内地酒店价格下跌，但预定量超预期增长；预期全年利润率持平

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 港元436.40 目标价 港元509.00↑ 潜在涨幅 +16.6% 2024年5月21日 携程集团(9961HK) 内地酒店价格下跌，但预定量超预期增长；预期全年利润率持平 2024年1季度业绩：收入119亿元（人民币，下同），同比增29%，略高于我们/彭博市场预期2%，其中酒店住宿+29%/交通+20%/旅游度假+129%/商旅+15%。调整后净利润同比增96%至41亿元，净利率34%，对比去年同期22%。净利润超过我们/彭博市场预期32%/45%，得益于有效控费、交叉销售优化及高利润业务占比提升。市场恢复下营销活动保持投入，调整 后营销费用同比增32%，占收比稳定在19%，好于预期的22-23%。 个股评级 买入 1年股价表现 9961HK 1季度业绩要点：1）内地机酒预订量同比增20%+，酒店ADR同比低个位数下降，主要因部分需求向出境游分流及低线城市旅游快速发展。2）出境机酒预订同比翻倍增长，春节假期完全恢复至2019年水平，领先整体国际航空客运量70%的恢复速度。机票价格趋于常态化，为2019年的120% （去年同期150%）。3）Trip.com收入同比增~80%，免签政策及支付渠道 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% MSCI中国指数 优化带动入境游预定增超4倍，贡献Trip.com收入20%。 展望：微调收入预测，基于营销投放及运营效率提升，以及股票回购，上调2024年调整后净利润/每股收益12%/27%，预计调整后净利润率30.1%。五一之后数据显示，内地酒店价格下跌幅度高于此前预期，预计2季度酒店价格下跌~10%，且趋势或延续至3季度，并在4季度迎来边际改善。虽有价格下跌扰动，但公司通过强用户心智及供应链优势，持续获得市场份额，推动预定量保持双位数增长，我们维持内地业务个位数增长的预期。预计2024年出境收入接近完全恢复至2019年，国际业务保持30%+增长。 估值：基于20倍2024年市盈率不变，我们将目标价从440港元/57美元 （TCOMUS）上调至509港元/66美元。我们持续看好出游需求的持续释放，出游需求结构的变化以及内地供给增加对酒店价格短期带来影响，但将被预定量的增长所抵消。看好携程在内地及出境游行业的竞争优势，以 及利润持续超预期的可能性，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 20,055 44,562 52,028 58,718 66,330 同比增长(%) 0.1 122.2 16.8 12.9 13.0 净利润(百万人民币) 1,294 13,071 15,654 17,572 20,326 每股盈利(人民币) 1.97 19.48 23.16 25.99 30.07 同比增长(%) -6.9 889.1 18.9 12.3 15.7 前EPS预测值(人民币) 18.23 20.06 23.03 调整幅度(%) 27.0 29.6 30.5 市盈率(倍) 205.5 20.8 17.5 15.6 13.5 每股账面净值(人民币) 170.88 182.08 204.95 230.94 261.01 市账率(倍) 2.37 2.22 1.97 1.75 1.55 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 5/239/231/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)438.40 52周低位(港元)241.60 市值(百万港元)281,080.88 日均成交量(百万)2.42 年初至今变化(%)57.20 200天平均价(港元)322.79 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年1季度业绩概览 (百万人民币) 1Q23 4Q23 1Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 收入 酒店住宿 3,480 3,903 4,496 15 29 4,450 1 内地机酒预订同比增20-30%，出境机酒翻倍增长 交通票务 4,156 4,106 5,000 22 20 5,000 0 旅游度假 386 704 883 25 129 850 4 内地业务超2019年同期，出境团队游持续恢复 公司商旅 445 634 511 -19 15 500 2 其他 744 991 1,031 4 39 850 21 总收入 9,211 10,338 11,921 15 29 11,650 2 市场预期 11,622 净收入 9,198 10,325 11,905 15 29 11,635 2 收入成本 (1,637) (2,010) (2,238) 11 37 (2,353) -5 毛利润 7,561 8,315 9,667 16 28 9,282 4 毛利润率(%) 82.1 80.4 81.1 79.7 运营费用 产品开发 (2,674) (2,916) (3,109) 7 16 (3,270) -5 营销推广 (1,755) (2,333) (2,312) -1 32 (2,617) -12 行政开支 (891) (869) (931) 7 4 (978) -5 运营利润 2,241 2,197 3,315 51 48 2,416 37 调整后运营利润 2,619 2,647 3,765 42 44 3,108 21 调整后运营利润率(%) 28.4 25.6 31.6 26.7 调整后运营费用占收比(%) 产品开发 27 26 24 25 营销推广 19 22 19 22 市场恢复下营销活动保持投入，占收比稳定 行政开支 8 7 6 6 归母净利润 3,375 1,297 4,312 232 28 2,372 82 调整后净利润 2,065 2,675 4,055 52 96 3,064 32 同比增长得益于得益于有效控费、交叉销售优化及高利润业务占比提升 市场预期 2,792 调整后净利润率(%) 22.4 25.9 34.0 26.3 调整后每股盈利(元) 3.1 4.0 6.0 50 95 4.1 47 市场预期 4.1 资料来源:公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:2024年2季度业绩预测 (百万人民币) 2Q23 1Q24 2Q24E 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 2026E 收入 酒店住宿 4,285 4,496 5,000 11 17 17,257 20,297 22,905 25,946 交通票务 4,814 5,000 4,925 -2 2 18,443 20,037 22,431 25,312 旅游度假 722 883 1,025 16 42 3,140 4,864 5,741 6,522 公司商旅 584 511 625 22 7 2,254 2,545 2,926 3,365 其他 857 1,031 1,200 16 40 3,468 4,285 4,713 5,184 总收入 11,262 11,921 12,775 7 13 44,562 52,028 58,718 66,330 市场预期 13,097 52,741 60,936 68,628 净收入 11,247 11,905 12,758 7 13 44,510 51,958 58,639 66,241 收入成本 (2,007) (2,238) (2,325) 4 16 (8,121) (9,657) (10,899) (12,312) 毛利润 9,240 9,667 10,433 8 13 36,389 42,301 47,740 53,929 毛利润率（%） 82.0 81.1 81.7 81.7 81.3 81.3 81.3 运营费用 产品开发 (2,953) (3,109) (3,155) 1 7 (12,120) (13,083) (14,246) (15,268) 营销推广 (2,355) (2,312) (2,860) 24 21 (9,202) (11,210) (12,924) (14,845) 行政开支 (955) (931) (933) 0 -2 (3,743) (4,010) (4,389) (4,680) 运营利润 2,977 3,315 3,484 5 17 11,324 13,998 16,181 19,136 调整后运营利润 3,474 3,765 3,981 6 15 13,158 16,155 18,998 22,319 调整后运营利润率（%） 30.8 31.6 31.2 29.5 31.1 32.4 33.6 调整后运营费用占收比（%） 产品开发 24 24 23 25 23 22 20 营销推广 21 19 22 20 21 22 22 行政开支 7 6 6 7 6 6 5 归母净利润 631 4,312 3,236 -25 413 9,918 14,204 14,755 17,142 调整后净利润 3,434 4,055 3,733 -8 9 13,071 15,654 17,572 20,326 市场预期 3,250 13,021 15,132 17,717 调整后净利润率（%） 30.5 34.0 29.2 29.3 30.1 29.9 30.6 调整后每股盈利（元） 5.1 6.0 5.5 -8 8 19.5 23.2 26.0 30.1 市场预期 4.8 18.8 22.1 25.5 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:携程（9961HK）目标价及评级 HK$ 600.00 股价目标价买入中性沽出 509.00 400.00 372.00 440.00 365.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 0.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 108.87 132.00 21.2% 2024年05月17日 广告 IQUS 爱奇艺 买入 5.00 6.70 34.0% 2024年05月17日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 15.27 17.00 11.3% 2024年05月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 107.00 104.00 -2.8% 2024年03月01日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 16.10 13.00 -19.3% 2024年01月24日 文娱内容 1024HK 快手 买入 59.15 75.00 26.8% 2024年01月23日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 33.66 3