23年营收利润有所下滑，期待24年基本面、估值双升

传统建材行业景气或已触底，新材料品种成长性有望兑现 2023年我们跟踪的建材行业上市公司总计实现营收6959亿元，同比下降0.8%，降幅有所收窄。2023年归母净利润413亿元，同比下降27.4%，利润空间进一步受到挤压。受地产需求持续下滑影响，2024Q1建材行业承压仍较大，营收/归母净利润分别为1260/31亿元，同比-12.5%/-47.4%。我们认为当前地产行业供需两端政策密集出台，对改善地产链建材基本面预期或有积极影响，当前时点或仍然是传统建材基本面的阶段性低点，建议积极关注。新材料下游需求成长性更优，随着供需格局优化，新能源及医药上游材料公司业绩实现高增，产业链景气度较高。 传统建材：玻璃、消费建材业绩增长，24Q1水泥玻纤或已完成筑底 1）消费建材：23年收入/归母净利润同比+2.7%/+4.5%，24Q1收入/归母净利润同比-0.1%/-1.2%，毛利率/净利率27.1%/5.9%；23年石膏板/涂料/防水收入增速位列前三，管材收入同比下滑，主要受B端下滑拖累，反映竣工端需求好于开工端，C端需求好于B端，23年管材/石膏板盈利同比增长。我们认为下游客户付款状况预期有望逐渐向好，利好当前应收账款压力较大及前期减值计提较多的消费建材企业，中长期来看，我们认为改造对于行业的带动作用将逐步体现，头部企业渠道布局所带来的竞争优势已在业绩中逐步体现，同时部分企业通过品类扩张所带来的中长期成长性也值得关注，推荐东方雨虹、三棵树、北新建材、亚士创能、蒙娜丽莎等。 2）水泥：23年收入/归母净利润同比-5.7%/-41.4%，24Q1收入同比-26.0%，利润已出现亏损，毛利率/净利率13.4%/-2.5%，24Q1价格水平下行业出现大面积亏损，我们预计价格向下空间较为有限，Q2环比有望好转，24年水泥价格弹性仍较大。当前部分A股水泥公司及港股水泥公司股息率维持在较高水平，水泥板块具备进可攻，退可守的优势。推荐华新水泥、海螺水泥，以及区域格局占优的青松建化，建议关注出海布局较优的西部水泥。 3）玻璃纤维：23年收入/归母净利润同比-4.2%/-51.5%，24Q1收入/归母净利润同比-2.8%/-63.5%，毛利率/净利率18.7%/5.8%。24Q1玻纤价格已降至历史相对底部区域，我们认为当前盈利环境有助于引导行业新增产能有序扩张，同时行业冷修也有望加快，进一步降低供给压力，中长期随着应用领域拓展，需求仍有较好成长性。推荐中国巨石，长海股份。 4）玻璃：23年光伏玻璃收入/归母净利润同比+34.2%/+10.2%，24Q1收入/归母净利润同比+5.9%/+9.5%，毛利率/净利率为17.4%/9.5%；浮法收入/归母净利润同比+14.9%/+7.5%，24Q1收入/归母净利润同比+7.3%/+8.3%，毛利率/净利率为21.9%/8.3%。当前玻璃龙头市值已处于历史较低水平，短期浮法玻璃盈利仍有韧性，光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖，推荐旗滨集团，信义玻璃、福莱特（与电新联合覆盖）等。 新材料：新能源及药用领域上游需求较景气，重视长期成长性 新材料下游需求结构相对多元，部分品种产业化已较成熟且关键下游有较好成长性，23年光伏玻璃、药用玻璃、石英材料龙头企业利润环比进一步提升，我们认为：a）光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖，而药用玻璃有望持续受益于中硼硅渗透率提升，当前估值优势或已逐步显现，推荐山东药玻；b）消费电子下游需求有望逐步回暖，中长期电子玻璃有望受益国产替代和折叠屏等新品放量，推荐凯盛科技；c）“双碳”推进，优质耐火保温材料需求增长节奏或加快，建议关注鲁阳节能、北京利尔。 风险提示：下游需求回落超预期，原材料涨价超预期，产能投放超预期 重点标的推荐 1.建材行业23年经营承压，24Q1相对底部或已夯实 1.1.建材行业：23年需求弱势运行，利润缩减近三成 2023年建材营收稳中偏弱运行，净利润降幅近30%，24Q1降幅扩大。2023年我们跟踪的建材行业上市公司总计实现营收6959亿元，同比下降0.8%，与2022年同比下降11%相比降幅有所收窄。2023Q1-Q4建材营收同比增速分别为+1.0%/-0.9%/+2.0%/-4.6%，单季度变动幅度均在5%以内，需求端震荡企稳；2023年归母净利润413亿元，同比下降27.4%，2023Q1-Q4分别为-57.6%/-18.1%/-9.2%/-28.9%，利润空间进一步受到挤压。受地产需求持续下滑影响，2024Q1建材行业承压仍较大，营收/归母净利润分别为1260/31亿元，同比-12.5%/-47.4%。 图1：2020Q1-2024Q1单季度建材行业营收及增速 图2：2020Q1-2024Q1单季度建材行业归母净利润及增速 23年行业费用率小幅度增长，24Q1费用率增幅扩大。2023年行业期间费用率12.2%，同比增加0.4pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.4%/5.3%/2.4%/1.1%，YOY+0.2/+0.001/+0.2/+0.1pct。2024Q1行业期间费用率15.3%，同比增加2.1pct，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.6/+1.1/+0.4/+0.02pct，变动方向延续23年的方向，但费用同比增幅扩大，我们预计主要系收入下滑导致单位固定费用未能有效摊薄所致。 23年行业毛利率/净利率同比下滑。2023年行业整体毛利率20.4%，同比下降1.1pct，主要是行业产品价格下滑所致 。 分季度来看 ，23Q1-Q4单季度毛利率分别为18.2%/22.7%/21.1%/19.2%，同比分别-6.6/-0.9/+1.1/+0.9pct，24Q1因产品价格持续下滑且为行业淡季，毛利率下降至18.5%，同比小幅提升0.3pct。从归母净利率来看，23年整体归母净利率5.9%，同比下滑2.2pct.。23Q1-Q4分别为4.2%/9.4%/6.6%/3.1%，主要系受信用减值影响，23Q2及Q4大幅计提信用减值损失（主要为消费建材板块），24Q1净利率进一步下降至2.5%，同比下滑1.7pct。 图3：2020Q1-2024Q1单季度建材行业期间费用率 图4：2020Q1-2024Q1单季度建材行业盈利能力 图5：2020Q1-2024Q1单季度建材行业信用减值损失 图6：2023Q1-2024Q1建材各板块信用减值损失 2023年收现比基本稳定，经营现金流/净利润大幅上升。2023年行业平均收现比为99.8%，同比上升1.6pct；经营性现金流/归母净利润213.7%，同比上升101.3pct，盈利质量有所上升，其中23Q4经营性现金流/归母净利润在近年来高点处，我们认为是Q4利润下降而经营性现金流增长所致。 图7：2020Q1-2024Q1单季度建材行业收现比（%） 图8：2020Q1-2024Q1单季度建材行业经营性现金流/归母净利润 23年行业负债率小幅上升，短期偿债能力有所改善。2023年底行业流动比率为129.6%，较2022年末上升5.6pct，2024Q1行业流动比率133.7%，较2023年末提升4.0pct，短期偿债逐渐改善。2023年底行业资产负债率为51.2%，同比小幅提升0.5pct，2024Q1行业资产负债率51.3%，与2023年末环比基本持平。 图9：2020Q1-2024Q1单季度建材行业负债情况 图10：2020Q1-2024Q1单季度建材行业资产周转情况 2023年行业ROE下降，应收账款/总资产/存货周转率相对平稳。2023年建材行业ROE为6.3%，较22年下降2.8pct，主要因23年净利率下降较多，同时，23年应收账款/总资产/存货周转率分别为4.9/0.5/6.3次，同比-0.33/-0.04/-0.07次，应收账款、总资产及存货周转能力相对平稳。2024Q1行业ROE为0.5%，同比/环比分别下降0.5/0.4pct，由于一季度一般是行业淡季，资产周转率、盈利情况均低于正常水平，预计Q2起ROE或迎恢复。 全年来看，我们认为企业回款仍有改善空间，资产周转有望进一步提速，盈利能力或有改善，ROE有望回升。 图11：2020Q1-2024Q1单季度建材行业ROE 图12：2017-2023年建材行业ROE 1.2.建材子板块：23年消费建材/玻璃/耐材收入利润双增长，24Q1玻纤和水泥或已度过至暗时刻 23年玻璃/耐火材料/消费建材收入正增长，24Q1耐材和玻璃仍同比增长。2023年玻璃（此处包括光伏玻璃）、耐火材料、消费建材收入实现正增长，分别达+21.1%/+8.0%/+2.7%，玻纤、水泥、混凝土及减水剂收入负增长，下降率分别达-4.2%/-5.7%/-8.4%/-13.9%。我们认为玻璃营收增长较快主要系光伏玻璃产能释放较多所致，耐材营收增长主要系北京利尔量增所致，消费建材营收增长主要系北新建材等头部企业扩张成效显著所致。2024Q1耐火材料、玻璃营收实现正增长，收入增速分别达+10.6%/+6.5%，耐材高增速仍主要系北京利尔营收增加所致。 图13：2023年建材各板块收入同比增速 图14：2024年一季度建材各板块收入同比增速 23年玻璃/耐火材料/消费建材归母净利润实现正增长，24Q1玻璃和耐材同比仍增长。2023年玻璃、耐火材料及消费建材归母净利润实现正增长，同比分别+11.4%/+6.0%/+4.5%，其余子板块归母净利润均负增长。玻璃主要受益于光伏玻璃需求增长以及成本压力减缓，消费建材主要受益于品类扩展同时原材料成本下下降所致。24Q1玻璃和耐火材料归母净利润有所提升，同比分别+52.2%/+4.1%，混凝土亏损幅度有所收窄，其余子板块净利润均同比下降。玻纤和水泥板块23年盈利承压较大，24Q1基本面仍持续恶化，或已完成筑底阶段，若Q2产品价格提升，全年盈利情况有望逐渐好转。 图15：2023年建材各板块归母净利润增速 图16：2024年一季度建材各板块归母净利润增速 2.主要子板块业绩分析 2.1.消费建材：减值计提逐渐出清&成本压力减弱，石膏板综合业绩最佳 我们跟踪的19家消费建材上市公司（北新建材、凯伦股份、东方雨虹、科顺股份、三棵树、亚士创能、惠达卫浴、帝欧家居、东鹏控股、科达制造、蒙娜丽莎、伟星新材、公元股份、东宏股份、雄塑科技、兔宝宝、华丽股份、友邦吊顶、坚朗五金）2023年总计实现收入1490亿元，Yoy+2.7%，实现归母净利润110亿元，Yoy+4.5%，主要系企业在小B端和C端持续发力以及原材料价格降低影响，23年PVC/PPR、沥青、钛白粉等在内的多项原材料价格同比均有减少，消费建材板块的盈利能力有所恢复。2024Q1受地产景气度持续下降影响，板块业绩小幅下滑，实现收入/归母净利润293/17.4亿元，同比-0.1%/-1.2%。 展望24FY，地产景气度和资金链或将逐步改善，有望带动消费建材业绩向上。 图17：2020Q1-2024Q1单季度消费建材营收及归母净利润增速 图18：2020Q1-2024Q1消费建材一季度营收及归母净利润增速 图19：2020Q1-2024Q1单季度消费建材行业毛利率及净利率 图20：2020Q1-2024Q1消费建材行业一季度单季毛利率及净利率 图21：2020Q1-2024Q1单季度消费建材行业营运能力 图22：2020Q1-2024Q1消费建材行业一季度单季营运能力 23年消费建材ROE基本持平，净利率小幅提升，资产周转率小幅下滑。2023年消费建材整体ROE为9.6%，同比小幅下滑0.1pct，净利率已有所提升，而资产周转率仍有小幅下滑。 23年消费建材行业整体归母净利率7.4%，同比小幅提升0.1pct，24Q1单季度净利率环比有所提升。23年行业总资产周转率0.68次，同比小幅下降0.05次，应收账款周转率同比上升0.18次达3.8次，收款情况有所好转。 图23：2020Q1-2024Q