煤炭2023年报及2024年一季报综述：煤企盈利维持高位，分红率提升

煤炭板块近一年市场表现 投资要点： 行业基本面观察：2023年煤炭保供政策延续叠加进口超预期，国内煤炭供给同比增加；2024Q1产量同比回落。2023年全国煤炭产量实现46.58亿吨，较去年同比上涨3.62%。由于后半年安全监察趋严等因素影响，全年产量增速先高后低形态，2023年Q3、Q4产量增速相比上半年大幅降低。2024年以来安监延续，2024Q1产量11.06亿吨，同比降低4.12%。从结构上看， 2023年贡献增量主要的区域仍为山西、新疆、内蒙古、陕西四个产区，四地 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业分析 2024年5月10日 2023年报及2024年一季报综述领先大市-A(维持) 煤企盈利维持高位，分红率提升 煤炭 资料来源：最闻 相关报告： 【山证煤炭】年报逐步收官，关注下游需求恢复-【山证煤炭】行业周报 （20240422-20240428）：2024.4.29 【山证煤炭】煤炭进口数据拆解:3月煤炭进口显著放缓2024.4.25 分析师：胡博 执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 区合计增量1.46亿吨，占全部增量的89.55%。2023年中国煤及褐煤进口量实现4.74亿吨，同比增加61.81%；2024Q1煤及褐煤进口量1.16亿吨，同比 +13.9%，但环比-8.57%，内外贸价差低位下进口增量有限。2023年山西优混Q5500市场均价为972元/吨，同比降低23.37%，但比十三五期间均价仍高出83.18%；2024Q1均价908元/吨，同比-20.20%，环比-6.26%，仍处于相对历史高位。炼焦煤价格中枢也有所回落，但价格韧性较强。2023年京唐港主焦煤均价为2283元/吨，同比-19.62%；2024Q1京唐港主焦煤均价2412元 /吨，同比-4.06%，环比-5.86%，有所回落。 报表总结：2023年样本公司煤炭产销量同比以增加为主，但受煤价下行及成本刚性影响，板块归母净利同比回落，但仍处高位，同时，分红比例进一步提高；2024Q1煤价弱势震荡，归母净利润同比回落为主。25家样本煤炭上市公司合计实现煤炭产量12.01亿吨，同比增长7.03%，增幅较上年增加4.35个百分点，高于全国煤炭产量增幅；实现煤炭销量14.19亿吨，同比增长7.22%。受煤价下行，但成本刚性影响，煤炭公司平均实现吨煤毛利有所降低，25家样本公司平均吨煤毛利（简单平均）为271元/吨，同比减少25.92%。25家煤炭上市公司平均吨煤净利为88.87元/吨，同比减少43.27%。2023年吨煤毛利与吨煤净利仍高出“十三五”期间平均水平71.84%和108.27%，仍处于历史较好盈利能力时期。2024年Q1煤炭采选板块营收合计3161.54亿元，同比-12.61%；实现归母净利润合计400.17亿元，同比 -34.31%，但相对也处于高位。同时，随着煤炭行业盈利改善，2016年以来煤炭上市公司分红意愿及分红比例持续提升。2023年剔除神华后的24家公司合计分红金额626.16亿元，同比降低23.69%，但分红比例约为53.24%，同比提高4.59个百分点。 指标排名：煤炭产、销量以增为主，营收及盈利普遍回落。2023年，受煤炭保供政策延续影响，叠加前期核增产能及新增产能释放影响，煤炭上市公司煤炭产销量普遍增长。但煤价中枢回落，煤炭上市公司营收以下降为主， 煤炭上市公司盈利能力也有所下降。2023年报样本公司业绩同比回落为主；从营业总收入增长幅度来看，2023年排名前五的公司分别为新集能源、淮北矿业、陕西煤业、中国神华和郑州煤电；2023年归母净利润录得净增长的有永泰能源、冀中能源、晋控煤业、中煤能源和新集能源；2024Q1排名靠前且盈利为正的公司分别为永泰能源、晋控煤业、昊华能源和新集能源。2023年报及2024Q1录得归母净利润为亏损的公司有三家，分别为新大洲A、安源煤业和大有能源。 投资策略：整体来看，我们认为2024年煤炭供需关系很难进一步宽松，随着迎峰度夏旺季到来，预计国内煤炭价格进一步回落空间不大；且后期地产、基建等稳经济政策仍存边际改善预期，煤炭需求刚性较强。从板块投资价值角度来看，随着市值管理地位提高叠加低利率环境预期长期存在，“高股息+央企”估值后期仍有望提升，因此我们维持“领先大市”评级。建议关注以下标的：1、炼焦煤底部确认，后续有望偏强运行，山西区域产量有望加速释放，关注【潞安环能】、【山煤国际】、【山西焦煤】、【平煤股份】、【淮北矿业】、【恒源煤电】；2、利率环境未明显转变，当前时点更看好“高股息+煤电一体化”，关注【新集能源】、【中国神华】。 风险提示：经济衰退；供给释放超预期；进口超预期；海外煤价大幅下跌；安全、环保风险及其他扰动因素。 目录 1.行业基本面观察：煤价中枢回落，但仍处相对高位6 1.1供给：2023年产量增速先高后低，2024Q1同比回落6 1.2需求：电需为主，煤炭消费整体增长7 1.3进口：国内经济率先复苏，进口煤炭大幅增加8 1.4价格：煤价中枢整体回落，但仍处相对高位10 2.报表总结：2023年报及2024Q1盈利回落但维持相对高位13 2.12023年及2024Q1板块归母净利同比回落，但仍处高位13 2.2产、销量同比增长，价格回落吨煤毛利降低14 2.3平均吨煤毛利随售价有所降低15 2.4分红比例有所提高16 2.5盈利质量仍较好，资产负债表进一步修复17 3.指标排名：煤炭产、销量以增为主，营收及盈利普遍回落18 4.投资策略：超预期因素或来自需求，受益标的值得关注22 5.风险提示23 图表目录 图1：2023年国内煤炭产量及增速6 图2：2023年国内煤炭月度产量及同比、环比增速6 图3：2023年火电产量及同比增速7 图4：2023年水泥产量及同比增速7 图5：2023年焦炭产量及增速8 图6：2023年生铁产量增速转正8 图7：2023年煤炭进口量及增速9 图8：2023年分煤种进口量9 图9：分国别动力煤进口量（万吨）9 图10：分国别炼焦煤进口量（万吨）9 图11：山西优混Q5500市场价走势10 图12：山西优混均价走势10 图13：2023年炼焦煤内外贸价格及价差11 图14：2023年炼焦煤价格中枢有所回落11 图15：2023年焦炭价格中枢回落11 图16：2023年焦炭利润维持偏低水平11 图17：2011-2023年中信煤炭开采洗选板块平均销售毛利率与净利率14 图18：2015-2023煤炭上市公司产、销量及增速14 图19：2015-2023年25家样本煤炭上市公司平均吨煤售价及吨煤成本15 图20：2015-2023年样本煤炭上市公司（25家）平均吨煤毛利和净利16 图21：2015-2023年煤炭上市公司分红金额及分红比例16 图22：2011-2023中信煤炭板块应收账款及应收票据占营业收入比重17 图23：2011-2023中信煤炭板块经营现金流量净额/归母净利润17 图24：2011-2023煤炭上市公司资产负债率18 表1：2023年分省份煤炭产量、增速及增量贡献率7 表2：煤炭板块利润表（中信煤炭开采洗选板块合计）单位：亿元，%13 表3：2023煤炭上市公司煤炭产量、销量及增长率排名单位：万吨，%19 表4：2023年报及2024Q1煤炭上市公司营业总收入及增速单位：亿元，%20 表5：2023年报及2024Q1煤炭上市公司归母净利润及增速单位：亿元，%20 1.行业基本面观察：煤价中枢回落，但仍处相对高位 1.1供给：2023年产量增速先高后低，2024Q1同比回落 2023年煤炭保供政策延续，国内产量供给继续增加。2023年全国煤炭产量实现46.58亿 吨，较去年同比上涨3.62%,全年煤炭产量增加1.63亿吨，但增速及增量较2022年均大幅减少。同时，由于后半年安全监察趋严等因素影响，全年产量增速先高后低形态，2023年Q3、Q4产量增速同比分别为3.81%、3.62%，相比上半年大幅降低。2024年以来安监延续，2024Q1产量11.06亿吨，同比降低4.12%。 图1：2023年国内煤炭产量及增速图2：2023年国内煤炭月度产量及同比、环比增速 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 供给结构进一步向西部集中，内地产量有所增加，但后劲不足。从结构上看，2023年贡献增量主要的区域仍为山西、新疆、内蒙古、陕西四个产区，分别贡献产量增量4944万吨、4390万吨、3690万吨和1532万吨，占全部增量的比例分别为30.41%、27.01%、22.70%和9.43%，四地区合计增量1.46亿吨，占全部增量的89.55%，即国内煤炭供给结构向西部集中的趋势加剧。同时，由于保供政策，内地省份产量有所增长，除晋陕蒙贵新以外的其他省份煤炭产量合计增长1390万吨，增速8.55%，但由于资源禀赋矛盾，我们认为其非主产区以外煤炭产量增长难以持续，2024Q1非主产区煤炭产量同比降低1.08%。另外，2024年需关注主产区开采力度下降问题，如根据《2024年山西省煤炭稳产保供工作方案》，山西省全年煤炭生产计划13亿吨，较2023年实际产量减少约5600万吨，幅度约4.13%。同时，2024年以来煤炭价格中枢下行，后期新疆煤炭外运或将受限，关注其对国内煤炭供应的影响。2024年Q1全国煤炭产量 实现11.06亿吨，同比下降-4.12%；其中山西累计2.72亿吨，同比下降18.47%。 表1：2023年分省份煤炭产量、增速及增量贡献率 资料来源：wind，山西证券研究所 1.2需求：电需为主，煤炭消费整体增长 2023年火电发电量增速上行，仍是煤炭消费主力。受2023年疫情结束，经济复苏启动影 响，我国火电发电量实现62318亿千瓦时，同比增长6.47%，比2022年提高5个百分点，说明我国电力需求增速仍强，火电需求达峰尚需时日。2023年火电发电量占比69.95%，同比提高近0.2个百分点，仍是我国电力市场主要构成，是能源保供的“稳定器”。2024以来我国经济稳步复苏，2024Q1我国发电量累计16028亿千瓦时，同比增长7.2%。 图3：2023年火电产量及同比增速图4：2023年水泥产量及同比增速 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 地产弱势延续，但制造业需求复苏，钢铁产量增长提振煤炭需求。2023年国内水泥产量 实现20.23亿吨，同比降0.7%；主要受地产复苏较慢等因素影响。但受制造业增速仍强，叠加出口增加影响，国内钢铁产量实现增长，2023年制造业固定资产投资增速6.5%，维持较高水平；钢材出口合计9026.4万吨，同比增长34.08%，需求增加带动国内钢铁及下游产品产量增长，2023年国内焦炭产量实现4.93亿吨，同比增4.05%；生铁产量实现8.71亿吨，同比增加0.83%；钢材产量实现13.63亿吨，同比+1.67%。2024Q1水泥、焦炭、生铁产量同比增速分别为-11.8%、-0.5%和-2.9%；地产弱势对下游仍有所制约，但随着稳经济措施效果显现，预期后期下游需求将有所改善。 图5：2023年焦炭产量及增速图6：2023年生铁产量增速转正 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 1.3进口：国内经济率先复苏，进口煤炭大幅增加 国际能源危机缓解，国内经济复苏带动进口煤需求。2023年一方面国际能源价格尤其天然气中枢大幅下降，导致欧美煤炭需求下行，国际能源价格走低；另一方面，亚洲由于受地缘政治影响较小，通胀压力不大，中国、印度等国家经济率先复苏，国际煤炭贸易中心重新向亚洲转移；同时，需求导致国内煤炭价格回落小于海外，国内煤价尤其是动力煤价格与海外价差回正，导致进口煤炭同比大幅增加。2023年中国煤及褐煤