24H2加速计算卡供给改善，用户端及嵌入式业务温和复苏

超微半導體（AMD）更新報告 買入2024年5月8日 24H2加速計算卡供給改善，用戶端及嵌入式業務溫和復蘇 業績摘要：2024Q1公司實現營收55億美元，同比增加2.2%，基本符合一致預期。毛利率為46.8%，同比增加2.7個百分點；經營利潤為11.3 億美元，同比增長3.2%，營業利潤率為20.7%；GAAP淨利潤1.2億美元，Non-GAAP淨利潤10.3億美元，同比增長4.4%。Non-GAAP攤薄每股收益為0.62美元，基本符合一致預期。下季度收入指引中值57億美元，同比增加5.5%，環比增加3.6%，符合一致預期。Non-GAAP毛利率指引為53%。上半年AI加速卡仍有供應限制影響，遊戲及嵌入式業務持續承壓。2024H2隨著先進封裝產能提升，AI晶片供應限制減弱，用戶端業務需求溫和復蘇，嵌入式業務庫存見底後將逐步復蘇。 加速計算需求強勁，上調MI300系列全年貢獻收入至40億美元：本季度資料中心營收同比增長80.5%達23.4億美元，主要因伺服器及AI處理器需求強勁。伺服器處理器方面，下一代Turin系列將在24H2宣 發。GPU方面，公司上調產品全年收入指引至40億美元。價格方面，管理層表示目前資料中心毛利率仍處於較低水準；產能方面，上半年MI300產能將持續受到台積電先進封裝產能限制，但下半年有望逐步改善。我們認為2024全年MI300產能有望達到61萬片，平均ASP在9.4千美元，全年有望貢獻收入57億美元。 用戶端業務受益PC銷量回暖，AIPC處理器Strix將于年底宣發：本季度用戶端業務收入同比增長85.1%達13.7億美元，主要因Ryzen系列桌上型電腦CPU產品銷量強勁。2024Q1年全球PC出貨量達5980萬台， 同比+0.2%，環比-5.5%，恢復至疫情前水準。公司在x86架構下桌上型電腦市場份額達20.3%。展望2024年全球PC市場需求有望呈現溫和增長趨勢，24H2公司用戶端業務有望迎來量價齊升。 遊戲及嵌入式業務持續承壓，FPGA需求有望在下半年回暖：本季度遊戲及嵌入式業務營收同比分別下滑47.5%/45.8%達9.2/8.5億美元，公司指引全年遊戲業務將持續承壓，但下半年FPGA產品銷量有望受益AI 帶來的多樣化需求+下游庫存見底迎來溫和復蘇。 目標價178.00港元，買入評級：下半年MI300持續放量+PCCPU產品需求回暖將驅動資料中心及用戶端業務增長，遊戲及嵌入式業務中短期仍在承壓，我們預計2024-2026年公司收入CAGR為33.1%，Non-GAAP淨 利潤CAGR為67.1%。採用DCF估值法，得到目標價178.00美元，對應2024年PE為50倍，對比當前股價仍有15.26%上升空間，買入評級。 曹淩霽 +852-25321539 Rita.cao@firstshanghai.com.hk韓嘯宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk主要資料 行業半導體 股價154.43美元 目標價178.00美元 (+15.26%) 股票代碼AMD(US) 總股數16.16億ADS 市值2496.07億美元 52周高/低227.30美元/93.12美元每ADS帳面值34.78美元 主要股東VanguardGroupINC.8.81% BlackRock7.65% StateStreetCrop4.10% 盈利摘要 股價表現 截至12月25日止财政年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总营业收入（百万美元） 23,601 22,680 26,671 33,320 40,151 变动 43.6% -3.9% 17.6% 24.9% 20.5% Non-GAAP净利润（百万美元） 5,504 4,302 5,766 9,237 12,014 Non-GAAP每股盈利（美元） 3.5 2.7 3.6 5.7 7.5 变动 25.6% -23.3% 33.2% 60.3% 30.1% 基于154.43美元的市盈率（估） 44.1 57.4 43.1 26.9 20.7 每股派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 來源:公司資料,第一上海預測來源:彭博 第一上海證券有限公司 www.mystockhk.com MI300X銷售情況預測 未來三年收入CAGR401.2%假設2024-2026年台積電CoWoS先進封裝年產能分別為42/63/82萬片，公司訂單占比分別為12%/11%/10%；我們預計公司2024-2026年GPU貢獻收入分別為57/100/136億美元，三年複合增長率401.2%。 圖表1：2024年-2026年公司GPU產品的營收預測 資料來源：公司資料，第一上海預測 主要財務報表 损益表财务能力分析 单位：百万美元,财务年度截至12月31日 2022财年 实际 2023财年 实际 2024财年 预测 2025财年 预测 2026财年 预测 2022财年 实际 2023财年 实际 2024财年 预测 2025财年 预测 2026财年 预测 盈利能力 主营业务收入 23,601 22,680 26,671 33,320 40,151 毛利率(%) 44.9% 46.1% 49.4% 51.5% 54.5% -主营业务收入成本 12,998 12,220 13,496 16,160 18,269 EBITDA利润率(%) 29.5% 24.2% 20.1% 22.8% 24.3% 毛利 10,460 13,176 17,160 21,883 0 净利润率(%) 5.6% 3.8% 8.1% 14.8% 17.6% 营业开支 9,339 10,059 10,722 11,495 13,772 销售总务及管理开支 4,334 4,187 4,187 4,532 5,220 营运表现 研究和开发开支 5,005 5,872 6,535 6,964 8,552 销售及管理费用/收入(%) 9.9% 10.4% 10.4% 8.8% 8.5% 营业利润 1,264 401 2,454 5,664 8,111 研发费用/收入(%) 21.2% 25.9% 24.5% 20.9% 21.3% -利息支出 88 106 0 0 0 实际税率(%) -10.3% -70.3% 10.5% 12.3% 12.3% -营业外亏损净额 -8 -197 0 0 0 股息支付率(%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 税前利润 1,184 492 2,427 5,631 8,070 库存周转天数 79.3 119.6 126.0 110.0 100.0 -所得税支出 -122 -346 255 693 993 应收账款天数 52.1 75.4 78.0 70.0 62.0 -关联公司及其他亏损 -14 -16 0 0 0 应付账款天数 129.0 157.7 145.0 135.0 130.0 净利润 1,320 854 2,172 4,938 7,078 普通股东所得净利润 1,320 854 2,172 4,938 7,078 财务状况 折旧与摊销 4,174 3,453 2,913 1,917 1,641 资产负债率 19.0% 17.7% 17.4% 16.5% 15.2% EBITDA 6,971 5,496 5,367 7,581 9,752 ROA 2.0% 1.3% 3.0% 6.2% 7.9% 主营业务增长(%) 43.6% -3.9% 17.6% 24.9% 20.5% ROE 2.4% 1.5% 3.6% 7.4% 9.3% EBITDA增长率(%) 35.8% -26.8% -2.4% 29.2% 22.3% 经营性现金流/收入 15.1% 7.4% 15.0% 22.5% 22.4% 资产负债表 现金流量表 2022财年 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 2022财年 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 +现金与现金等同 实际 4,835 实际 3,933 预测 7,233 预测 13,875 预测 21,816 实际 实际 预测 预测 预测 +短期投资 1,020 1,840 1,840 1,840 1,840 +净利润 1,320 854 2,172 4,938 7,078 +应收账款与票据 4,126 5,376 6,182 6,776 7,054 +折旧、摊销 4,174 3,453 2,913 1,917 1,641 +库存 3,771 4,351 5,096 4,780 5,370 +其他非现金调整 -1,164 -975 -1,019 -1,019 -1,019 +其他流动资产 1,267 1,268 1,395 1,534 1,688 +非现金经营资本变动 -1,846 -3,049 -1,753 -427 -1,245 总计流动资产15,019 16,768 21,746 28,805 37,768 经营活动现金流量 3,565 1,667 3,994 7,508 8,985 +财产、厂房及设备1,513 1,589 1,812 2,122 2,504 +经营租赁460 633 633 633 633 +固定资产变动 -450 -546 -693 -866 -1,044 +长期投资与应收0 0 0 0 0 +长期净投资变动 0 0 0 0 0 +其他长期资产 50,588 48,895 48,144 48,464 49,150 +收购与剥离净现金 822 -131 0 0 0 总计非流动资产 52,561 51,117 50,589 51,219 52,287 +其他投资活动 1,627 -746 0 0 0 总资产 67,580 67,885 72,335 80,024 90,054 投资活动现金 1,999 -1,423 -693 -866 -1,044 +应付账款 5,570 5,137 5,735 6,386 6,809 +短期债务 0 751 751 751 751 +已付股利 0 0 0 0 0 +其他短期负债 463 363 363 363 363 +债务(偿付)所得现金 679 0 0 0 0 总计流动负债 6,369 6,689 7,287 7,938 8,361 +股本增加 167 268 0 0 0 +长期借款 2,863 2,252 2,252 2,252 2,252 +股本减少 -406 -427 0 0 0 +其他长期负债 3,598 3,052 3,052 3,052 3,052 +其他融资活动 -2 -2 0 0 0 总计非流动负债 6,461 5,304 5,304 5,304 5,304 融资所得现金 -3,264 -1,146 0 0 总负债 12,830 11,993 12,591 13,242 13,665 现金净增减 2,300 -902 3,300 6,642 总股东权益 54,750 55,892 59,745 66,782 76,389 现金剩余 4,835 3,933 7,233 13,875 0 資料來源：公司資料、第一上海預測 7,941 21,816 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號 永安集團大廈19樓 電話:(852)2522-2101 傳真:(852)2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不