收入平稳增长，创新转型成果逐渐显现

证券研究报告|公司点评报告 2024年5月9日 收入平稳增长，创新转型成果逐渐显现 博瑞医药 沪深300 131% 118% 105% 92% 79% 66% 52% 39% 26% 13% 0% -13% -26% -392%023/05 2023/08 2023/11 2024/022024/05 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 相关研究 1.【华西医药】博瑞医药（688166）深度报告：特 色原料药领军企业，布局高端制剂正当时 2023.05.25 2.【华西医药】博瑞医药（688166）2023年中报点评：业绩符合预期，制剂营收稳步增长 2023.08．27 3.【华西医药】博瑞医药（688166）2023年三季报点评：业绩符合预期，持续研发加码创新 2023.11．1 评级及分析师信息 博瑞医药(688166) 评级：上次评级：目标价格： 增持增持 最新收盘价： 36.20 股票代码： 688166 52周最高价/最低价： 46.88/17.81 总市值(亿) 152.93 自由流通市值(亿) 152.93 自由流通股数(百万) 422.00 事件概述 公司发布2023年年报和2024年一季报：公司2023年实现 营业收入11.8亿元（+15.9%）、归母净利润2.0亿元（-15.5%）、扣非归母净利润1.9亿元（-12.8%）。公司2024Q1实现营业收入3.4亿元（+11.5%）、归母净利润0.64亿元（- 9.5%）、扣非归母净利润0.6亿元（-7.9%）。 ►原料药端收入平稳增长，制剂端收入贡献增量 分业务看，2023年原料药产品实现收入8.85亿元 （+13.94%），制剂产品实现收入1.38亿元（+37.46%），权 相对股价% 益分成收入0.62亿元（+20.46%），技术收入0.76亿元（-10.17%）。原料药产品收入保持平稳增长，主要受益于流感影响导致的奥司他韦原料药需求激增；制剂产品端收入增长较快，主要得益于公司的米卡芬净钠集采中标。 ►研发保持投入，创新转型成果逐渐显现 根据2023年年报，创新药端，BGM0504注射液减重和2型糖尿病治疗两项适应症已获得Ⅱ期临床试验伦理批件，2型糖尿病治疗及减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中糖尿病适应症5mg剂量组受试者已全部出组，10mg剂量组剩一例尚未出组，待Ⅱ期临床试验完成后，尚需经国家药监局确认确证性临床试验方案，开展并完成Ⅲ期临床研究，并经国家药监局审评、审批通过后方可生产上市。根据礼来2024年一季度财报显示，同靶点的明星产品替尔泊肽降糖版Mounjaro继续保持强势的增长速度，自2023年暴涨10倍多至51.63亿美元后，今年Q1又大涨 217%，销售额达到18.07亿美元；替尔泊肽减肥版Zepbound于2023年11月获批上市，不到两个月，就创收近2亿美元，2024年Q1的销售额已经超过5亿美元，我们认为相关治疗领域市场广阔，有望为未来业绩持续增长提供增量；仿制药端，依维莫司片、吸入用布地奈德混悬液已在国内 申报，羧基麦芽糖铁注射液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾 剂、噻托溴铵吸入喷雾剂处于稳定性阶段，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂处于中试阶段，噻托溴铵吸入粉雾剂已经完成小试。 ►公司发布定增募资预案，减轻财务端费用压力 根据公司2024年5月6日晚间公告，公司拟向特定对象发 行股票募集资金总额不超过5亿元，发行价格为22.56元/股，扣除相关发行费用后的募集资金净额全部拟用于补充流动资金和偿还银行贷款。本次发行对象为公司实控人之一袁建栋，拟以现金认购本次发行的全部股票。此次定增一方面 有助于满足公司未来持续提升创新能力和业务发展的流动资金需求，同时有助于公司进一步优化资本结构，提升流动比率和速动比率等指标水平，降低公司财务费用从而有效控制财务风险并提升整体盈利能力。公司实际控制人之一袁建栋先生全额认购本次发行的股票，体现了实际控制人对公司发展前景的看好和对公司未来的信心。 投资建议 考虑到研发投入增加，原料药端部分产品毛利率受阶段性需求变动、客户库存调整及产品价格波动导致有所下降，我们调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预 测：预计公司2024-2026年营业收入分别为 13.02/14.87/17.62亿元（前值为13.34/16.13/X亿元）,预计2024-2026年EPS分别为0.54/0.61/0.69元（前值为0.69/0.89/X元），对应2024年5月9日36.20元/股收盘价，PE分别为67/60/52倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 创新药研发风险、产品被替代的风险、一致性评价、带量采购等政策影响的价格风险、宏观环境风险、定增发行的审批风险、2023年10月公司董事长、总经理袁建栋收到江苏证监局警示函、2020年3月公司及董事会秘书王征野收到江苏证监局警示函、；2020年2月上海证券交易所对时任董事会秘书王征野予以通报批评、2020年2月和6月公司收到上海证券交易所的监管工作函、2020年3月公司收到上海证券交易所的监管关注函 盈利预测与估值 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)1,017 1,180 1,302 1,487 1,762 YoY（%）-3.3% 15.9% 10.4% 14.2% 18.5% 归母净利润(百万元)240 202 229 256 293 YoY（%）-1.8% -15.5% 13.3% 11.8% 14.1% 毛利率（%）63.0% 55.8% 53.7% 53.6% 53.7% 每股收益（元）0.58 0.48 0.54 0.61 0.69 ROE10.9% 8.5% 8.9% 9.0% 9.0% 市盈率62.41 75.42 66.69 59.63 52.25 资料来源：wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,180 1,302 1,487 1,762 净利润 173 249 267 302 YoY(%) 15.9% 10.4% 14.2% 18.5% 折旧和摊销 89 105 123 141 营业成本 521 603 690 816 营运资金变动 -130 -11 -58 -90 营业税金及附加 6 6 7 8 经营活动现金流 195 333 323 403 销售费用 64 67 81 88 资本开支 -403 -733 -733 -733 管理费用 116 136 159 185 投资 -64 -6 0 -6 财务费用 24 0 0 0 投资活动现金流 -440 -723 -725 -739 研发费用 249 239 282 326 股权募资 68 -7 0 0 资产减值损失 -21 0 0 0 债务募资 118 57 -28 108 投资收益 -15 8 8 0 筹资活动现金流 62 47 -28 258 营业利润 190 277 301 339 现金净流量 -181 -342 -429 -78 营业外收支 -1 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 189 277 301 339 成长能力 所得税 15 29 34 36 营业收入增长率 15.9% 10.4% 14.2% 18.5% 净利润 173 249 267 302 净利润增长率 -15.5% 13.3% 11.8% 14.1% 归属于母公司净利润 202 229 256 293 盈利能力 YoY(%) -15.5% 13.3% 11.8% 14.1% 毛利率 55.8% 53.7% 53.6% 53.7% 每股收益 0.48 0.54 0.61 0.69 净利润率 17.2% 17.6% 17.2% 16.6% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 4.0% 4.2% 4.5% 4.6% 货币资金 998 656 227 148 净资产收益率ROE 8.5% 8.9% 9.0% 9.0% 预付款项 52 58 71 80 偿债能力 存货 345 354 441 492 流动比率 1.99 1.49 1.16 1.07 其他流动资产 445 542 587 671 速动比率 1.49 1.05 0.66 0.58 流动资产合计 1,840 1,610 1,325 1,392 现金比率 1.08 0.61 0.20 0.11 长期股权投资 43 49 49 55 资产负债率 52.0% 51.1% 49.2% 48.2% 固定资产 718 812 888 947 经营效率 无形资产 94 94 95 96 总资产周转率 0.24 0.25 0.27 0.29 非流动资产合计 3,192 3,820 4,430 5,028 每股指标（元） 资产合计 5,032 5,430 5,756 6,420 每股收益 0.48 0.54 0.61 0.69 短期借款 157 165 138 145 每股净资产 5.61 6.13 6.74 7.67 应付账款及票据 228 318 379 416 每股经营现金流 0.46 0.79 0.77 0.95 其他流动负债 537 598 622 740 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 922 1,081 1,139 1,301 估值分析 长期借款 1,185 1,185 1,185 1,185 PE 75.42 66.69 59.63 52.25 其他长期负债 507 507 507 607 PB 6.24 5.91 5.37 4.72 非流动负债合计 1,692 1,692 1,692 1,792 负债合计 2,614 2,772 2,831 3,093 股本 422 422 422 422 少数股东权益 49 68 79 89 股东权益合计 2,418 2,658 2,925 3,327 负债和股东权益合计 5,032 5,430 5,756 6,420 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园