开喉剑持续增长，并购整合实现多元化

贵州三力（603439） 公司研究/公司点评 开喉剑持续增长，并购整合实现多元化 2024-05-13 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）15.83 近12个月最高/最低（元）20.34/11.92 总股本（百万股）410 流通股本（百万股）408 流通股比例（%）99.63 总市值（亿元）65 流通市值（亿元）65 公司价格与沪深300走势比较 5/238/2311/232/24 29% 13% -3% -19% -35% 主要观点： 事件： 公司2023年实现营业收入16.35亿元，同比+36.10%；归母净利润2.93 亿元，同比+45.42%；扣非归母净利润2.46亿元，同比+26.21%。公司2024Q1收入为4.22亿元，同比+20.93%；归母净利润为0.56亿元，同比+2.03%；扣非归母净利润为0.56亿元，同比+4.95%。 分析点评 2023年：23Q4增长强劲，财务指标稳健 23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为6.65亿元，同比+35.48%；归母净利润为1.35亿元，同比+37.99%；扣非归母净利润为0.93亿元，同比-6.93%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为73.31%，同比+1.57个百分点；期间费用率55.60%，同比+2.77个百分点；其中销售费用率48.48%，同比+1.65个百分点；管理费用率（含研发费用）7.16%，同比+1.07个百分点；财务费用率-0.05%，同比+0.05个百分点；经营性现金流净额为2.77亿元，同比-5.65%。 贵州三力沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评贵州三力：业绩超预期，开喉剑等多个中药产品推动公司业务持续增长2024-01-102.【华安医药】公司点评贵州三力：三季度业绩亮眼，盈利能力大幅增长2023-11-22 开喉剑系列持续增长，覆盖网络广泛带来市场认可度提升 分产品来看，呼吸系统用药（开喉剑系列）为主要收入来源，实现稳健增长。2023年收入为13.00亿元，同比增速为+19.52%；毛利率为73.52%，同比增加1.84个百分点。 截至2023年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已经覆盖334个城 市、2355个县，覆盖各类终端共计175000余个，其中等级医院5,500 余家，基层医疗终端13,000余家，诊所34,000余家，药店等零售终端 123,000余家。已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。 开喉剑喷雾剂（成人型）已经覆盖242个城市、1539个县，覆盖各类终端共计84600余个，其中等级医院3300余家，基层医疗终端8400 家，诊所35000余家，药店等零售终端62000余家，已覆盖国内超过 67%以上的专科医院。 投资并购完成整合，实现产品结构多元化和销售增长 2023年初通过投资控股好司特，间接控股无敌制药，无敌制药是国内专业从事研究、生产治疗骨病药品的重点骨干生产型企业，同时也是中华老字号企业，主要产品有“无敌丹胶囊、无敌止痛搽剂、外用无敌膏、无敌药酒”等产品。2023年11月将汉方药业纳入合并范围，汉方药业作为贵州省老牌药企，药品批文丰富，独家产品众多。目前拥有8条GMP药品生产线；80余个药品批准文号，其中19个独家品种，28个国家医保品种。 通过三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药这四家制药企业的协同合作，公司实现了产品结构的多元化，并通过这种协同效应实现了销售量的增 长。在报告期内，这四家公司均实现了盈利，对公司的整体营收和利润产生了显著的正面影响。 2023年在持续开发医院渠道的同时，进一步加大OTC渠道的开发力度。 2023年新增开发医院渠道700余家；新增开发百强连锁15家；新增开 发中小连锁药店600余家；新增开发第三终端6万余家。 24Q1合并整合进行时，全年可期 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为69.51%，同比-2.89个百分点；期间费用率52.34%，同比-2.00个百分点；其中销售费用率42.46%，同比-5.69个百分点；管理费用率（含研发费用）8.63%，同比+2.71个百分点；财务费用率1.25%，同比+0.98个百分点；经营性现金流净额为0.06亿元，同比-551.82%。 净利率受各方面影响，合并汉方药业后，由于其产品净利率低于三力，可能会对整体净利率产生一定程度的下拉效应。此外，去年新增的贷款财务费用以及募投项目转为固定资产后的折旧费用，也会对公司财务状况产生一定影响。根据公司2024年的财务预算目标，预计全年合并后 的收入将在24亿至26亿之间。 投资建议 我们预计，公司2024~2026年收入分别24.2/29.4/35.3亿元，分别同比增长47.7%/21.8%/20.0%，归母净利润分别为3.5/4.4/5.5亿元，分别同比增长20.2%/25.0%/24.9%，对应估值为18X/15X/12X。维持“买入”投资评级。 风险提示 营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1635 2415 2942 3531 收入同比（%） 36.1% 47.7% 21.8% 20.0% 归属母公司净利润 293 352 440 550 净利润同比（%） 45.4% 20.2% 25.0% 24.9% 毛利率（%） 73.3% 71.9% 71.8% 71.9% ROE（%） 19.9% 19.3% 19.5% 19.5% 每股收益（元） 0.71 0.86 1.07 1.34 P/E 26.59 18.43 14.74 11.80 P/B 5.26 3.56 2.87 2.31 EV/EBITDA 0.00 14.31 12.26 10.02 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1493 1648 2231 2879 营业收入 1635 2415 2942 3531 现金 571 413 730 1039 营业成本 436 679 829 992 应收账款 546 732 921 1118 营业税金及附加 17 24 29 35 其他应收款 3 47 23 35 销售费用 793 1159 1409 1677 预付账款 6 11 14 16 管理费用 87 121 141 166 存货 176 229 284 358 财务费用 -1 2 3 1 其他流动资产 190 216 259 313 资产减值损失 -2 0 0 0 非流动资产 1427 1727 1820 1914 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 40 80 120 投资净收益 55 10 20 20 固定资产 615 796 771 746 营业利润 336 421 527 655 无形资产 235 363 491 619 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 577 527 478 428 营业外支出 3 3 4 4 资产总计 2920 3375 4052 4793 利润总额 334 418 523 653 流动负债 839 938 1170 1356 所得税 39 63 78 98 短期借款 255 255 255 255 净利润 295 356 444 555 应付账款 295 353 476 585 少数股东损益 2 4 4 6 其他流动负债 289 329 439 516 归属母公司净利润 293 352 440 550 非流动负债 372 372 372 372 EBITDA 317 463 541 662 长期借款 254 254 254 254 EPS（元） 0.71 0.86 1.07 1.34 其他非流动负债 118 118 118 118 负债合计 1211 1310 1542 1728 主要财务比率 少数股东权益 239 243 247 253 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 410 410 410 410 成长能力 资本公积 225 225 225 225 营业收入 36.1% 47.7% 21.8% 20.0% 留存收益 835 1187 1627 2177 营业利润 48.9% 25.4% 25.1% 24.4% 归属母公司股东权 1470 1822 2262 2812 归属于母公司净利 45.4% 20.2% 25.0% 24.9% 负债和股东权益 2920 3375 4052 4793 获利能力毛利率（%） 73.3% 71.9% 71.8% 71.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 17.9% 14.6% 15.0% 15.6% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 19.9% 19.3% 19.5% 19.5% 经营活动现金流 277 213 460 450 ROIC（%） 10.9% 12.6% 13.3% 14.1% 净利润 293 352 440 550 偿债能力 折旧摊销 38 75 61 61 资产负债率（%） 41.5% 38.8% 38.1% 36.1% 财务费用 9 5 5 5 净负债比率（%） 70.9% 63.4% 61.5% 56.4% 投资损失 -55 -10 -20 -20 流动比率 1.78 1.76 1.91 2.12 营运资金变动 -8 -215 -33 -153 速动比率 1.56 1.50 1.65 1.85 其他经营现金流 301 573 482 711 营运能力 投资活动现金流 -614 -367 -138 -136 总资产周转率 0.56 0.72 0.73 0.74 资本支出 -107 -337 -118 -116 应收账款周转率 2.99 3.30 3.19 3.16 长期投资 -553 -40 -40 -40 应付账款周转率 1.48 1.92 1.74 1.70 其他投资现金流 46 10 20 20 每股指标（元） 筹资活动现金流 338 -5 -5 -5 每股收益 0.71 0.86 1.07 1.34 短期借款 50 0 0 0 每股经营现金流薄） 0.68 0.52 1.12 1.10 长期借款 254 0 0 0 每股净资产 3.59 4.45 5.52 6.86 普通股增加 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -5 0 0 0 P/E 26.59 18.43 14.74 11.80 其他筹资现金流 39 -5 -5 -5 P/B 5.26 3.56 2.87 2.31 现金净增加额 1 -159 318 309 EV/EBITDA 0.00 14.31 12.26 10.02 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信