裁员，因为周转需要时间

关键变更德意志银行评分保持亚洲中国电信无线公司中国联通路透社彭博交易所代号0762.HK 762 HK恒指0762ADR股票代号HUUS16945R1041日期2016年10月24日推荐变更售价2016年10月21日（港币）9.43目标价-12个月（港币）10.5052周范围（港元）10.24-7.77恒生指数23,374裁员待定，因为需要周转时间越来越好，但不够快NPAT第三季度的NPAT下降了87％，至1.6亿元人民币，这再次说明了联通扭转困境的难度。联通的品牌缺乏吸引力，价格竞争压低了ARPU。收入疲软，并且改善网络的成本正在损害收益，导致我们在以下方面进行削减。但是，如前两页的图表所示，势头正在上升，我们预计未来将有监管支持。综上所述，由于以下原因，我们降级为持有：1）该公司的市盈率为我们新目标价的25倍2018年市盈率； 2）混合所有权似乎消除了CT合并； 3）CBN的扩张威胁了低端市场。达到需要大量提升的销量目标中国联通似乎有四个与财务相关的主要目标：1）4G净增6,000万个净额，2）1000万个移动净增，3）服务收入增长3％，4）净利润36亿元人民币（例如2015年水平，除去TowerCo利润）。前三个目标侧重于推动收入增长，以抵消因改善服务而增加的费用。但是，联通的品牌似乎并不受欢迎。在第三季度，ARPU值与终审法院首席法官彼得·米利肯研究分析师（+852）2203 6190王研究分析师（+852）2203 6145艾伦·海拉威尔研究分析师（+852）2203 6240评级买入持有↓目标价11.00至10.50↓-4.5%净增加量有所增加，反映出获得订户所需的努力。 CU是 在固网业务中表现更好，但是固网语音字幕的丢失使增长受到限制。问题之一是，CM似乎更加关注北方销售（FYE）283,277至↓-1.7% 278,589现在。因此，联通最大的短期希望似乎是ARPU在4G上回升运算教授2.4至1.9↓-18.3%保证金（FYE）占。更快的好转似乎需要要么下调步伐竞争或2017年的不对称监管。鉴于联通的需求，我们认为很可能朝这个方向迈进，但可能还不够。估值与风险我们现以25倍2018年市盈率设定10.50港币的目标价，我们认为这可能是一个上限。 DCF为12港元。主要的上行风险是用于帮助CU（和CT）的不对称政策以及降低竞争。主要的下行风险是CBN积极推出和人民币贬值。年底12月312014A 2015A 2016E 2017E 2018E净利润（FYE）16141210863,099.5至2,119.8↓-31.6%营业额（人民币元）284,681.0 277,049.0 278,589.3 294,112.310/144/1510/154/16息税折旧摊销前利润92,771.087,502.082,127.789,063.892,818.7 中国联通报告的NPAT（CNYm）12,055.010,562.02,119.86,032.18,583.2 恒生指数（重新定基）报告的每股收益FD（CNY）0.490.440.090.250.36表现（％）1m3m 12mDB EPS FD（人民币）0.490.440.090.250.36绝对3.6 16.0 -8.1旧DB EPSFD（人民币）0.490.440.130.290.43 %更改0.0%0.0%-31.6%-14.5%-16.7%恒生指数-1.2 6.2 1.7DB EPS增长(%)–-9.3-79.9184.642.3资料来源：德意志银行市盈率（x）18.721.092.832.622.9EV / EBITDA（x）3.54.03.83.22.9DPS（净额）（CNY）0.200.170.030.090.14让（净额）（％）2.21.80.41.11.7资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外德意志银行/香港分配时间：2016年10月24日格林尼治标准时间德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。市场研究预测和比率资料来源：德意志银行价格/相对价格 2016年10月24日，无线中国联通页面PAGE2德意志银行/香港增长与盈利型号更新：232016年十月会计年度结束12月31日2014 2015 2016E 2017E 2018E亚洲DB EPS（人民币）0.49 0.44 0.09 0.25 0.36 报告每股收益（人民币）0.49 0.44 0.09 0.25 0.36中国无线路透社：0762.HK彭博社：762 HK价钱（16/10/21）HKD 9.43目标价HKD 10.50每股收益（人民币）0.20 0.17 0.03 0.09 0.14BVPS（人民币）9.5 9.7 8.9 10.0 10.2加权平均股份（百万）23,852 23,947 23,947 23,947 23,947平均市值（人民币元）217,296 222,057 196,777 196,777 196,777市盈率（已报告）（x）18.7 21.0 92.8 32.6 22.9市净率（x）0.87 0.79 0.92 0.82 0.81FCF产率（％）8.9 nm 3.0 17.5 8.6 股息收益率（％）2.2 1.8 0.4 1.1 1.752周范围HKD 7.77-10.24 EV /销售额（x）1.2 1.3 1.1 1.0 0.9市值（百万）港币百万元225,820美元百万元29,111EV / EBITDA（x）3.5 4.0 3.8 3.2 2.9EV / EBIT（x）17.4 32.3 58.7 29.6 21.01614121086十月14一月15四月15七月15十月15一月16四月16七月16中国联通恒生指数（重新定基）403020100少数民族0 0 0 0 0其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0净利润12,055 10,562 2,120 6,032 8,583DB调整（包括稀释）0 0 0 0 0DB净利润12,055 10,562 2,120 6,032 8,583经营现金流量88,094 84,301 86,646 94,479 98,283净资本支出-68,789 -86,129 -80,697 -60,016 -81,357自由现金流19,305 -1,828 5,949 34,464 16,926募集资金/（回购）871 1 0 0 0已付股息-3,677 -4,643 -784 -2,232 -3,262借款净收益/（十月）-6,006 8,286 0 0 0其他投资/融资现金流量-6,691 -5,369 78 -1,196 -1,023现金流量净额3,802 -3,553 5,243 31,036 12,642营运资金变动-1,301 -2,213 7,751 8,962 9,796现金及其他流动资产25,308 21,755 26,999 58,034 70,676有形固定资产438,321 454,631 458,553 460,084 461,53714 15 16E17E 18E商誉/无形资产2,7712,7712,7712,7712,771EBITDA保证金息税前利润率合伙人/投资8,99538,02938,02938,02938,029其他资产69,67793,16072,60975,92578,7776420-2-4141516E17E654321018E其他负债180,957 232,074 240,159 251,242 262,867负债合计317,531 379,130 384,716 395,799 407,424股东权益227,541 231,216 214,244 239,044 244,366少数民族0 0 0 0 0股东权益总额227,541 231,216 214,244 239,044 244,366净债务111,266 125,301 117,558 86,523 73,881销售增长 （％）纳米-2.70.65.64.6销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）呐-9.3-79.9184.642.3偿付能力EBITDA利润率（％）32.631.629.530.330.2605504403302021010014 15 16E 17E 18E息税前利润率（％）6.6 3.9 1.9 3.3 4.2支付比率（％）39.7 38.5 37.0 37.0 38.0净资产收益率（％）5.4 4.6 1.0 2.7 3.6净债务/权益（％）48.9 54.2 54.9 36.2 30.2净利息保障（x）4.4 1.7 1.4 2.5 3.1资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）终审法院首席法官彼得·米利肯+852 22036190运行数字财务摘要中国联通保持现金流量（元）资产负债表关键公司指标公司简介保证金趋势损益表（CNYm）销售额284,681277,049278,589294,112307,569中国联通在30个国家运营GSM和CDMA网络毛利284,681277,049278,589294,112307,569的省，市，自治区息税折旧摊销前利润92,77187,50282,12889,06492,819中国，并提供全国性的国际折旧73,86876,73876,77579,48579,904国内长途电话，数据和互联网服务，摊销00000及其他相关电信增值息税前利润18,90310,7645,3529,57912,915业务。公司通过其子公司也净利息收入（支出）-4,334-6,496-3,901-3,885-4,107在香港经营电信业务孔员工/会员00000美国以及3G移动服务澳门杰出/非凡09,250361361361其他税前收入/（费用）1,3625179891,9192,178除税前溢利15,93114,0352,8027,97511,347价钱性能所得税费用3,8763,4736831,9432,764总资产545,072610,346598,960634,843651,790计息债务136,574147,056144,557144,557144,557资本支出/销售额（％）24.431.929.027.526.5资本支出/折旧（x）0.91.21.11.01.0企业价值（元）328,562347,358314,336283,300270,658评估指标市盈率（DB）（x）18.721.092.832.622.9 2016年10月24日，无线中国联通德意志银行/香港页面PAGE3关键的问题人民币百万元3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16F同比移动服务收入36,05333,10336,17336,86736,59836,8831.5%-1%去年市场竞争px下降/子亏损3％固网服务收入23,01622,05824,10824,12223,67823,0932.9%-2%互联网收入弥补了传统缺陷服务收入59,48455,52760,84161,07260,83960,3322.3%0%总收入67,22865,13670,34069,91566,88471,450-0.5%-4%互连费-3,331-3,204-3,142-3,224-3,214-3,060-3.5%0%网络，运营和支持-10,107-13,047-13,256-12,368-13,002-13,90528.6%5%TowerCo和网络不断壮大员工福利支出-8,729-8,486-9,077-9