4月经济：出口拉动、假日错位

证券研究报告|宏观点评报告 4月经济：出口拉动、假日错位 2024年05月18日 5月17日，统计局公布4月经济数据。工业增加值、出口交货值增速明显加快，零售、投资增速边际放缓，如何看待经济数据的边际变化？ 第一，出口拉动工业增加值继续反弹。4月工业增加值同比增长6.7%，较3月加快2.2个百分点。其中，制造业增加值同比增长7.5%，较工业整体高出0.8个百分点。工业出口交货值同比7.3%，较3月的1.4%大幅反弹。出口交货值对工业营收的直接同比拉动效应达到0.9个百分点，一季度拉动效应在0附近，去年全年约拖 累0.5个百分点。分行业工业增加值方面，增速较前月加快5个百分点及以上的，主要是汽车、橡胶塑料、计算机通信和其他电子设备。 第二，假期错位拖累服务业和零售超过1个百分点。4月服务业生产指数同比3.5%，低于前月的5.0%；零售同比2.3%，低于前月的3.1%。统计局指出，五一假期去年有2天安排在4月份，今年全部落在5月份，假 日错月带来的高基数因素，影响服务业生产指数和社会消费品零售总额同比增速回落超过1个百分点。限额以上零售额同比增速放缓幅度较大的主要是建筑装潢材料、服装鞋帽针纺织品、化妆品和金银珠宝，除建筑装潢之外的三类可能受到假日错位因素的影响。 第三，高技术产业生产、投资维持高增。4月高技术制造业增加值同比增长11.3%，明显高于一季度的7.5%。1-4月高技术产业投资累计同比增长11.1%，继续大幅高于投资整体增速，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长9.7%、14.5%。在大规模设备更新等政策支持下，1-4月设备工器具购置累计同比增长17.2%，拉动投资增长2.2个百分点。设备更新、出口、高技术产业快速增长等因素支持下，1-4月制造业投资累计同比9.7%，显著高于整体投资增速4.2%。 第四，有效需求仍相对不足。4月投资（当月）同比放缓1.3个百分点至3.5%，部分受到南方雨涝灾害的拖累（基建投资当月同比从8.6%放缓至5.9%）；零售放缓0.8个百分点至2.3%，存在假日错位的影响。从环比季调增速来看，4月投资和零售分别为-0.03%、0.03%，也处于较低位。考虑到环比波动较大、且4月数据存在假日因素扰动，参考1-4月环比平均值的年化增速，零售和投资年化增速分别为0.9%和2.7%，两者均明显低于5%的增长目标，仍有较大的提升空间。 第五，库存周期可能继续修复。库存周期的交叉印证指标——金属切削机床产量，4月同比增长11.1%，较3月的-6.3%明显改善。参考出口交货值、海关出口、制造业PMI等数据指向全球贸易-制造业景气修复，预计国内库存周期上行的方向不会改变，不过补库的斜率可能还要关注需求端，以及与工业价格交叉印证。 第六，地产数据整体较弱。4月地产销售面积、销售额、投资累计同比继续放缓，分别-0.8、-0.7、-0.3个百分点，而新开工、施工和竣工面积增速降幅分别收窄+3.2、+0.3、+0.3个百分点。从单月同比来看，商品房销售额同比降至-30%以下，销售面积、资金来源、竣工面积同比仍在-20%左右。截至4月，住宅待售面积3.9 亿平，同比24.5%，自2021年9月以来这一同比持续增加，库存去化仍有压力。 市场影响方面，地产政策出台有助于提振权益市场情绪。5月17日出台一系列地产政策，市场对地产可能触发尾部风险的担忧有望大幅下降，这可能助外资对中国权益资产的乐观情绪。其他主线方面，4月出口交货值同比增长7.3%（海关出口人民币计价同比增长5.1%），贸易-制造业链条修复得到进一步验证，市场对年内出口同比增速的预期可能升至5-10%。而4月价格环比修复仍然偏慢，PPI环比-0.2%，受到加工业、耐用品生产价格偏低的拖累，上游原材料价格向中下游的传导并不顺畅。这可能需要观察接下来内需的反弹幅度，主要是政府债资金到位后对投资的撬动作用。 债市面临的基本面环境变化有限，6月可能主要关注资金面变化。4月经济数据整体延续3月的特征，边际变化主要是工业生产进一步加快，而国内需求端数据受到假日错位、雨涝灾害等因素的扰动继续放缓。在这种背景下，债市面临的定价主线是地产政策、政府债供给和资金面。在地产政策落地之后，短期情绪冲击基本释 放，政策带来中期效果有待进一步观察。而短期内，超长特别国债开始发行，供给不确定性落地。接下来的关注点或在于资金面，5-6月面临约1.5-2万亿的政府债净发行，需警惕6月末跨半年的资金面是否出现阶段扰动。 当前债市杠杆较低，与2021年二季度存在相似性，需求端触发资金面波动的概率不高。而政府债发行对市场资 金的吸收效应、禁止手工补息可能给部分银行带来短期负债压力等影响资金供给的因素，更值得关注。与此同时，LPR以及MLF降息，可能也会成为债市短期博弈的重点。 风险提示 货币政策出现超预期调整。如国内经济超预期放缓、或海外货币政策超预期变化，国内货币政策可能出现超预期调整。流动性出现超预期变化。如国内经济数据持续超预期，流动性相应可能出现超预期变化。 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSACNO：S1120524030004 联系电话： 图1：零售和投资环比季调增速仍偏低 环比季调增速平均值对比（%） 1.0 2024年1-4月2023202220212019 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 工业增加值固定资产投资社会消费品零售总额 资料来源：WIND，华西证券研究所 图2：4月机床产量同比增速明显反弹，其走势往往领先库存周期 金属切削机床产量当月同比（%）工业企业产成品存货同比（%，右轴） 8030 6025 20 40 15 20 10 0 5 -200 -40-5 201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024 资料来源：WIND，华西证券研究所 图3：住宅待售面积连续29个月同比增加 商品房待售面积:住宅（万平）同比增减（万平） 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2012201320142015201620172018201920202021202220232024 资料来源：WIND，华西证券研究所 图4：原材料工业价格修复，而加工业价格仍在小幅下行 部分行业PPI环比（3mma，%） 原材料工业加工工业 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 201920202021202220232024 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 肖金川：宏观联席首席分析师，复旦大学金融学博士，2024年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。