2024Q1业绩亮眼， “区域聚焦”战略持续提升市场竞争力

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 执业编号：S1500524030003 邮箱：zhangzhongtao@cindasc.com 医药行业分析师 章钟涛 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 证券研究报告公司研究 公司点评报告 益丰药房(603939) 投资评级上次评级 2024Q1业绩亮眼，“区域聚焦”战略持续提升市场竞争力 2024年05月07日 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入225.88 亿元（yoy+13.59%），实现归母净利润14.12亿元（yoy+11.90%），扣非归母 净利润13.62亿元（yoy+10.92%）。2024年一季度实现营业收入59.71亿元 （yoy+13.39%），归母净利润4.07亿元（yoy+20.89%），扣非归母净利润3.99 亿元（yoy+24.26%）。点评： 2023年营业收入保持稳步增长，2024Q1业绩亮眼。①2023年公司营业收入保持稳步增长，2023年实现营业收入225.88亿元，同比增长13.59%。从品类结构上看，中西成药和中药收入增长较快，增速分别为15.93%、23.30%。从区域分布上看，中南地区和华北地区增速较快，分别为17%、27%，华东地区增速仅7%。由于2023年净利率同比下降0.18个百分点，因而归母净利润增速慢于营业收入增速。净利率同比下降主要系2023年公司毛利率同比下降，2023年公司毛利率同比下降1.32个百分点（一方面系低毛利率的批发业务占比提升，另一方面系零售业务毛利率有所下降）。②2024Q1公司扣非归母净利润增速表现亮眼，且扣非归母净利润增速快于营业收入增速，这主要系2024Q1公司销售费用率同比下降1.2个百分点（2024Q1销售费用率为24.4%）。2024Q1公司净利率同比提升0.26个百分点，2024Q1净利率达7.47%。 公司坚持区域聚焦发展战略，门店持续稳健扩张。①公司门店主要分布于中南地区（湖南、湖北、广东）、华东地区（江苏、上海、浙江、江西）和华北地区（河北、北京、天津），2023年末公司拥有门店总数达13250家（全年净增门店2982家），其中直营门店10264家，而加盟门店为2986家。从门店资质上看，2023年末已取得医保资格的药店达8970家，占公司直营门店总数的87.39%（同比增加0.65个百分点）。 ②2024Q1公司门店总数13920家（其中加盟店为3157家），较上期 末净增670家。其中已有9331家门店取得医保资格，占公司直营门店总数比例为86.70%。 公司顺应国家政策，线上线下全渠道承接医院处方外流。①在线下布局方面，2023年年末公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4200多家（约占直营门店数的41%），经营国家医保协议谈判药品超250个，医院处方外流品种800多个，并与150多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。②在线上领域，公司已对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或者间接承接100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。此外，公司持续推进医药新零售体系建设，2023年线上业务实现销售收入约18.18亿元（占营业总收入的8%），其中O2O实现销售收入13.99亿元，B2C 实现销售收入4.19亿元。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为277.31亿元、 340.81亿元、416.1亿元，同比增速分别为23%、23%、22%，实现归母净利润分别为17.66亿元、21.9元、27.11亿元，同比分别增长25%、24%、24%，对应当前股价PE分别为26倍、21倍、17倍。 风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、并购整合不顺利、商誉减值风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A19,886 2023A22,588 2024E27,731 2025E34,081 2026E41,610 增长率YoY% 29.8% 13.6% 22.8% 22.9% 22.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,262 1,412 1,766 2,190 2,711 增长率YoY% 42.1% 11.9% 25.0% 24.0% 23.8% 毛利率% 39.5% 38.2% 38.2% 38.1% 38.2% 净资产收益率ROE% 14.8% 14.4% 15.0% 15.7% 16.3% EPS(摊薄)(元) 1.25 1.40 1.75 2.17 2.68 市盈率P/E(倍) 36.36 32.49 25.98 20.95 16.93 市净率P/B(倍) 5.36 4.68 3.90 3.29 2.75 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年5月6日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 10,57812,129 17,047 21,20826,544 营业总收入 19,88622,588 27,731 34,08141,610 货币资金 4,1133,566 7,497 10,10513,415 营业成本 12,02613,958 17,128 21,08825,732 应收票据 00 0 0 0 营业税金及附加 7089 111 136 166 应收账款 1,844 2,138 2,688 3,391 4,136 销售费用 4,878 5,487 6,655 8,145 9,903 预付账款 225 141 188 232 283 管理费用 904 962 1,137 1,363 1,664 存货 3,615 3,808 4,680 5,747 7,013 研发费用 25 34 42 51 62 其他 782 2,475 1,993 1,734 1,698 财务费用 105 86 97 102 112 非流动资产 10,458 12,008 13,313 14,657 15,894 减值损失合计 -56 -73 -78 -92 -108 长期股权投资 5 6 6 6 6 投资净收益 7 42 20 20 20 固定资产（合 1,219 1,524 1,755 1,941 2,078 其他 57 113 82 81 82 无形资产 478 471 466 461 456 营业利润 1,886 2,055 2,585 3,204 3,964 其他 8,756 10,007 11,087 12,250 13,354 营业外收支 -8 -17 -8 -8 -8 资产总计 21,036 24,137 30,360 35,865 42,438 利润总额 1,877 2,038 2,577 3,196 3,956 流动负债 9,659 11,269 13,582 16,367 19,635 所得税 454 457 593 735 910 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 1,423 1,581 1,984 2,461 3,046 应付票据 5,083 6,215 7,613 9,372 11,436 少数股东损 162 169 218 271 335 应付账款 1,678 1,956 2,398 2,952 3,602 归属母公司 1,262 1,412 1,766 2,190 2,711 其他 2,899 3,099 3,572 4,043 4,597 EBITDA 3,547 3,889 3,228 3,905 4,726 非流动负债 EPS(当 2,258 2,420 4,164 4,423 4,682 年)(元) 1.26 1.40 1.75 2.17 2.68 长期借款 229 134 124 144 164 其他 2,029 2,286 4,041 4,280 4,519 现金流量表 单位:百万元 负债合计 11,917 13,689 17,747 20,790 24,317 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 565 643 861 1,132 1,467 经营活动现金流 3,920 4,624 3,358 4,106 5,005 归属母公司股 8,553 9,804 11,753 13,943 16,654 净利润 1,423 1,581 1,984 2,461 3,046 负债和股东权 21,036 24,137 30,360 35,865 42,438 折旧摊销 1,586 1,832 555 607 659 财务费用 165 161 208 239 291 单位:百 投资损失-7-42-20-20-20 重要财务指标 万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变 690 1,066 576 731 925 营业总收入 19,886 22,588 27,731 34,081 41,610 其它 62 27 56 89 105 投资活动现 同比（%） 29.8% 13.6% 22.8% 22.9% 22.1% 金流 -1,274 -2,980 -1,219 -1,518 -1,664 归属母公司净利润 1,262 1,412 1,766 2,190 2,711 资本支出 -578 -724 -1,777 -1,868 -1,968 同比（%） 42.1% 11.9% 25.0% 24.0% 23.8% 长期投资 -801 -552 600 400 354 毛利率（%） 39.5% 38.2% 38.2% 38.1% 38.2% 其他 105 -1,704 -42 -50 -50 筹资活动现 ROE%14.8% 14.4% 15.0% 15.7% 16.3% 金流 -1,655 -2,093 1,792 20 -32 EPS(摊1.25 1.40 1.75 2.17 2.68 吸收投资 77 17 5 0 0 P/E36.36 32.49 25.98 20.95 16.93 借款 80 0 -10 20 20 P/B5.364.683.903.292.75 支付利息或股息 -316-417-208-239-291 益 薄)(元) EV/EBITDA12.8110.4713.6310.678.17 现金流净增 加额991-4503,9312,6083,309 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药研究员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，医药研究员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，医药研究员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年 4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，医药研究员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，医药研究员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经