2023年年报点评：减值影响短期业绩，低空经济催化长期发展

投资要点 事件：公司2023年实现营业收入155.7亿元，同比增长3.8%；实现归母净利润5.3亿元，同比下降33.7%；扣非归母净利润4.8亿元，同比下降35.8%。 2024年第一季度公司实现营收37.4亿元，同比下降2.5%；实现归母净利润2.2亿元，同比下降13.6%；扣非归母净利润2亿元，同比下降9.6%。 受减值影响盈利短期受损，费用率略有提升。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为25.2%/3.6%，同比+1.6pp/-2pp，主要系子公司长期股权投资减值计提2.1亿元以及业绩补偿款1.9亿元的双重影响所致；24Q1毛利率/净利率分别为25.4%/5.9%，分别同比+0.8pp/-1pp。费用端：公司2023年销售/管理（ 不含研发 ）/财务/研发费用率分别为4.9%/8.4%/1.4%， 分别同比+0.3pp/+1.2pp/+0pp。 北美市场受益再工业化发展，盈利性更好。2023年公司工业电机实现收入96.4亿元，同比增长10%，毛利率为29.6%，同比增长1.2pp。公司为全球工业电机头部企业，国际化业务布局完善，2023年在北美市场整体销售收入为19.9亿元，同比增长16.4%，受益北美制造业投资增长带动设备端需求放量，北美市场毛利率为25.3%，高于国内及海外其他区域。此外，受益电机节能降耗需求，异步电机搭配变频器比例逐步提升，公司具备高、低压变频器全覆盖，伴随变频器销售占比提升及北美市场需求增长，产品结构优化有望驱动整体毛利率持续向上。 低空经济产业趋势明确，公司先发布局优势显著。2023年12月，中央经济工作会议提出，要打造包括低空经济在内的若干战略性新兴产业。2024年两会《政府工作报告》进一步强调了要打造包括低空经济在内的新增长引擎。展望未来，通用航空装备有望全面融入人民生产生活各领域，成为低空经济增长的强大推动力，形成万亿级市场规模。电驱动为电动航空价值量大、认证壁垒高的环节，公司于2019年开始布局电动航空赛道，和包括商飞在内的主流主机厂携手研发，技术平台及先发优势明显，2023年实现电动力系统17KW/30KW小功率完成测试、70KW高功率通过工信部验收，有望率先受益低空经济产业发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为172.2亿元、190.1亿元、209.3亿元，未来三年公司归母净利润增速分别为114.9%/18.3%/17.2%。 公司为全球工业电机头部企业，国际化布局加快，低空经济产品技术平台及先发优势明显，有望充分受益行业发展。给予公司2024年20倍PE，对应目标价17.40元，维持“买入”评级 风险提示：原材料价格上涨的风险；储能订单不及预期的风险；汇率波动影响海外营业收入的风险；海内外宏观经济形势波动的风险；产品研发不及预期的风险；低空经济产业发展不及预期的风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：公司工业电机海外业务需求强劲，国内有望逐步复苏，预计2024-2026年公司工业电机销量每年增长10%，产品平均单价维持稳定。 假设2：日用电机向高效率、节能化方向发展，下游需求有望恢复向上，预计2024-2026年公司日用电机销量每年增长5%，产品平均单价维持稳定。 假设3：公司新能源乘用车斩获多定点，商用车市场份额较高，预计2024-2026年公司新能源汽车电机销量增速分别为30%/25%/20%，产品平均单价受行业竞争激烈影响，增速分别为-3%/-3%/0%。 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取电机及电驱动行业内的4家可比公司，2024年可比公司平均PE为31倍。公司为全球工业电机头部企业，国际化布局加快，低空经济业务产品平台及先发优势明显，有望充分受益行业发展。预计未来三年公司归母净利润增速分别为114.9%/18.3%/17.2%，给予公司2024年20倍PE，对应目标价17.40元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（2024/04/30）