2024年4月财政数据点评：土地出让收入能否企稳是关键

事件： 5月20日财政部公布1-4月财政收支情况。1—4月，全国一般公共预算收入80926亿元，同比下降2.7%，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长2%左右。 点评：专项债发行慢或为短期扰动，土地�让收入是后续财政支�力度的关键 4月广义财政支出边际修复，主因一般财政支出加码，政府性基金支出延续拖累。4月，广义财政支出当月同比为-5.3%， 较3月降幅收窄超2个百分点。从预算完成度看，广义财政支出当月预算完成度为7.8%、低于2023年同期的8.3%，其中，政府性基金支出预算完成度仅3.7%、明显低于2023年同期的5.8%。 新增专项债发行提速，超长期特别国债已在路上，将对后续财政支出形成有效支撑。专项债发行较慢或为短期扰动， 随着专项债项目筛选完毕，5月、6月地方新增专项债月度发行计划已明显提速；同时，万亿元超长期特别国债也自5月下旬持续发行至11月中旬。剩余超3万亿元地方新增专项债和万亿特别国债将有效支撑后续财政支出加码。 土地出让收入能否企稳或是决定后续财政支出力度的关键。前4月，地方国有土地出让收入持续下滑，累计同比下降 10%；同时，新房成交延续低迷态势叠加广义住宅库存高企，掣肘房企拿地意愿修复。根据2023年土地出让收入占比测算，若国有土地财政收入下降10%，对应政府性基金收入下滑9%，广义财政支出增速下降近2%。 重申观点：4月，地方土地出让收入继续下滑，叠加专项债发行大幅低于2023年同期，使得政府性基金支出降幅走阔。 5月起各地专项债发行计划已明显放量，特别国债也已处发行过程中，将对后续财政支出形成支撑。而土地出让收入能否企稳或是后续财政支出力度的关键。眼下“去库存”等政策齐加码，能否带动土地出让收入企稳仍需观察。 常规跟踪：广义财政收支延续负增长，政府性基金收支拖累明显 广义财政支出边际修复。4月，广义财政支出当月同比为-5.3%、较3月降幅收窄超2个百分点。其中，一般财政支出 当月同比6.1%，较3月同比增长近9个百分点；政府性基金支出当月同比下滑-35.9%，较3月降幅走阔超12个百分点。从预算完成度看，3月广义财政支出预算完成度为5.9%，低于过去五年同期的6.5%。 广义财政收入延续低迷。4月，广义财政收入当月同比-6%，较3月的-5%进一步下探；政府性基金收入拖累明显，当月同比下降18%，较3月降幅走阔超2个百分点；一般财政收入同比下降3.8%，主因税收基数效应及翘尾因素影响，4月广义财政收入预算完成度为7.8%，低与2023年同期的8.3%，与过去五年平均基本持平。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 内容目录 1.专项债发行慢或为短期扰动，土地出让收入是后续财政支出力度的关键3 2.常规跟踪：广义财政收支延续负增长，政府性基金收支拖累明显4 风险提示8 图表目录 图表1：2024年4月，广义财政支出同比下降5.3%3 图表2：2024年前4月政府性基金支出预算完成度较低3 图表3：2024年一季度新增专项债发行规模为6341亿元3 图表4：2024年5月、6月新增专项债发行计划明显放量3 图表5：2024年万亿超长期特别国债发行安排4 图表6：历年超长期国债发行规模4 图表7：2024年地方政府性基金收入延续低迷4 图表8：高库存下，销售向拿地的传导较为缓慢4 图表9：2024年4月广义财政支出当月同比-5.3%5 图表10：广义财政支出分项同比增速5 图表11：2024年4月政府性基金支出当月同比-36%5 图表12：2024年4月政府性基金支出进度为3.7%5 图表13：2024年4月一般财政支出当月同比6.1%6 图表14：2024年4月一般财政支出占预算比重达6.9%6 图表15：2024年4月科技、基建类支出提速6 图表16：2024年4月教育、科学技术等支出占比提升6 图表17：2024年4月广义财政收入当月同比-6%6 图表18：广义财政收入分项当月同比6 图表19：2024年4月政府性基金收入当月同比约-18%7 图表20：2024年4月政府性基金收入预算完成4.4%7 图表21：2024年4月一般财政收入当月同比-3.8%7 图表22：2024年4月税收收入边际修复7 图表23：2024年4月一般财政收入预算完成度为9%8 图表24：2024年4月进口增值税及消费税等增速较高8 1.专项债发行慢或为短期扰动，土地�让收入是后续财政支�力度的关键 4月广义财政支出边际修复，主因一般财政支出加码，政府性基金支出延续拖累。4月， 广义财政支出当月同比-5.3%，较3月降幅收窄超2个百分点；一般财政支出当月同比6.1%， 较3月同比增长近9个百分点；政府性基金支出当月同比下滑-35.9%，较3月降幅走阔超 12个百分点。从预算完成度看，广义财政支出当月预算完成度为7.8%、低于2023年同期的8.3%，政府性基金支出预算完成度仅3.7%、明显低于2023年同期的5.8%。 图表1：2024年4月，广义财政支出同比下降5.3%图表2：2024年前4月政府性基金支出预算完成度较低 (%) 30 20 10 0 -10 -20 -30 广义财政收支当月增速 前4月广义财政支出进度情况 (%) 35 31 27 23 19 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 15 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 广义财政收入广义财政支出 广义财政一般财政政府性基金 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 新增专项债发行或将提速，超长期特别国债也已在路上。新增专项债发行较慢或为短期扰动，前4月地方新增专项债发行规模占新增额度比例仅17%、落后2023年同期超25个百 分点；4月地方新增专项债仅发行883亿元、低于2023年同期的2600多亿元。随着专项债项目筛选完毕1，5月、6月地方新增专项债月度发行计划已明显提速，同时，万亿元超长期特别国债也自5月下旬其持续发行至11月中旬。剩余超3万亿元额度的地方新增专项债和万亿特别国债将对后续财政支出形成有效支撑。 图表3：2024年一季度新增专项债发行规模为6341亿元图表4：2024年5月、6月新增专项债发行计划明显放量 (亿元)地方新增专项债发行规模 15,000 12,000 (亿元)地方新增专项债发行计划与实际发行(截至5月10日) 6,000 5,000 9,000 4,000 6,000 3,000 3,000 2,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1,000 0 2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月 2024年2020年2021年 2022年2023年 新增专项债计划发行新增专项债实际发行 来源：Wind、国金证券研究所来源：中国债券信息网、国金证券研究所 1http://www.scio.gov.cn/live/2024/33754/tw/?flag=1 (亿元) 历年超长期国债发行规模 10000 8000 6000 4000 2000 0 11月 11月15日 30 / 续发 15Y 20Y 30Y 50Y 图表5：2024年万亿超长期特别国债发行安排图表6：历年超长期国债发行规模 付息方式 月份 招标日期 期限（年） 规模 首发/续发 按半年付息 5月 5月17日 30 400 首发 5月24日 20 / 首发 6月 6月7日 30 / 续发 6月14日 50 / 首发 6月19日 20 / 续发 6月21日 30 / 续发 7月 7月5日 30 / 续发 7月19日 20 / 续发 7月24日 30 / 首发 8月 8月2日 30 / 续发 8月9日 50 / 续发 8月14日 20 / 首发 8月21日 30 / 续发 9月 9月6日 30 / 续发 9月20日 20 / 续发 9月24日 30 / 首发 10月 10月11日 30 / 续发 10月16日 50 / 续发 10月18日 20 / 续发 10月25日 30 / 续发 11月8日 20 / 续发 2001 2002 2003 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 来源：财政部、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 相较专项债等发行较慢的短期扰动，土地出让收入能否企稳或是决定后续财政支出力度的关键。2024年政府性基金收入增长目标设定为0.1%，但前4月地方国有土地出让收入持续下滑，累计同比下降10%。同时，年初新房成交延续低迷态势叠加广义住宅高库存，掣肘房企拿地意愿修复。近期，稳地产、“去库存”等政策齐加码，能否带动年内土地出让收入企稳仍需观察。根据2023年土地出让收入占比测算，若国有土地财政收入下降10%，对应政府性基金收入下滑9%，广义财政支出增速下降近2%。（详见《被“低估”的财政》） 图表7：2024年地方政府性基金收入延续低迷图表8：高库存下，销售向拿地的传导较为缓慢 (%) 80 60 40 20 0 -20 -40 政府性基金收入累计同比 120 % 累计同比(2021年基数调整) 高库存下，商品房销 售改善，房企拿地意 愿仍低迷 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2012-10 2013-04 2013-10 2014-04 2014-10 2015-04 2015-10 2016-04 2016-10 2017-04 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-10 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 2024-04 -60 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 2023-06 2023-11 2024-04 地方政府性基金收入地方国有土地使用权出让收入 成交土地面积商品房销售面积 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 重申观点：4月，地方土地出让收入继续下滑，叠加专项债发行规模大幅低于2023年同期，使得政府性基金支出增速降幅走阔，拖累广义财政支出力度。当前，5月、6月各地专项债发行计划已明显放量，超长期特别国债也已处发行过程中，或对后续政府性基金支出形成支撑。土地出让收入能否企稳或是决定后续财政支出力度的关键。近期，稳地产、“去库存”等政策齐加码，能否带动年内土地出让收入企稳仍需观察。 2.常规跟踪：广义财政收支延续负增长，政府性基金收支拖累明显 广义财政支出边际修复。4月，广义财政支出当月同比为-5.3%，较3月降幅收窄2.6个 百分点；其中，一般财政支出当月同比6.1%，较3月同比增长近9个百分点；政府性基 金支出延续拖累，当月同比下滑-35.9%，较3月降幅走阔超12个百分点。从预算完成度看，4月广义财政支出预算完成度为5.9%，低于过去五年同期的6.5%。 图表9：2024年4月广义财政支出当月同比-5.3%图表10：广义财政支出分项同比增速 (%)广义财政支出