单店持续承压，利润率边际改善

事件：公司发布2023年报&2024年一季报： 2023年：实现营收72.61亿元，同比+9.64%；归母净利润3.44亿元，同比+46.63%;扣非净利润4.01亿元，同比+54.51%。 24Q1：实现营收16.95亿元，同比-7.04%；归母净利润1.65亿元，同比+20.02%;扣非净利润1.56亿元，同比+15.66%。 需求不佳单店承压，2023 H2 关店调整门店。公司2023年全年净开店874家至15950家，平均单店营收37.18万元，同比-1.56%。其中2023H1净开店1086家，下半年净关店212家，主因外部需求不振，公司调整优化低店效门店所致。2023全年，包装产品/加盟商管理/鲜货类产品/其他主营业务营收分别为2.82/0.83/57.68/9.74亿元 ， 同比+32.75%/+11.38%/+6.09%/+33.82%。从鲜货业务看，公司全年实现销量同比-4.4%，吨价同比+10.9%，销量承压明显。2024Q1公司包装产品/加盟商管理/鲜货类产品/其他主营业务分别实现营收0.58/0.16/13.50/2.36亿元，同比-16.44%/-15.48%/-8.73%/+7.07%，单店收入持续承压，公司今年将持续通过抖音促销等方式改善店效。 关厂计提资产减值损失+投资负收益导致Q4亏损，鸭脖成本下降Q1利润率修复。1）公司2023年度归母净利率4.74%，同比+1.23pct；扣非净利率5.52%，同比+1.64pct。其中2023年度实现毛利率24.77%，同比-0.8ptc。 费用端2023年度销售/管理/财务/研发费用率分别为7.44%/6.38%/0.19%/0.58%，同比-2.31/-1.39/-0.11/0.01pct。毛利率下降主因低毛利的供应链业务占比提升导致，销售费用率下降主因广告宣传费减少。全年盈利水平下降幅度较大，尤其23Q4亏损主因：1）年底公司关闭产能利用率较低工厂导致计提资产减值损失；2）因餐饮需求弱，公司Q4对投资企业计提投资净收益-1.29亿元。2）公司2024Q1季度归母净利率9.73%，同比+2.19pct；扣非净利率9.20%，同比+1.81pct。 其中24Q1实现毛利率30.03%，同比+5.73pct，环比+3.13pct。费用端24Q1季度销售/管理/财务/研发费用率分别为7.88%6.27%/0.49%/0.60%，同比+1.09/-0.04/+0.47/+0.14pct。鸭脖成本下行带动公司盈利水平边际改善显著。 盈利预测与投资评级：鸭脖成本改善，需求不振环境下公司持续调整门店，静待改善。我们预计2024-2026年公司收入分别为77.1/83.3/90.7亿元，同比+6.2%/8.0%/8.8%，预计归母净利润为7.3/8.8/10.1亿元，同比+111.2%/+21.6%/+14.5%，EPS分别为1.17/1.43/1.63元，对应PE分别为17X、14X，12X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、需求恢复不及预期风险。 图1：2023年绝味食品归母净利润增速贡献拆分