2024年一季报点评：内贸危化运输稳中有升，外贸业务不断拓展

投资要点 事件：盛航股份]公布2023年年度报告以及2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入12.6亿元，较上年同期增长45.3%，其中，实现化学品运输收入11.4亿元，较上年同期增长52.8%，占比达90.7%；实现油品运输收入1.2亿元，较上年同期增长33%，占比为9.2%。2023年全年公司实现归母净利润1.8亿元，归母净利率为14.4%，较22年下降5pp。2024年一季度公司实现营收3.8亿元，同比增长29.3%，实现归母净利0.5亿元，归母净利率为12.5%。 内贸危化运输稳中有升，外贸业务不断拓展。2023年度实现内贸液体化学品水路运量497万吨，较上年同期增长5.1%，公司在国内沿海散装液体化学品水路运输领域的市场占有率稳中有升。2023年度实现内贸油品水路运量59万吨，较上年同期增长7.7%，公司在内贸成品油水路运输的服务能力进一步增强；公司持续扩大在国际危化品运输业务中的运力投放，公司外贸业务运输航线不断向东南亚、东北亚、印度区域拓展，2023年全年实现外贸危险品运量合计121万吨，较上年同期增长2462.5%，公司在外贸液体危险品运输市场中的竞争力大幅提升。 行业整体运力有序增长，公司运力结构不断优化。截至2023年末，沿海省际化学品船（含油品、化学品两用船）共计292艘、149.2万载重吨，较2022年底增加5艘、9.3万载重吨，吨位增幅6.6%，宏观调控下，行业整体运力有序增长。公司通过新增运力申请及购置市场存量船舶的方式逐步扩大运力规模，截至2023年末，公司控制的内外贸船舶共40艘（含购置丰海海运正在办理交接改造但尚未投入营运的3艘船舶），总运力29.9万载重吨，其中内贸化学品船29艘，总运力18.1万载重吨，市占率约为12.1%；成品油船6艘，总运力5.8万载重吨；外贸化学品船舶5艘，总运力6万载重吨。 盈利预测与投资建议。考虑到公司积极开拓新客户，同时扩大现有船队规模，我们认为未来公司业务收入有进一步上涨空间；公司完善的运输网络，满足客户需求同时能够有效降低运营成本，预计公司2024/25/26年归母净利润分别为2.5、 3、3.5亿元，EPS分别为1.44元、1.75元、2.04元，对应PE分别为12x、10x、9x。2024年可比公司平均PE为16倍，给予公司24年15倍PE，对应目标价21.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：化工行业波动风险、安全运营和环境保护风险、经营成本上升风险等。 指标/年度 1国内液体化学品航运龙头企业 公司主要从事国内沿海、长江中下游以及国际油轮、化学品船舶运输。盛航股份自1994年11月7日成立，深耕危化品水路运输领域，为大型化工企业提供配套物流服务，是国内液体化学品航运龙头企业之一。主要从事国内沿海、长江中下游及国际液体化学品、成品油水上运输业务，覆盖了市场上有运输需求的绝大部分液体化学品种类。同时在危化品水路运输领域，公司逐步拓展高端化学品运输业务，并不断拓展液化石油气、液氨等新能源运输业务，以此为基础不断向码头、仓储、公路运输上下游供应链延伸，为客户提供定制化的运输服务，提升公司一体化服务能力。 图1：公司运输解决方案 公司通过新增运力申请及购置市场存量船舶的方式逐步扩大运力规模。截至2023年末，沿海省际化学品船（含油品、化学品两用船）共计292艘、149.2万载重吨，较2022年底增加5艘、9.3万载重吨，吨位增幅6.6%，宏观调控下，行业整体运力有序增长。公司运力结构不断优化，截至2023年末，公司控制的内外贸船舶共40艘（含购置丰海海运正在办理交接改造但尚未投入营运的3艘船舶），总运力29.9万载重吨，其中内贸化学品船29艘，总运力18.1万载重吨，市占率约为12.1%；成品油船6艘，总运力5.8万载重吨；外贸化学品船舶5艘，总运力6万载重吨。公司另有在建船舶4艘，总运力2.1万载重吨，未来船舶建成投产后将进一步优化船龄和运力结构，增强公司的综合竞争力水平。 图2：中国沿海化学品船运力情况 内贸危化运输稳中有升，外贸业务不断拓展。2023年度实现内贸液体化学品水路运量497万吨，较上年同期增长5.1%，公司在国内沿海散装液体化学品水路运输领域的市场占有率稳中有升。2023年度实现内贸油品水路运量59万吨，较上年同期增长7.7%，公司在内贸成品油水路运输的服务能力进一步增强；公司持续扩大在国际危化品运输业务中的运力投放，公司外贸业务运输航线不断向东南亚、东北亚、印度区域拓展，2023年全年实现外贸危险品运量合计121万吨，较上年同期增长2462.5%，公司在外贸液体危险品运输市场中的竞争力大幅提升。 根据战略发展规划，公司持续推进清洁能源物流供应链建设。公司新建 5,500m ³半冷半压式LPG/NH3/VCM运输船预计将于2024年6月建成投运，同时积极筹备获批运力建造事项，为液氨水路运输业务的发展提供必要的运力支撑。液氨公路运输和贸易板块在安德福运营下保持稳定，全年液氨运量为68.4万吨，较上年同期增长4.8%，目前公司正在积极筹备液氨仓储平台的搭建，着力解决液氨码头仓储这一关键物流环节，为后续仓储业务平台的建设和发展助力。未来公司在液氨水路运输、公路运输、贸易经营、仓储领域四位一体经营格局的构建和内外贸联动发展模式的完善，将有利于提升清洁能源物流供应链整体经营效益，对公司的持续经营能力和盈利能力产生积极影响。 图3：公司主要货物运量（万吨） 公司实际控制人为李桃元。截至2024年3月31日，董事长李桃元持有公司28.8%股份，为公司实际控制人。公司下设多个子公司开展不同方向的业务。有中远海运能源、中远海运散运、中远海运客运等业务主体，致力于巩固和发展全球第一大综合航运企业的地位，公司通过三个主要的子公司开展业务。 图4：公司股权结构 公司发挥在危化品水路运输市场中的竞争优势，进一步加强并深化与现有大客户的合作关系，经营效益稳步提升。2023年公司实现营业收入12.6亿元，较上年同期增长45.3%，其中，实现化学品运输收入11.4亿元，较上年同期增长52.8%，占比达90.7%；实现油品运输收入1.2亿元，较上年同期增长33%，占比为9.2%。2024年一季度公司实现营收3.8亿元，同比增长29.3%。 图5：公司营业收入情况 图6：公司分产品营业收入占比 公司完善的运输网络，满足客户需求同时能够有效降低运营成本。2023年随着公司内外贸水路运输业务规模持续扩大，运营船舶数量增加，公司人工、燃油、折旧等相关费用增长较快，公司营业成本同比增长57.8%，实现毛利近4亿元，毛利率为31.4%，较22年下降5.5pp。从成本构成来看，人工以及船舶的燃油费、折旧费占比较高，2023年分别占比为29.4%、29.6%、16.4%。2024年一季度，公司经营毛利率为33.9%，较23年底上涨2.5pp。 图7：公司营业成本情况 图8：公司主营业务毛利情况 为满足业务经营以及运力扩张的实际需求，公司短期流动资金借款及长期债务融资等财务费用有较大幅度的增长。从四项费用来看，2023年，公司财务费用增长较快，财务费用率为5.4%，较22年上涨2pp，2024年一季度进一步上涨为6.2%；2023年公司管理费用率、销售费用率、研发费用率分别下降1.2pp/0.1pp/0. 6pp。综合来看，2023年公司四费率为13.8%，同比22年上涨0.1pp，全年公司实现归母净利润1.8亿元，归母净利率为14.4%，较22年下降5pp。2024年一季度公司实现归母净利0.5亿元，归母净利率为12.5%，较23年下降1.9pp。 图9：公司四费率情况 图10：公司归母净利情况 2盈利预测及估值 关键假设： 1）考虑到积极开拓新客户，同时扩大现有船队规模，我们假设公司2024/25/26年化学品的运量同比+13.8%/12.7%/9.6%，货运单价同比+11.3%/4.1%/2.3%； 2）2024/25/26年油品的运量同比+5%/3%/3%，单价稳定； 3）公司完善的运输网络，满足客户需求同时能够有效降低运营成本，公司整体毛利率为33.6%/33.8%/33.9%。 表1：收入预测 预计公司2024/25/26年归母净利润分别为2.5、3、3.5亿元，EPS分别为1.44元、1.75元、2.04元，对应PE分别为12x、10x、9x。 表2：可比公司估值 我们选取以上企业作为可比公司，2024年可比公司平均PE为16倍。考虑公司明晰的船队规划以及成长性，给予24年15倍PE，对应目标价21.6元，首次覆盖给予“买入”评级。