23年高增收官，24年成长红利延续可期

证券研究报告|公司点评报告 2024年05月09日 23年高增收官，24年成长红利延续可期 千禾味业(603027) 评级： 增持 股票代码： 603027 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 25.37/12.80 目标价格： 总市值(亿) 175.33 最新收盘价： 17.06 自由流通市值(亿) 163.53 自由流通股数(百万) 958.54 事件概述 2023年公司实现营业收入32.07亿元，同比增长31.62%，实现归母净利润5.30亿元，同比增长 54.22%；其中23Q4实现营业收入8.75亿元，同比减少0.82%，实现归母净利润1.43亿元，同比减少 8.47%。 24Q1公司实现营业收入8.95亿元，同比增长9.28%，实现归母净利润1.55亿元，同比增长6.66%。 分析判断: ►零添加热度不减，加速推进全国化 23年零添加调味品热度居高不下，公司持续不断的强化产品品质、积极开拓市场、优化营销渠道，竞争力 持续提升，销售规模进一步扩大。公司超额完成23年股权激励要求的目标，在调味品行业的影响力和市占率进一步提升。 分产品来看，23年公司酱油/食醋营业收入分别为20.40/4.22亿元，同比+34.8%/+11.7%，零添加热度不 减，以零添加为核心的酱油产品快速增长。分区域来看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收7.12/2.08 /4.49/5.67/12.29亿元，同比+30.9%/+26.0%/+81.0%/+27.1%/+23.8%，公司持续开拓调味品全国市场，继续强化各级城市、渠道及经销商管理能力，各区域均实现较快增长。 Q1高基数下依旧实现9.28%的稳健增长，其中酱油同增9.13%，表现较好。 ►经营效率优化，盈利能力快速提升 成本端来看，23年毛利率同比提升1.6pct至37.2%，我们认为主要系规模效应+产品结构提升+部分原材料价格下降所致。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.22%/3.87%/2.70%/-0.85%，分别同比-1.36/+0.88/-0.05/-0.51pct，销售费用率下降较多主因规模效应+渠道结构调整，综合费用率下降1.04pct，费效比显著提升。综合来看，得益于收入增加+成本下降+费效比提升，公司净利率同比提升2.42pct至16.54%，相应的归母净利润同比提升54.2%至5.30亿元。 24Q1成本端来看，我们认为受产品结构调整影响毛利率同比下降3.1pct至36.0%，费用端各项费率同比均有所下降，期间费用整体下降2.13pct，费用管理水平进一步提升；相应的公司净利率同比微降0.42pct至17.32%，归母净利润同比增长6.66%至1.55亿元。 ►成长红利延续，竞争力进一步提升 24Q1虽然高基数下增长承压，但随着后续基数压力减小，增速有望逐季回升，我们看好公司在新的一轮成长周期中持续强化营销网络，加快渠道开发，积极开拓流通渠道和空白市场，提升渠道终端的覆盖数量；产品端紧抓零添加红利，拓宽零添加酱油的价格带，新增其他品类的零添加产品，优化公司产品结构和价格体系；我们认为公司新一轮成长红利仍将延续。中长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。 投资建议 参考最新业绩预告，我们下调公司24-25年收入37.68/43.52亿元的预测至36.63/42.84亿元，新增26年49.10亿元；下调23-25年EPS0.66/0.78元的预测至0.62/0.75元，新增26年0.88元的预测；对应2024年 5月9日17.06元的收盘价，PE分别为27/23/19倍，维持公司“增持”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 行业竞争加剧、产能投产不及预期 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,436 3,207 3,663 4,284 4,910 YoY（%） 26.6% 31.6% 14.2% 17.0% 14.6% 归母净利润（百万元） 344 530 638 772 902 YoY（%） 55.4% 54.2% 20.3% 21.0% 16.8% 毛利率（%） 36.6% 37.1% 37.8% 38.0% 38.1% 每股收益（元） 0.36 0.54 0.62 0.75 0.88 ROE 14.6% 14.5% 14.9% 15.2% 15.1% 市盈率 47.55 31.88 27.48 22.71 19.44 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 3,207 3,663 4,284 4,910 净利润 530 638 772 902 YoY(%) 31.6% 14.2% 17.0% 14.6% 折旧和摊销 129 133 136 136 营业成本 2,016 2,278 2,656 3,040 营运资金变动 -143 -95 -52 -110 营业税金及附加 25 29 34 39 经营活动现金流 470 664 842 912 销售费用 392 469 536 599 资本开支 -497 -428 -268 -168 管理费用 124 125 129 147 投资 550 0 0 0 财务费用 -27 -32 -29 -34 投资活动现金流 63 -409 -255 -153 研发费用 86 92 107 123 股权募资 798 5 0 0 资产减值损失 0 -1 -1 -1 债务募资 -64 0 0 0 投资收益 9 11 13 15 筹资活动现金流 627 1 0 0 营业利润 631 749 906 1,059 现金净流量 1,160 256 586 759 营业外收支 -2 2 2 2 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 629 751 908 1,061 成长能力（%） 所得税 99 113 136 159 营业收入增长率 31.6% 14.2% 17.0% 14.6% 净利润 530 638 772 902 净利润增长率 54.2% 20.3% 21.0% 16.8% 归属于母公司净利润 530 638 772 902 盈利能力（%） YoY(%) 54.2% 20.3% 21.0% 16.8% 毛利率 37.1% 37.8% 38.0% 38.1% 每股收益 0.54 0.62 0.75 0.88 净利润率 16.5% 17.4% 18.0% 18.4% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 12.4% 12.8% 13.2% 13.2% 货币资金 1,594 1,850 2,437 3,195 净资产收益率ROE 14.5% 14.9% 15.2% 15.1% 预付款项 17 23 27 30 偿债能力（%） 存货 749 886 996 1,165 流动比率 4.50 4.70 5.13 5.75 其他流动资产 177 193 221 249 速动比率 3.11 3.22 3.68 4.24 流动资产合计 2,536 2,952 3,680 4,640 现金比率 2.83 2.95 3.40 3.96 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 14.4% 13.6% 13.1% 12.5% 固定资产 1,297 1,527 1,594 1,561 经营效率（%） 无形资产 124 140 156 172 总资产周转率 0.86 0.79 0.79 0.78 非流动资产合计 1,731 2,020 2,153 2,186 每股指标（元） 资产合计 4,268 4,972 5,833 6,825 每股收益 0.54 0.62 0.75 0.88 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.55 4.18 4.93 5.81 应付账款及票据 192 221 258 296 每股经营现金流 0.46 0.65 0.82 0.89 其他流动负债 371 406 459 512 每股股利 0.50 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 563 628 717 807 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 31.48 27.14 22.43 19.20 其他长期负债 52 48 48 48 PB 4.55 3.71 3.14 2.67 非流动负债合计 52 48 48 48 负债合计 615 676 765 856 股本 1,028 1,028 1,028 1,028 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 3,652 4,296 5,068 5,970 负债和股东权益合计 4,268 4,972 5,833 6,825 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10余年白酒产业经验，8年行业知名咨询公司从业经验，历任某基金公司白酒研究员，现任华西证券食品饮料研究员。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食 品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业分析师，伊利诺伊大学香槟分校硕士，曾在金融学国际期刊发表成果，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询