391 3,119 货币资金 923 1,218 3,733 6,479 9,858 折旧和摊销 7 7 6 6 6 交易性金融资产 1,151 1,574 1,968 2,460 3,075 销售费用 543 822 1,189 1,680 2,183 应收账款 6 39 24 39 54 管理费用 40 41 73 104 135 其他应收款（合计） 63 74 132 189 246 研发费用 104 110 154 220 287 其他流动资产 23 42 77 110 143 财务费用 0.5 0.4 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 2,166 2,948 5,934 9,276 13,376 投资收益 40 102 420 586 924 其他权益工具 14 41 41 41 41 营业利润 304 587 1,315 1,897 2,483 固定资产 10 10 11 11 12 利润总额 364 719 1,755 2,483 3,407 无形资产 1.3 0.2 0.2 0.2 0.2 所得税 47 118 351 497 681 其他非流动资产 179 482 482 482 482 净利润 315 600 1,404 1,986 2,725 非流动资产合计 205 533 534 535 535 归属母公司净利润 315 600 1,404 1,986 2,725 总负债 1,193 1,608 3,112 4,389 5,685 EPS(元) 5.97 10.91 25.27 35.76 49.06 应付账款 633 750 1,762 2,517 3,283 应付票据 17 12 243 391 541 现金流量表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 预收账款 164 190 300 372 445 经营活动现金流 485 942 2,916 3,244 4,001 其他流动负债 354 576 728 1,030 1,336 投资活动产生现金流 -224 -554 -400 -499 -621 流动负债合计 1,169 1,529 3,033 4,310 5,605 融资活动现金流 0.1 -90 0 0 0 应付债券 16 52 52 52 52 汇兑影响 1 -3 0 0 0 其他非流动负债 9 27 27 27 27 现金净变化 263 295 2,515 2,745 3,379 非流动负债合计 25 79 79 79 79 期初现金 660 923 1,218 3,733 6,479 股东权益 1,178 1,872 3,356 5,422 8,226 期末现金 923 1,218 3,733 6,479 9,858 股本溢价