流动性与机构行为周度跟踪：“银行缺钱、非银有钱”会持续多久

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 “银行缺钱、非银有钱”会持续多久 ——流动性与机构行为周度跟踪 2024年5月12日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com “银行缺钱、非银有钱”会持续多久 2024年5月12日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：跨月后央行逆回购操作量重回每日20亿元，本周央行公开市场净回笼资金4400亿元。月初流动性扰动因素较少，资金面明显转松，DR007重回政策利率附近。 质押式回购成交量先升后降，全周日均成交上升2.31万亿至6.07万亿，质押式回购整体规模在月初的短暂回升后再度回落。分机构来看，银行净融出在跨月首日有所恢复，但大行在周二后震荡回落，股份行与城商行也在周五大幅下行，银行刚性净融出仍在偏低水平。非银方面，货币基金与理财产品融出较4月末大幅回落，而主要非银机构融入则基本持平。由于季调因素消除，季调后新口径资金缺口指数从4月末的8362回升至8883，仍在偏高水平。 居民存款搬家背景下非银机构负债相对稳定，“银行缺钱，非银有钱”的格局仍在5月上旬持续。央行在月末大规模逆回购又在月初回笼，我们认为这反映出央行为防止赎回反馈主动收紧流动性的概率不高，但也不希望资金面过度宽松，态度相对中性。资金市场的主要风险来自于后续政府债供给上升，银行负债压力进一步增大，逐步向非银机构传导。而下周一将召开特别国债发行动员，特别国债发行或早于预期，这可能会给资金面带来不确定性，而传导压力可通过存单一级利率密切观察。 下周逆回购到期规模降至100亿元，15日MLF到期规模1250亿元，政府债净缴款由本周的2429亿元回落至1513亿元。考虑政府债供给压力的抬升，我们预计MLF或小幅超量续作，但利率下调的概率相对有限。尽管5月政府债净供给整体规模或超1.2万亿，但前两周净融资尚不足4000亿，叠加五一假期税期延迟至22日，这意味着资金面面临的扰动主要还在下半月，下周资金面出现显著波动的概率相对有限。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行0.5BP至2.095%。同业存单发行规模上升至6848亿元，偿还规模上升至7370亿元，存单转为净偿还522亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资分别为187亿元、-16亿元、-452亿元、-285亿元；1Y期存单发行占比上升14pct至42%。下周存单到期规模约7577亿元，较本周小幅上升207亿元。股份行、城商行存单发行成功率均较上周回升，国有行基本持平，而农商行小幅回落，除农商行外，其余银行存单发行成功率仍高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。本周存单供需相对强弱指数震荡上行，周五收于18.5%，较4月30日上行3.7pct。指数在存单利率较4月末明显回落的背景下回升，可能也反映了非银机构在4月末的市场波动后负债整体仍然相对平稳。 票据利率：票据利率先降后升，国股3M、6M期利率全周分别下行2BP、1BP至1.34%、1.33%。 债券交易情绪跟踪：从机构行为上看，在4月下旬的快速调整后，债券市场的配置力量仍然偏强，利率上行的态势一度受到抑制，但当前来自基本面与政策面的信号众多，全周债券利率仍维持偏弱震荡，尤其是超长端利率调整幅度较大，后续仍需观察新增信息尤其是政府债供给放量后机构行为所受影响。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场9 二、债券交易情绪跟踪9 风险因素9 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：下周政府债缴款净额下降6 图7：逆回购余额规模6 图8：SHIBOR利率走势（单位：%）7 图9：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）7 图10：分银行类型存单发行规模分布7 图11：分银行类型存单到期规模分布7 图12：分银行类型存单净融资规模分布8 图13：存单发行规模期限分布8 图14：各类型银行存单发行成功率8 图15：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔8 图16：存单供需相对强弱指数8 图17：分期限存单供需相对强弱指数9 图18：国股转贴现票据利率走势9 一、货币市场 1.1货币资金面 跨月后央行逆回购操作量重回每日20亿元，本周央行公开市场净回笼资金4400亿元。月初流动性扰动因素较少，资金面明显转松，DR007重回政策利率附近。本周共有4500亿逆回购到期，央行每日开展20亿元7D逆回购操作，全周流动性净回笼4400亿元。尽管上半周逆回购到期规模较高，但月初资金需求有限，资金利率仍明 显回落，DR007重回政策利率附近。截至5月10日，R001、DR001、R007、DR007分别较4月30日下行26.1BP、20.6BP、22.3BP、28.7BP至1.74%、1.73%、1.87%、1.82%，R007-DR007利差走阔6.4BP至4.5BP。 逆回购投放 TMLF投放 逆回购到期 国库定存（投放） MLF(投放） 国库定存（到期） MLF(到期） 净投放 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -30000 05.29-06.02 06.05-06.09 06.12-06.16 06.19-06.25 06.26-06.30 07.03-07.07 07.10-07.14 07.17-07.21 07.24-07.28 07.31-08.04 08.07-08.11 08.14-08.18 08.21-08.25 08.28-09.01 09.04-09.08 09.11-09.15 09.18-09.22 09.25-09.28 10.07-10.08 10.09-10.13 10.16-10.20 10.23-10.27 10.30-11.03 11.06-11.10 11.13-11.17 11.20-11.24 11.27-12.01 12.04-12.08 12.11-12.15 12.18-12.22 12.25-12.29 01.01-01.05 01.08-01.12 01.15-01.19 01.22-01.26 01.29-02.02 02.03-02.09 02.17-02.23 02.26-03.01 03.04-03.08 03.11-03.15 03.18-03.22 03.25-03.29 04.01-04.03 04.07-04.12 04.15-04.19 04.22-04.26 04.28-04.30 05.06-05.10 -40000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007 % 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 DR007R007 超储利率7D逆回购 BP 360 260 160 60 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 0 R001成交占比（右轴） 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 质押式回购成交量先升后降，全周日均成交上升2.31万亿至6.07万亿，质押式回购整体规模在月初的短暂回升后再度回落。分机构来看，银行净融出在跨月首日有所恢复，但大行在周二后震荡回落，股份行与城商行也在周五大幅下行，银行刚性净融出仍在偏低水平。非银方面，货币基金与理财产品融出较4月末大幅回落，而主要 非银机构融入则基本持平。由于季调因素消除，季调后新口径资金缺口指数从4月末的8362回升至8883，仍在 偏高水平。跨月后质押式回购成交量迅速回升，周二升至6.46万亿，而周三后持续小幅回落，全周日均成交较 上周上升2.31至6.07万亿。整体上看，质押式回购规模在周一后持续下滑，继续创下23年11月以来的新低。分机构来看，跨月后首日银行净融出均显著恢复，但大行净融出周二后震荡回落，股份行和城商行也在周五大幅下行，银行整体刚性净融出先升后降，且周五降幅明显扩大，仍在2023年2月以来的偏低水平；非银方面，货币基金与理财产品逆回购周四前持续下降，周五有所回升，整体规模较上周明显回落，而基金、券商和以理财为代表的其他非银机构正回购在周二后震荡回落，整体规模较上周基本持平。由于季调因素消除，季调后新口径资金缺口指数从4月末的8362震荡回升至周五的8883，仍在偏高水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 % 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 居民存款搬家背景下非银机构负债相对稳定，“银行缺钱，非银有钱”的格局仍在5月上旬持续。央行在月末大规模逆回购又在月初回笼，我们认为这反映出央行为防止赎回反馈主动收紧流动性的概率不高，但也不希望资金面过度宽松，态度相对中性。资金市场的主要风险来自于后续政府债供给上升，银行负债压力进一步增大，逐步向非银机构传导。而下周一将召开特别国债发行动员，特别国债发行或早于预期，这可能会给资金面带来不确定性，而传导压力可通过存单一级利率密切观察。本周“银行缺钱，非银有钱”的格局仍在持续。一方面，随着M2增速的持续下滑，叠加对于部分高息贷款的整顿，银行负债面临一定的压力，净融出规模受限；但是，由于居民存款向非银产品的转移，前期市场调整似乎并未对非银机构的负债造成冲击，其负债仍然相对充裕，叠加当前短端利率与资金利率利差的压缩，加杠杆意愿仍然偏弱，这就使资金面仍然维持自发宽松的格局。而央行在节前逆回购大规模投放，但节后又快速回笼，似乎也反映了央行既不希望主动收紧流动性导致市场发生赎回反馈的风险，但又不希望资金面重现过度宽松的状态。在这样的背景下，资金市场的主要风险在于，未来银行负债压力是否会逐步向非银机构传导，改变当前非银流动性充裕的状态。如果央行的态度维持中性，尽管可能采取部分措施对冲