券商ETF（159842）投资价值分析：政策发力+业绩改善，券商配置价值逐渐显现

证券研究报告|2024年05月10日 基金投资价值分析 政策发力+业绩改善，券商配置价值逐渐显现——券商ETF（159842）投资价值分析 核心观点金融工程专题报告 政策发力+业绩改善，券商配置价值逐渐显现 宏观经济复苏是板块行情的前置条件，监管利好政策是板块行情的催化条件。目前宏观经济呈现弱复苏，叠加流动性环境宽裕，并且在打造金融业“国家队”等一系列政策催化下，券商板块的配置价值凸显。同时券商板块处于机构配置比例的低位，未来配置空间较大，近两月资金持续流入证券ETF，表明市场对券商板块也在逐渐看好。 中证全指证券公司指数投资价值分析 中证全指证券公司指数（399975.SZ）发布于2013年7月15日，该指数根 据中证行业分类方法，选取中证全指样本股中至多50只证券公司行业股票组成，以反映该行业股票的整体表现。 成分股集中于证券行业，重仓券商行业龙头。中证全指证券公司指数行业分布集中，中信二、三级行业集中于证券。前十大权重股占比合计为54.09%，持仓集中度较高，聚焦于券商行业龙头。从指数成分股数量分布来看，其中46%的成分股为中证500指数，40%为沪深300指数，12%为中证1000指数，整体偏向中大盘，但兼顾小市值的券商股票。 指数估值处于低位，弹性高于主要宽基。截至2024年4月30日，中证全指证券公司指数的市盈率为24.46，市净率为1.23。市盈率处于58.43%分位点，市净率处于5.33%分位点，估值处于发布日以来较低水平。该指数2013年7月15日以来的年化收益为1.90%，年化波动率33.52%，波动明 显高于中证500、沪深300和上证50指数，指数弹性大。 盈利持续改善，自营业务驱动业绩增长。中证全指证券公司指数2022年营业收入增速为-23.51%，净利润增速为-33.98%，2023年营业收入增速为0.81%，净利润增速为1.46%，增速由负转正，预期2024年、2025年证券行业盈利有望进一步改善。2023年券商行业自营业务收入实现快速增长，同比增长74.28%，而其他主营业务均出现了明显的业绩下滑，说明当前券商主要由自营业务驱动业绩增长。 券商ETF（159842）投资价值分析 券商ETF（159842）是银华基金发行的一只以跟踪中证全指证券公司指数为目标的ETF基金，基金经理为马君女士和王帅先生，该产品于2021年3月19日在深圳证券交易所上市。 风险提示：本报告研究分析及结论完全基于公开数据进行测算和分析，相关模型构建与测算均基于国信金融工程团队客观研究。基金过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，不能保证未来可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。请详细阅读报告风险提示及声明部分。 金融工程·数量化投资 证券分析师：张欣慰联系人：陈梦琪 021-60933159021-60375447 zhangxinwei1@guosen.com.cnchenmengqi@guosen.com.cn S0980520060001 相关研究报告 《热点跟踪-上市公司一季报超预期全景解析》——2024-05-08 《金融工程专题研究-政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇——广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析》 ——2024-04-25 《金融工程专题研究-公募FOF基金2024年一季报解析》 ——2024-04-24 《海外资管机构月报-3月美国ETF吸金超千亿美元》 ——2024-04-22 《金融工程专题研究-哪类ETF的机构投资者占比在提升？—穿透算法下的ETF机构持仓行为分析》——2024-04-13 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 政策发力+业绩改善，券商配置价值逐渐显现4 宏观经济弱复苏，流动性环境宽裕4 打造金融业“国家队”，大券商规模效应凸显4 机构配置低位，未来配置空间较大5 近两月资金持续流入证券ETF7 中证全指证券公司指数投资价值分析8 指数编制规则介绍8 成分股集中于证券行业，重仓券商行业龙头8 估值处于低位，具备安全边际9 盈利持续改善，自营业务驱动业绩增长9 指数弹性高于主要宽基指数10 券商ETF（159842）12 产品介绍12 基金管理人简介12 总结14 风险提示15 图表目录 图1：中国制造业PMI指数4 图2：证券公司指数和中债国债10年到期收益率走势4 图3：2010年以来券商行情走势25 图4：主动股票基金重仓股配置证券公司的比例变化6 图5：主动股票基金重仓股配置证券公司相对中证800的比例6 图6：主动股票基金重仓股配置证券公司的比例变化（截至20240429）7 图7：证券ETF的份额变化（截至20240430）7 图8：中证全指证券公司指数成分股数量分布8 图9：中证全指证券公司指数成分股平均市值8 图10：中证全指证券公司指数市盈率9 图11：中证全指证券公司指数市净率9 图12：中证全指证券公司指数营业收入及增速10 图13：中证全指证券公司指数归母净利润及增速10 图14：券商行业业务收入分布结构10 图15：券商行业业务收入同比增长10 图16：中证全指证券公司指数净值（20130715-20240430）11 表1：中证全指证券公司指数基本信息及选样方法8 表2：中证全指证券公司指数前十大权重股（截至20240430）9 表3：不同指数业绩（20130715-20240430）10 表4：券商ETF（159842）基本概况12 表5：银华基金非货币ETF产品列表13 政策发力+业绩改善，券商配置价值逐渐显现 宏观经济弱复苏，流动性环境宽裕 宏观政策持续发力，促进经济回升向好。2023年7月24日中央政治局会议明确“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需”后，包括央行降息降准、专项债发行提速、房地产行业系列支持政策及其他促消费稳投资措施陆续出台。2023年12月，中央经济工作会议表示2024年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强调追 求高质量发展，同时定调2024年积极的财政政策“适度加力、提质增效”。2024 年3月召开的全国两会在北京召开，与中央经济工作会议保持一致，提到要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，并提出今年发展主要预期目标是国内生产总值增长5%左右。 2024年3月制造业PMI为50.8%，前值为49.1%，较上月提升1.7个点，连续 5个月运行在50以下后重返景气区间。但需求依然偏弱，3月全国工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降2.8%，整体经济呈现弱复苏的态势；此外从利率来看，国内十年期国债到期收益率近期持续下行，已经跌破2.3%，货币流动性持续宽松。目前流动性处于持续宽松且叠加宏观经济弱复苏，对券商板块行情的启动具有一定的助推作用。 图1：中国制造业PMI指数图2：证券公司指数和中债国债10年到期收益率走势 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 打造金融业“国家队”，大券商规模效应凸显 “新国九条”颁布利好券商整合主线。4月12日，国务院新“国九条”，剑指严监管、防风险，保护中小投资者利益，监管导向明确： 一是严把发行上市准入关，二是严格上市公司持续监管，三是加大退市监管力度，四是加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强，五是加强交易监管，增强资本市场内在稳定性，六是大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量，七是进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展，推动形成促进资本市场高质量发展的合力。 新“国九条”推动A股从传统“融资市场”转变为现金分红、股权回购结合的“投资市场”，吸引产期资金，促进资本市场建设。未来中小券商难以超速发展，大券商规模效应凸显，判断证券行业集中度提升，机构定价权加深，资管指数化加强，行 业将加速扶优去劣，并购整合。1 集中力量打造金融业“国家队”。4月25日，国务院发布关于金融企业国有资产管理情况专项报告审议意见的研究处理情况和整改问责情况的报告。报告显示，集中力量打造金融业“国家队”。研究起草加强国有金融资本管理行动方案，推进国有大型金融企业对标世界一流金融企业，突出主业、做精专业，不断提升竞争力和国际影响力。研究制定推进保险业等高质量发展的指导意见，推进非银行金融机构规范发展。推动头部证券公司做强做优，支持上海、深圳证券交易所建设世界一流交易所。 宏观经济复苏是板块行情的前置条件，监管利好政策是板块行情的催化条件。2010年以来，券商板块共经历6次重要上涨行情，启动时点一般位于宏观经济衰退后期或复苏前期，市场估值探底叠加流动性充裕，板块走势与市场整体走势基本一致。利好行业中长期持续发展的政策出台，则是驱动板块行情超过市场基准行情，获得超额收益的催化剂。2目前宏观经济呈现弱复苏，叠加流动性环境宽裕，并且在打造金融业“国家队”等一系列政策催化下，券商板块的配置价值凸显。 图3：2010年以来券商行情走势2 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 机构配置低位，未来配置空间较大 截至2024年一季度，主动股票基金（Wind基金分类中的普通股票型、偏股混合型以及过去连续四个报告期权益仓位均大于70%的灵活配置型基金分类为主动股票基金）配置证券公司的绝对比例来看，2024年一季度主动股票基金配置证券公司的比例仅为0.46%，处于历史配置较低水平。 1 资料来源于《国信证券非银金融行业研究：证券行业2024年4月投资严坚严管下的两条主线》 2 资料来源于《国信证券非银金融行业研究：2024年非银金融行业策略，复苏提振，政策驱动》 图4：主动股票基金重仓股配置证券公司的比例变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 从主动股票基金配置证券公司相对中证800比例的超低配比例来看，2024年一季度主动股票基金配置证券公司比例相对中证800中的配置比例，低配达5.39%。当前券商处于机构配置比例的低位，随着行情的整体回暖，机构对券商后续配置空间较大。 图5：主动股票基金重仓股配置证券公司相对中证800的比例 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 从北向资金持有证券公司成分股的占比来看，截至2024年4月29日，证券公司占比为2.71%，距离配置最高点5.77%仍有一定距离。 图6：主动股票基金重仓股配置证券公司的比例变化（截至20240429） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 近两月资金持续流入证券ETF 统计所有跟踪证券相关指数ETF的总份额，从图7可以看到，3月和4月证券 ETF的总份额在持续增加，资金不断流入，表明市场对券商板块的看好。 图7：证券ETF的份额变化（截至20240430） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 中证全指证券公司指数投资价值分析 指数编制规则介绍 中证全指证券公司指数（399975.SZ）发布于2013年7月15日，基日为2007 年6月29日。该指数根据中证行业分类方法，选取中证全指样本股中至多50只证券公司行业股票组成，以反映该行业股票的整体表现。 表1：中证全指证券公司指数基本信息及选样方法 指数名称 中证全指证券公司指数 指数简称 证券公司 指数代码 399975.SZ 发布日期 2013-07-15 基点 1000 基日 2007-06-29 样本空间同中证全指指数的样本空间 选样方法 （1）将样本空间证券按中证行业分类方法分类； （2）如果行业内证券数量少于或等于50只，则全部证券作为相应全指行业指数的样本； （3）如果行业内证券数量多于50只，则依次剔除行业内全部证券成交金额排名后10%的证券以及累积总市值占比达行业内全部证券98%以后的证券，剔除过程中优先确保剩余证券数量不少于50只，将剩余证券作为相应行业指数的样本。 权重单个样本权重不超