2023年报及2024年一季报点评：单店承压、盈利改善，分红表现亮眼

事项： 公司发布2023年报及2024年一季报，2023全年实现营收35.50亿，同比-1.46%；归母净利润3.32亿，同比+49.46%；单Q4实现营收7.34亿，同比-14.65%，归母净利润-991.74万，去年同期亏损576.47万。24Q1实现营收6.95亿，同比-8.0%；归母净利润0.54亿，同比+20.87%。 公司拟每10股派发现金8元（含税），对应计算股息率约为4.1％。 评论： 单店同比下滑，加上23 H2 开店放缓，导致23年营收承压，而24Q1高基数下压力延续。23全年公司营收同比-1.5％，其中鲜货类产品同比-1.7%，开店端门店全年净增510家至6205家（其中 H2 净增68家），而单店营收同比-9.8%，拆分到量价来看，单店销量/产品均价分别同比-6.0%/-4.0%。分产品来看，23年夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货销售收入分别同比0.5%/-4.1%/-18.7%/+7.9%。分地区看，核心区域华东同比-5.4%，华中持平微增+0.9%，西南/华北/华南/西北/东北等区域低基数下实现高增，分别同比+9.5%/8.0%/+8.2%/+28.9%/+41.5%。而单Q1营收同比-8.0%，主要系23Q1基数较高、24Q1外出餐饮较好，符合此前我们预期，其中鲜货类产品同比-11.0%，华东地区同比-11.6%，尽管经营压力延续，但缺口环比23Q4略有改善。 成本红利兑现，23年利润大幅修复，24Q1盈利延续改善趋势。公司23全年毛利率22.5%，同比+6.5pcts，主要受益于销售均价基本不变的情况下，牛肉、鸡肉等原材料价格大幅下行，如夫妻肺片单位价格/成本分别+0.1%/-20.8%，而在费用端，全年销售费用率同比+2.3pcts，主要系 H2 公司集中加大广宣费投支出（也是23Q4利润低预期的主因），其他费用率相对平稳，最终23年净利率改善至9.6%，同比+3.2 pcts。24Q1公司毛利率20.9%，同比+2.2cpts，主要系核心原材料价格仍在延续回落，一季度鸡肉/进口牛肉价格同比降幅在双位数以上，此外，24Q1销售/管理费用率分别同比+0.7/-0.1pcts，最终Q1实现净利率7.8%，同比+1.9pcts，延续此前盈利改善趋势。 23年积极应对、深化优势，24年有望回归平稳增长，盈利延续改善。面对高基数及需求压力，23年公司积极采取应对，期内一是加强精细管理、聚力服务提升，细分营运体系管理架构，实现评价机器全面覆盖，二是发力创新研发，培育香拌猪头肉、酸汤肥牛等新品，三是从渠道、供应链、跨界合作、出海等多维度发力，其中C端发力电商平台及新零售，B端以预制菜等为突破口合作大B，供应链上旗下冯四孃门店突破100家，新投资合作老韩煸鸡、京脆香等品牌，出海上布局澳洲、美国市场。展望24年，在站稳较低基数后，考虑到新品培育、精细化运营，公司单店有望向上改善，叠加稳健拓店贡献，24全年营收有望恢复到平稳增长，同时成本端红利延续，股权激励目标达成问题不大，盈利端实现进一步改善。 投资建议：单店承压、盈利改善，分红表现亮眼，维持“推荐”评级。低基数下公司24年同店下滑有望收窄，加上盈利持续改善，利润端弹性依旧可期，考虑到公司连续两年制定投资者回报计划，并稳步提高现金分红比例（22/23年股利支付率约为139%/99%），当前估值回落后，股息率视角下已具备吸引力。结合一季度情况，我们调整24-25年EPS预测为0.95/1.08元（原预测为1.25/1.47元），同时引入26年预测为1.22元，对应P/E估值21/18/16倍。我们给予公司25倍估值，对应目标价23.75元，维持“推荐”评级。 风险提示：复苏不及预期、行业竞争加剧、分红比例下降、成本压力超预期等。 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2紫燕食品PE-Band 图表3紫燕食品PB-Band