宏观动态报告：服务价格超预期推动CPI环比由降转涨

宏观动态报告 2024年05月11日 服务价格超预期推动CPI环比由降转涨 主要结论： 4月CPI同比上涨0.3%（前值0.1%），涨幅略有扩大，环比上行0.1%（前值-1%），其中翘尾因素影响为-0.1%，新涨价因素影响为0.4%。PPI同比-2.5%，降幅比上月收窄，环比下降0.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点。 服务价格回升带动CPI转涨，下游需求回落导致PPI环比降幅扩大 服务价格回升，其中交通工具燃料涨幅超季节性表现。服务价格上涨主要源于出行服务价格的超季节性表现。受小长假期间出行增多以及国际油价上行影响，国内汽油价格上行，带动交通工具租赁费和交通工具燃料价格上涨。食品项中，淡季消费需求回落，加之大部分地区气温较常年同期偏高，市场供应总体充足，蔬菜项价格走势略弱于历史降幅，猪肉价格的环比持平，4月果蔬的季节回落带动食品项下跌。PPI环比延续下行，上游石油、有色金属相关行业价格上涨，中游的设备和下游的消费品价格走低。国际输入性因素带动国内石油、有色金属相关行业价格上涨，其中石油和天然气开采、有色金属矿、中游的石油、煤炭及燃料加工业、有色金属冶炼等价格上行。煤炭供应总体平稳，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱影响，煤炭开采和洗选业价格下降。受房地产基建项目复工偏缓等因素影响，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降。受部分行业产能过剩的影响，中游设备制造中汽柴油车整车制造、新能源车整车制造价格下降，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降。 我们的分析：服务价格修复带动CPI回升，PPI回暖需要政策发力 4月CPI环比超季节性回升主要受交通通信和旅游项贡献。今年五一出行需求旺盛，5月出行服务价格有望延续回升态势。食品项中，受市场供应充足和淡季消费需求回落影响，猪肉和蔬菜二者带动整体食品价格季节性下跌。当前整体生猪供给仍是相对过剩的局面，需求端消费偏差，猪肉价格依旧弱势平稳。蔬菜价格跌幅符合季节性波动特征，预计5月蔬菜价格依旧小幅平稳下滑。4月PPI环比延续回落，工业生产景气度的复苏改善有赖于房地产下行的止跌和基建行业的进一步回暖。4月底政治局会议提出，已经确定的宏观政策将要“靠前发力”，尤其是超长期特别国债要“及早发行”，超长期特别国债大概率在二季度集中发行，在三季度陆续投入使用并形成实物工作量。这意味着实物工作量将逐步形成，未来有望支撑价格的稳定走高。 预计CPI低位运行，PPI四季度转正 5月份CPI的翘尾因素0左右，新涨价因素在0.5%左右，同比预计0.5%左右。交通旅游、生活用品及服务、其他用品及服务价格有望上行，其他商品价格小幅波动，居民生活消费的稳定小幅支撑CPI。5月份PPI的翘尾因素影响开始缓解，增速或在-1.1%左右，有利于PPI同比的快速改善，新涨价因素在-0.8%左右，同比预计收窄至-1.9%左右，广义财政逐步发力将成为带动PPI环比上行的贡献力量。我们预计2季度CPI和PPI增速分别为0.4%和-1.8%，全年分别预计在0.4%和-1.1%左右运行。整体节奏上，预计CPI低位运行，PPI四季度转正。 分析师许冬石：010-83574134：xudongshi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003研究助理：吕雷风险提示： 1.房地产持续回落的风险2.大宗商品大幅下行的风险 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 一、CPI：服务价格回升带动CPI转涨 4月份CPI环比上行0.1%，由降转涨，同比上涨0.3%，涨幅略有扩大。4月CPI同比上涨0.3%（前值0.1%），略高于Wind一致预期（+0.2%），其中翘尾因素影响为-0.1%，新涨价因素影响为0.4%。CPI环比上行0.1%（前值-1%），过去五年环比均值为-0.2%，服务价格回升带动CPI环比转涨，其中消费品价格环比下行0.1%（前值-0.9%），服务价格上涨0.3%（前值-1.1%）。核心CPI同比增速0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。 图1：CPI与核心CPI同比（%）图2：CPI翘尾和新涨价因素（%） 6.0 CPI:当月同比核心CPI:当月同比 4.0 翘尾因素新涨价因素CPI同比 5.0 4.0 3.0 3.0 2.0 2.01.0 1.0 0.0 -1.0 0.0 -1.0 2016-04 2016-10 2017-04 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-10 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 2024-04 -04 -2.0-2.0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 4月份CPI环比上涨0.1%，主要是出行服务价格的回升带动。服务项中，其它用品和服务项上涨2%，交通通信价格上涨1%，两者涨幅均超过去五年均值，其它服务项中，教育文化娱乐、生活用品及服务、医疗保健价格分别上涨0.5%、0.4%和0.2%；居住价格持平；衣着价格下降0.1%。商品项中，鲜菜、鲜果和畜肉类价格分别下降3.7%、2%和0.8%，合计影响CPI环比下降约0.14个百分点。 第一、服务价格回升，其中交通工具燃料涨幅超季节性表现。服务价格上涨0.3%，过去五年环比均值为0.2%，主要源于出行服务价格的超季节性表现。受国际油价上行影响，国内汽油价格上涨3.0%。受小长假期间出行增多影响，交通工具租赁费和交通工具燃料涨幅分别为9.0%和2.9%，交通工具燃料环比变动过去五年环比均值为-1.5%。 第二、淡季消费需求回落、市场供应充足带动食品项价格季节性下降。淡季消费需求回落，加之大部分地区气温较常年同期偏高，市场供应总体充足，鲜菜和鲜果价格环比分别下降3.7%和2%，过去五年蔬菜价格的环比均值为-6.2%，蔬菜项价格走势略弱于历史降幅。猪肉价格的环比持平，过去五年猪肉价格的环比均值为-3.9%，月内恰逢清明及五一假期，节前国内市场均有不同程度备货，但短期内利好支撑有限，4月果蔬的季节回落带动食品项下跌。 第三、旅游、生活用品及服务和医疗保健价格上涨，水电燃料、家庭服务、通信和邮递服务以及教育服务基本稳定，衣着、房租、家用器具、交通工具、通信工具等价格下降。受小长假期间出行增多影响，飞机票、宾馆住宿和旅游环比价格均由降转涨，涨幅分别为15.3%、4.0%和2.7%。房租与教育价格上行0.1%，水电、通信和邮递服务价格持平， 符合季节性波动。中药价格同比上涨放缓，环比连续七个月保持稳定低增长。其它商品中，家用器具、交通工具和通信工具价格环比分别下行0.1%、0.6%和0.9%，燃油小汽车和新能源小汽车同比价格分别下降4.8%和6.5%，降幅均有收窄。 第四、核心价格环比回升，同比保持温和上涨。4月份核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨0.7%，延续保持温和上涨态势。 图3：CPI商品和服务项价格变动（%） 图4：服务项价格环比季节性变动（%） 消费品:环比服务:环比 1.51.00.50.0 -0.5-1.0-1.5 201920202021202220232024 1.51.00.50.0 -0.5-1.0-1.5 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 2024-04 二、PPI：下游需求回落导致PPI环比降幅扩大 4月份PPI环比下降0.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，同比下降2.5%，降幅较前值收窄，略低于wind一致预期-2.3%，主要受翘尾因素的改善带动。4月份生产资料价格环比下行0.2%，降幅扩大0.1个百分点；生活资料价格下降0.1%，降幅与上月相同。生活资料价格延续小幅走低态势，居民需求恢复缓慢。 PPI环比延续下行，上游石油、有色金属相关行业价格上涨，中游的设备和下游的消费品价格走低。国际输入性因素带动国内石油、有色金属相关行业价格上涨，其中石油和天然气开采（+3.4%）、有色金属矿（+3.4%）、中游的石油、煤炭及燃料加工业（+1%）、有色金属冶炼（+3.2%）等价格上行，其中金冶炼、铜冶炼价格分别上涨8.0%和5.8%。煤炭供应总体平稳，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱影响，煤炭开采和 洗选业价格下降3%。受房地产基建项目复工偏缓等因素影响，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降2.5%。受部分行业产能过剩的影响，中游设备制造中汽柴油车整车制造、新能源车整车制造价格分别下降0.9%和0.2%，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降0.2%。4月份居民生活用品主要由耐用消费品项下跌拉动，衣着类出厂价格持平，一般日用品价格回升，其中文教工美体育和娱乐用品制造业、纺织服装服饰业价格分别上涨1.7%和0.1%。 图5：4月份国际原油价格整体上行（美元/桶） 图6：4 月份有色金属价格持续上行（元/吨） 期货结算价(活跃合约):阴极铜 期货结算价(活跃合约):铝（右） 84,00082,00080,00078,00076,00074,00072,00070,00068,00066,00064,00062,000 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 -05 三、我们对CPI的分析：服务价格修复带动CPI回升 服务价格修复带动CPI回升，4月CPI环比超季节性回升主要受交通通信和旅游项贡献。从环比涨幅来看，服务价格贡献最大，4月服务价格上涨0.3%。受清明和五一节前调休等节假日出行增多影响，飞机票和交通工具租赁费价格涨幅均超近两位数，国际油价上行带动国内汽油价格上涨3.0%。今年五一出行需求旺盛，国内旅游出游同比增长7.6%， 按可比口径较2019年同期增长28.2%，5月出行服务价格有望延续回升态势。 食品项中，受市场供应充足和淡季消费需求回落影响，猪肉和蔬菜二者带动整体食品价格季节性下跌。3月份官方能繁为3992万头，整体生猪供给仍是相对过剩的局面，去产能进程缓慢且复杂，需求端消费偏差，猪肉的高供给和低需求并没有结束，其价格上行可能要等到2024年下半年。4月份全国气温回升，各地蔬菜长势良好，蔬菜价格跌幅符合季节性波动特征，5月全国各地区气温继续回升，应季蔬菜持续进场，预计5月蔬菜价格依旧小幅平稳下滑。 图7：交通工具燃料价格环比季节性变动（%）图8：猪肉价格走势（元/公斤） 8.0 201920202021202220232024 2010-2014周期2014-2018周期2018-2022周期2022-2026周期 45 6.040 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 -12.0 35 30 25 20 15 10 5 1 6 11 16 21 26 31 36 41 46 51 56 61 66 71 76 81 86 91 96 101 106 111 116 121 126 131 136 141 146 151 156 161 166 171 176 181 186 191 196 201 0 123456789101112 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 四、我们对PPI的分析：PPI回暖需要政策发力 首先，国际输入性因素带动国内石油、有色金属相关行业价格上涨，石油和天然气开采业、有色金属矿行业价格上涨。当前原油价格主要受地缘政治扰动影响，但由需求端主导供需格局并未发生根本改变，未来在地缘因素充分交易后，油价上行空间可能有限。 其次，基建投资增速回落、地产施工、竣工仍在放缓，工业品需求阶段性回落。市场预