产品结构恢复升级，成本下降红利显现

2024年05月10日 公司研究●证券研究报告 重庆啤酒（600132.SH） 公司快报 产品结构恢复升级，成本下降红利显现事件：公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入42.93亿元，同比+7.16%，实现归母净利润4.52亿元，同比+16.78%，实现扣非归母净利润4.46亿元，同比+16.91%。24年目标：2024年公司计划实现营收中到高个位数增长。投资要点收入分析：24Q1量价齐升，各区域实现稳步增长。24Q1公司实现营业收入42.93亿元，同比+7.16%。公司啤酒业务实现收入41.78亿元，同比+6.59%，销量86.68万千升，同比+5.25%，对应吨价4820元，同比+1.28%，我们预计主要系高档酒收入占比提升。 1）分价格带：24Q1高档啤酒（8元及以上产品）实现营收25.72亿元，同比 +8.28%，占比提升0.96pct至61.56%；主流啤酒（4-8元产品）实现营收15.20 亿元，同比+3.57%；经济型啤酒（4元以下产品）实现营收0.86亿元，同比 +12.39%。 2）分地区：24Q1西北区、中区、南区分别实现营收11.60、18.09、12.09亿元，同比+3.23%、+7.05%、+9.32%，南区受益于大城市计划及渠道拓展增速较快。 利润分析：原材料价格下跌叠加产品结构升级，带动毛利率稳步提升。24Q1公司实现归母净利润4.52亿元，同比+16.78%。 1）成本上，公司24Q1吨成本同比-3.27%。公司24Q1毛利率为47.90%，同比 +2.74pct，主要系原材料价格下降以及产品结构升级所致。 2）费用上：24Q1公司期间费用率为16.18%，同比+0.43pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为13.13%、3.13%、0.11%、-0.19%，分别同比增加0.18、0.02、0.07、0.15pct。综合来看，24Q1归母净利率为10.53%，同比 +0.87pct。 2024年展望：主流价格带助成长，24年成本改善可期。展望2024年，我们认为： 1）产品组合：2024年公司“扬帆27”战略进入新的发展阶段“嘉速扬帆”。公司在产品组合上提升高端产品增长以及加速啤酒以外品类增长。我们认为在啤酒消费升级的大背景下，经济产品将逐步升级至主流产品，量增带动整体营收增长； 2）渠道分布：公司持续推动大城市计划，计划在2024年将目标城市从91个增加 至100个左右，并计划在各个城市拓展渠道，增强品牌势能；3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，预计公司大麦采购成本同比下降，而佛山生产基地预计将于24Q2投产，折旧摊销额的增加或将对冲成本红利； 食品饮料|啤酒Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2024-05-10)74.10元交易数据总市值（百万元）35,862.27流通市值（百万元）35,862.27总股本（百万股）483.97流通股本（百万股）483.9712个月价格区间99.26/55.30一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益6.6119.16-15.08绝对收益10.3728.11-24.06 分析师李鑫鑫 SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn 相关报告重庆啤酒：主流价位贡献量增，高分红政策延续-华金证券-食饮-公司快报-重庆啤酒2024.4.10 4）费用投放：公司在维持费用率的同时，增大投放力度，并聚焦于品牌端的费用投放。 投资建议：重庆啤酒是高端化排头兵，“6+6”品牌矩阵完善，大单品打造能力出色。随着消费力恢复、成本改善、“嘉速扬帆”战略加快高端化进程以及渠道精细化调整持续赋能成长，公司增长势能有望延续。我们预测公司2024年至2026年营业收入分别为156.96亿元、165.98亿元、175.17亿元，同比增速分别为6.0%、5.7%、5.5%，归母净利润分别为14.65亿元、15.84亿元、16.95亿元，同比增速分别为9.6%、8.1%、7.0%，EPS分别为3.03、3.27、3.50元，对应PE分别为24.5x、22.6x、21.2x，维持“买入-B”建议。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期、产品结构升级不达预期等。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,039 14,815 15,696 16,598 17,517 YoY(%) 7.0 5.5 6.0 5.7 5.5 归母净利润(百万元) 1,264 1,337 1,465 1,584 1,695 YoY(%) 8.3 5.8 9.6 8.1 7.0 毛利率(%) 50.5 49.1 49.6 50.1 50.2 EPS(摊薄/元) 2.61 2.76 3.03 3.27 3.50 ROE(%) 71.4 74.2 43.5 35.0 28.8 P/E(倍) 28.4 26.8 24.5 22.6 21.2 P/B(倍) 17.4 16.8 9.9 7.7 6.4 净利率(%) 9.0 9.0 9.3 9.5 9.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 5804 5465 8947 11565 15223 营业收入 14039 14815 15696 16598 17517 现金 3398 2713 5909 8587 11919 营业成本 6952 7534 7904 8275 8716 应收票据及应收账款 66 65 73 73 81 营业税金及附加 921 958 1051 1100 1154 预付账款 43 42 48 47 54 营业费用 2326 2533 2715 2788 2890 存货 2166 2100 2376 2310 2626 管理费用 535 495 518 531 561 其他流动资产 131 545 541 548 544 研发费用 111 26 27 28 30 非流动资产 6694 6922 6958 6971 6895 财务费用 -56 -60 -82 -118 -98 长期投资 297 141 260 381 501 资产减值损失 -79 -103 -94 -83 -88 固定资产 3681 3674 3697 3653 3551 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 685 677 709 752 743 投资净收益 68 67 67 67 67 其他非流动资产 2031 2431 2292 2185 2099 营业利润 3299 3353 3537 3977 4244 资产总计 12498 12387 15905 18536 22118 营业外收入 7 29 25 25 25 流动负债 8311 8182 8886 8888 9776 营业外支出 7 6 15 11 10 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 3299 3376 3547 3991 4260 应付票据及应付账款 2498 2608 2748 2859 3047 所得税 712 664 732 804 868 其他流动负债 5814 5574 6138 6029 6729 税后利润 2587 2712 2815 3187 3391 非流动负债 563 553 552 550 549 少数股东损益 1323 1375 1350 1603 1696 长期借款 0 0 -1 -3 -4 归属母公司净利润 1264 1337 1465 1584 1695 其他非流动负债 563 553 553 553 553 EBITDA 3670 3772 3857 4260 4479 负债合计 8875 8735 9438 9438 10324 少数股东权益 1567 1512 2862 4465 6161 主要财务比率 股本 484 484 484 484 484 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 8 16 16 16 16 成长能力 留存收益 1578 1656 3187 4555 6231 营业收入(%) 7.0 5.5 6.0 5.7 5.5 归属母公司股东权益 2056 2140 3606 4633 5632 营业利润(%) 11.9 1.6 5.5 12.4 6.7 负债和股东权益 12498 12387 15905 18536 22118 归属于母公司净利润(%) 8.3 5.8 9.6 8.1 7.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 50.5 49.1 49.6 50.1 50.2 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 9.0 9.0 9.3 9.5 9.7 经营活动现金流 3753 3097 3565 3551 4314 ROE(%) 71.4 74.2 43.5 35.0 28.8 净利润 2587 2712 2815 3187 3391 ROIC(%) 97.6 97.9 65.8 58.5 51.2 折旧摊销 473 478 439 486 527 偿债能力 财务费用 -56 -60 -82 -118 -98 资产负债率(%) 71.0 70.5 59.3 50.9 46.7 投资损失 -68 -67 -67 -67 -67 流动比率 0.7 0.7 1.0 1.3 1.6 营运资金变动 327 -196 460 63 561 速动比率 0.4 0.4 0.7 1.0 1.3 其他经营现金流 490 231 -0 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 -388 -1051 -408 -431 -383 总资产周转率 1.2 1.2 1.1 1.0 0.9 筹资活动现金流 -2133 -2743 39 -441 -599 应收账款周转率 160.7 227.7 227.7 227.7 227.7 应付账款周转率 3.0 3.0 3.0 3.0 3.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.61 2.76 3.03 3.27 3.50 P/E 28.4 26.8 24.5 22.6 21.2 每股经营现金流(最新摊薄) 7.75 6.40 7.37 7.34 8.91 P/B 17.4 16.8 9.9 7.7 6.4 每股净资产(最新摊薄) 4.25 4.42 7.45 9.57 11.64 EV/EBITDA 9.4 9.2 8.5 7.5 6.8 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李鑫鑫声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证