稳健经营，重视股东回报

公司点评 雪天盐业(600929.SH) 证券研究报告 基础化工｜化学原料稳健经营，重视股东回报 2024年05月06日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 评级持有 交易数据 每股净资产（元） 3.75 4.61 4.83 5.07 5.36 当前价格（元） 6.09 P/E 13.14 14.26 14.40 12.70 10.39 52周价格区间（元） 4.65-8.29 P/B 1.63 1.32 1.26 1.20 1.14 主营收入（亿元） 64.41 62.62 66.99 74.29 83.44 归母净利润（亿元） 7.69 7.09 7.02 7.95 9.72 每股收益（元） 0.46 0.43 0.42 0.48 0.59 评级变动首次 总市值（百万） 10104.40 资料来源：Wind，财信证券 流通市值（百万） 7540.40 总股本（万股） 165917.40 投资要点： 流通股（万股） 123816.00 2023年平稳收官，2024年开年业绩有所承压。2023年，公司实现营 涨跌幅比较 雪天盐业 化学原料 业收入62.62亿元，同比下降2.77%；实现归母净利润7.09亿元，同比下降7.86%；实现扣非归母净利润6.51亿元，同比下滑17.87%。其 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2023-052023-082023-112024-022024-05 %1M3M12M 雪天盐业7.0310.33-21.82 化学原料6.5814.43-7.92 黄静分析师 执业证书编号:S0530524020001 huangjing48@hnchasing.com 相关报告 中Q4实现营业收入18.40亿元，同比增长5.26%；实现归母净利润 2.08亿元，同比增长36.54%；实现扣非归母净利润1.77亿元，同比增长12.33%。2024Q1，公司实现营业收入15.56亿元，同比增长3.62%；实现归母净利润1.87亿元，同比下降9.57%；实现扣非归母净利润1.39亿元，同比下滑24.85%。 小包盐高端战略持续推进，效果良好。2023年，小包盐全国销量突破 50万吨，实现量价齐升。其中，湖南省内市场营销改革换发活力，持续优化产品结构和价格体系，实现销售17.15万吨，同比增长31%，中高端盐销量同比增长33.8%；省外市场进一步做大做实营销渠道，配送商数量同比增长超20%，最终实现销售29.33万吨，同比增长13%；电商业务以直营电商为主力量质齐升，实现GMV2.18亿元，直营电商中的中高端盐销量同比增长215%。 产能持续释放，产销创历史新高；市场竞争加剧，主要产品价格面临下行压力。2023年，公司产销创历史新高，主要产品产量达816.52万 吨，同比增加7.23%；主要产品销量达702.08万吨，同比增加6.72%。具体看，主要产品各类盐、纯碱、氯化铵、烧碱、双氧水和芒硝分别实现收入23.57/17.68/8.23/5.30/1.20/1.15亿元，分别同比-11%/-1%/-2%/-23%/+117%/-11%；拆解来看，量增价减，销量随着产能释放，分别同比+0.39%/+6.68%/+20.31%/+20.12%/+110.22/-5.41%，吨价则受 市场竞争加剧影响下滑，分别同比-12%/-7%/-19%/-36%/+4.11%/-6%。 产品价格下降幅度大于成本下降，盈利能力下行。2023年，综合毛利率和净利率分别为31.13%和11.65%，分别同比下滑3.02和1.36pct。主要产品各类盐、纯碱、氯化铵、烧碱的毛利率分别为 32.21%/41.93%/24.64%/17.50%，同比-2.33/+12.19/-22.30/-23.17pct。各 产品的吨价分别同比-12%/-7%/-19%/-36%，对应各产品吨成本分别同 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 比-8.39%/-23.01%/+15.39%/-10.78%，其中，纯碱的毛利率显著受益于技改带来的能耗成本降低以及内部增值提效管理。费用率略有提升，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比 +0.26/+0.33/-0.06/-0.50pct。2024Q1，毛利率和净利率分别为26.21%和12.20%，分别同比下滑4.31和0.81pct，主要因产品价格下行导致。此外，当期获得政府补助5814万元，增厚公司业绩。 注重投资者回报，具备较高的股息率。2023年，公司拟每10股派发现金红利2.00元（含税），股利支付率达到46.82%，公司分红率连续三 年维持在较高比例，以4月30日收盘价计算，股息率达到3.28%。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年实现营业收入 66.99/74.29/83.44亿元，分别同比增长6.98%/10.88%/12.32%，实现归母净利润7.02/7.95/9.72亿元，分别同比增长-0.99%/13.36%/22.24%。对应估值为14/13/10倍。考虑到公司食用盐业务稳健扩张，品牌影响力持续提升，盐化工业务产能持续扩张贡献增量，给予2024年15倍 估值，对应目标价为6.3元。 风险提示：下游需求不及预期；产品价格竞争风险；食用盐业务省外扩张不及预期。 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 6440.73 6262.05 6699.45 7428.66 8344.14 营业收入 6440.73 6262.05 6699.45 7428.66 8344.14 减:营业成本 4241.05 4312.55 4725.81 5229.50 5787.28 增长率(%) 34.74% -2.77% 6.98% 10.88% 12.32% 营业税金及附加 133.32 121.00 133.99 148.57 166.88 归属母公司股东净利润 769.18 708.75 701.75 795.50 972.38 营业费用 407.05 412.19 435.46 482.86 542.37 增长率(%) 91.48% -7.86% -0.99% 13.36% 22.24% 管理费用 388.22 398.08 422.07 460.58 508.99 每股收益(EPS) 0.46 0.43 0.42 0.48 0.59 研发费用 239.94 229.93 241.18 263.72 292.04 每股股利(DPS) 0.16 0.22 0.21 0.24 0.29 财务费用 18.66 -12.92 -13.40 -14.86 -16.69 每股经营现金流 0.82 0.63 0.21 0.63 0.99 减值损失 6.62 16.08 10.00 10.00 10.00 销售毛利率 34.15% 31.13% 29.46% 29.60% 30.64% 加:投资收益 -1.04 0.69 20.00 20.00 20.00 销售净利率 13.01% 11.65% 10.82% 11.06% 12.04% 公允价值变动损益 -2.58 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 12.38% 9.26% 8.76% 9.47% 10.94% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 15.49% 9.13% 7.73% 6.78% 6.54% 营业利润 1002.25 785.82 794.35 898.29 1103.26 市盈率(P/E) 13.14 14.26 14.40 12.70 10.39 加:其他非经营损益 -34.19 87.21 85.00 95.00 105.00 市净率(P/B) 1.63 1.32 1.26 1.20 1.14 利润总额 968.06 873.03 879.35 993.29 1208.26 股息率(分红/股价) 2.67% 3.64% 3.47% 3.94% 4.81% 减:所得税 130.07 143.51 124.40 141.49 173.74 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 837.98 729.51 754.95 851.79 1034.52 收益率 减:少数股东损益 68.80 20.76 23.20 26.30 32.14 毛利率 34.15% 31.13% 29.46% 29.60% 30.64% 归属母公司股东净利润 769.18 708.75 701.75 795.50 972.38 三费/销售收入 16.07% 16.61% 16.40% 16.25% 16.10% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 15.32% 13.74% 12.48% 12.77% 13.92% 货币资金 1252.92 2359.80 2344.81 2600.03 2920.45 EBITDA/销售收入 22.15% 21.67% 18.11% 18.74% 20.44% 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售净利率 13.01% 11.65% 10.82% 11.06% 12.04% 应收和预付款项 718.49 591.64 812.48 949.06 968.67 资产获利率 其他应收款（合计） 59.82 82.90 28.40 58.16 70.87 ROE 12.38% 9.26% 8.76% 9.47% 10.94% 存货 535.58 429.63 515.53 530.37 627.09 ROA 10.56% 7.67% 6.76% 6.09% 7.01% 其他流动资产 61.31 66.65 66.65 66.65 66.65 ROIC 15.49% 9.13% 7.73% 6.78% 6.54% 长期股权投资 4.27 122.92 122.92 122.92 122.92 资本结构 金融资产投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 29.26% 27.08% 35.09% 45.73% 47.37% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 75.73% 74.00% 86.88% 88.45% 88.70% 固定资产和在建工程 5041.13 5557.10 5988.69 8370.29 9018.55 带息债务/总负债 17.06% 9.56% 50.70% 67.53% 66.40% 无形资产和开发支出 949.11 919.67 1379.48 1822.62 1749.10 流动比率 144.82% 148.20% 117.41% 81.25% 76.49% 其他非流动资产 203.75 674.18 7299.61 10061.31 10508.18 速动比率 117.40% 130.08% 101.66% 71.03% 66.25% 资产总计 9345.82 11210.71 12890.01 16100.06 17344.22 股利支付率 35.13% 51.95% 50.00% 50.00% 50.00% 短期借款 100.50 174.96 1618.95 3590.30 4200.92 收益留存率 64.87% 48.05% 50.00% 50.00% 50.00% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 1936.56 2415.07 207