信用月报202404：5月，信用债博弈哪些品种？

信用月报202404 5月，信用债博弈哪些品种？ 、 2024年05月13日 回顾4月，信用债市场，主要有以下特征： 超长信用债认购情绪升温，二级资本债发行放量。 2024年4月，信用债整体发行有所回落，但超长债继续上量，发行期限拉 长至3.58年。其中，值得关注的是，城投债净融资由正转负，AA主体连续8个月净融出；产业债净融资持续改善，超长端认购情绪升温明显。金融债方面，二级资本债发行放量，国股行贡献主要增量；券商、保险整体净融出。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪 债市收益率整体呈现“V型”走势，信用债收益率及信用利差亦先下后上。 执业证书：S0100523090004邮箱：liuxue@mszq.com 其中，在收益率下行阶段，3-5年期中长端债项收益率下行幅度最大；此外， 10年期AA+中短票收益率下行幅度明显，这其中主要系以中国诚通为代表的产 相关研究 业类超长债二级交投情绪较高。 1.可转债周报20240512：提防弱资质转债风 在收益率上行阶段，AA(2)及AA-中低等级城投债收益率上行幅度最小，体现一定的抗跌性。 险-2024/05/122.二永债周度跟踪20240512：二永债：往流动性好的方向博弈久期-2024/05/123.批文审核周度跟踪20240512：节后首周通 结合成交情况看，超长产业债换手率创新高。 过批文明显减少-2024/05/124.固收周度点评20240511：债市逆风，节奏 4月，信用债成交规模及换手率较3月小幅下降，但整体交投活跃性仍维持 和结构怎么看？-2024/05/11 在高位。其中，信用债加权成交期限进一步拉长至2.21年，中长端债项成交占 5.流动性跟踪周报20240511：DR007下行 比进一步提高。 至1.82%-2024/05/11 5月，信用债博弈哪些品种？ 站在当前节点展望5月，考虑到并未有季末回表的季节性压力，银行理财整 体规模稳中带涨，这对信用债收益与利差有所保护，尤其还考虑到“手工补息”被禁止后其配置压力，故而： 1、城投债仍可取一定程度的参与和挖掘，在2-3年这个期限段，有一定期 限利差，且久期相对合适； 2、产业主体永续品种仍有配置空间； 3、金融次级债当中，银行二永4年左右期限仍有利差压缩空间，但主要在 流动性较好的范畴内博弈久期，主要是国股行；城农商当前这个位置或可考虑部分止盈； 4、超长信用债仍有参与空间，在仍有一定票息空间的位置做参与。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据 处理及局限性。 目录 14月，超长信用债认购情绪升温，二债发行放量4 1.1信用债：超长债继续上量，发行期限拉长至3.58年4 1.1.1城投债：净融资由正转负，AA主体连续8个月净融出5 1.1.2产业债：净融资持续改善，超长端认购情绪升温明显8 1.2金融债：二级资本债发行放量，国股行贡献主要增量12 2债市V型走势，高票息资产表现占优15 3超长产业债换手率创新高22 45月，信用债博弈哪些品种？27 5风险提示28 回顾4月，信用债市场，主要有以下特征： 一、超长信用债认购情绪升温，二级资本债发行放量。 2024年4月，信用债整体发行有所回落，但超长债继续上量，发行期限拉长 至3.58年。其中，值得关注的是，城投债净融资由正转负，AA主体连续8个月净融出；产业债净融资持续改善，超长端认购情绪升温明显。 金融债方面，二级资本债发行放量，国股行贡献主要增量；券商、保险整体净融出。 二、债市收益率整体呈现“V型”走势，信用债收益率及信用利差亦先下后上。 其中，在收益率下行阶段，3-5年期中长端债项收益率下行幅度最大；此外，10年期AA+中短票收益率下行幅度明显，这其中主要系以中国诚通为代表的产业类超长债二级交投情绪较高。 在收益率上行阶段，AA(2)及AA-中低等级城投债收益率上行幅度最小，体现一定的抗跌性。 三、结合成交情况看，超长产业债换手率创新高。 4月，信用债成交规模及换手率较3月小幅下降，但整体交投活跃性仍维持在 高位。其中，信用债加权成交期限进一步拉长至2.21年，中长端债项成交占比进一步提高。 站在当前节点展望5月，考虑到并未有季末回表的季节性压力，银行理财整体规模稳中带涨，这对信用债收益与利差有所保护，尤其还考虑到“手工补息”被禁止后其配置压力，故而： 1、城投债仍可取一定程度的参与和挖掘，在2-3年这个期限段，有一定期限利差，且久期相对合适； 2、产业主体永续品种仍有配置空间； 3、金融次级债当中，银行二永4年左右期限仍有利差压缩空间，但主要在流动性较好的范畴内博弈久期，主要是国股行；城农商当前这个位置或可考虑部分止盈； 4、超长信用债仍有参与空间，在仍有一定票息空间的位置做参与。 14月，超长信用债认购情绪升温，二债发行放量 首先，回顾4月一级发行情况： 信用债方面，整体发行有所回落，但超长债继续上量，发行期限拉长至3.58年。其中，值得关注的是，城投债净融资由正转负，AA主体连续8个月净融出；产业债净融资持续改善，超长端认购情绪升温明显。 金融债方面，二级资本债发行放量，国股行贡献主要增量；券商、保险整体净融出。 1.1信用债：超长债1继续上量，发行期限拉长至3.58年 2024年4月，信用债发行和净融资环比回落，产业债继续主力融入，城投债净融资转负。 4月，非金信用债合计发行规模14008亿元（城投债7784亿元、产业债6225 亿元），环比均有回落；实现净融资1897亿元（城投债-136亿元、产业债2034亿元），城投债净融资由正转负，产业债净融资虽有下滑但仍延续开年以来的大幅净融入态势。 期限方面，信用债发行期限进一步拉长至3.58年；此外，当月信用债加权票面利率继续降至2.50%，整体认购情绪相对平稳。 4月，5年内（含5年）信用债发行规模有所回落，但5年期以上超长信用债 发行规模达1407亿元，较3月环比增加420亿元，占全部信用债比重提升至 10%，带动整体信用债发行期限进一步拉长至3.58年，创历史新高。同期，信用债加权票面利率为2.50%，较3月下降14bp，创历史新低；有效认购倍数为0.92，与3月的0.90基本持平。 图1：信用债月度发行规模统计（亿元）图2：信用债月度净融资规模统计（亿元） 18000 15000 12000 9000 6000 3000 0 城投产业 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 城投产业 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 -6000 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 1若无特殊说明，均将发行/剩余（行权）期限在5年以上（不含5年）的债项界定为信用超长债。 图3：信用债月度分期限发行占比及加权发行期限（年）图4：信用债月度发行票面及有效认购倍数统计（%） 1Y内1-3Y3-5Y5+Y加权发行期限(右 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2 2021 0% 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 加权发行票面有效认购倍数(右) 2 2021 资料来源：wind，民生证券研究院 注：加权发行期限使用规模加权；均使用行权期限，期限区间左开右闭。 资料来源：wind，民生证券研究院 注：加权发行票面使用规模加权；有效认购倍数=有效投标总量之和/发行规模之和（仅取有数据债项）。 1.1.1城投债：净融资由正转负，AA主体连续8个月净融出 4月，城投债净融资转负，仅AAA主体录得净融入，其中AA主体自2023 年9月以来，连续8个月净融出。 4月，AAA、AA+、AA城投主体分别实现净融资599亿元、-149亿元、- 525亿元，仅AAA主体实现净融入。自2023年9月以来，AA主体月度净融资均为负，期间净融资合计-2813亿元（同期，全部城投债实现净融资2830亿元）。 分行政层级看，省级及地级市平台净融资虽有下降但仍维持净融入；区县级实现净融资-348亿元，连续4个月净融出；园区平台净融资由正转负。 城投债发行期限拉长至3.49年，3-5年期发行占比提升更为明显；此外，各期限加权票面均落入2.90%以内。 4月，城投债加权发行期限为3.49年，环比增加0.20年，其中3-5Y、5+Y城投债发行占比26%、7%，环比提升2pct、1pct；加权发行票面为2.60%，环比下降14bp。 此外，在一级认购方面，中长端城投债认购情绪有所回升。4月，3-5Y、5+Y城投债有效认购倍数分别为1.22、1.16，环比小幅回升，但1Y内、1-3Y城投债有效认购倍数均有所回落。 图5：城投债月度净融资规模统计：分主体评级（亿元）图6：城投债月度净融资规模统计：分行政层级（亿元） 4000 AAAAA+AA其他 4000 省级地级市区县级其他 30003000 20002000 10001000 20 2021 2021-01 20 2021 2021-01 00 -1000-1000 -20-20 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 注：其他主要包括国家级园区、省级园区及其他园区平台；直辖市级平台纳入省级口径统计，直辖市区县平台纳入区县级口径统计。 图7：城投债月度分期限发行占比及加权发行期限（年）图8：城投债月度发行票面统计（%） 1Y内1-3Y3-5Y5+Y加权发行期限(右 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2 2021 0% 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 加权发行票面1Y内1-3Y3-5Y5+Y 资料来源：wind，民生证券研究院 注：加权发行期限使用规模加权；均使用行权期限，期限区间左开右闭。 资料来源：wind，民生证券研究院 注：加权发行票面使用规模加权；均使用行权期限，期限区间左开右闭。 图9：城投债月度有效认购倍数统计（倍） 有效认购倍数1Y内1-3Y3-5Y5+Y 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 0.50 资料来源：wind，民生证券研究院 注：有效认购倍数=有效投标总量之和/发行规模之和（仅取有数据债项）；期限区间左开右闭。 细分区域看： 4月，19个非重点省份合计净融资-182亿元，环比减少1040亿元，发行放缓主要来自于这些区域，其中或与资金准备、发行节奏有关系。 其中：江苏、浙江、江西净融出规模较大，均在100亿元以上，但融资结构略有差异，江苏、浙江主要系区县及园区平台净融出为主，江西则主要为地市平台。山东、上海净融入规模均在100亿元以上，其中山东主要为省级平台净融入；广 东、北京、河南、福建等区域净融入规模在50-100亿元，主要集中在省级和地级市平台中。 12个