燃料油月报：油价重心有所回落，高硫油强势延续

期货研究报告|燃料油月报2024-05-05 油价重心有所回落，高硫油强势延续 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 近期高硫燃料油价差结构则保持坚挺，裂解价差、月差以及现货贴水均呈现上涨态势，内盘则走�显著的正套行情，我们认为这种格局有望在短期延续，但随着月差、裂解价差涨至相对高位区间，我们认为进一步走强的空间有限，不宜过度乐观，前期多头可逐步止盈。低硫燃料油方面，目前市场矛盾相对有限，基于当前的估值水平，向上或向下空间均有限，预计裂解价差与月差结构维持震荡格局，单边价格则继续跟随原油端波动。 核心观点 ■市场分析 4月份国际油价在触及阶段性高点后呈现弱势回调状态，五一假期期间则延续了这种走势。截止目前Brent和WTI已跌至83美元/桶和78美元/桶左右，这与我们此前的预期基本一致。前期油价上涨主要驱动因素来自于紧张的地缘局势，市场担忧东欧与中东地区的冲突对核心产油国供应造成实质性冲击，隐含的地缘溢价受到抬升。但随着时间推进，地缘冲突仍在相对可控的范围内进行，原油断供事件有限。此外，以色列与哈马斯正在就停火协议展开谈判，如果协议能够顺利达成，来自地缘层面的情绪溢价预计将逐渐消退，市场或重新回归基本面定价的逻辑。 虽然单边价格受到原油走势的扰动，近期高硫燃料油价差结构则保持坚挺，裂解价差、月差以及现货贴水均呈现上涨态势，内盘则走�显著的正套行情，前期我们预期的利多因素正在逐步兑现。我们认为这种格局有望在短期延续，但随着月差、裂解价差涨至相对高位区间，我们认为进一步走强的空间有限，不宜过度乐观。 低硫燃料油方面，目前市场矛盾相对有限，基于当前的估值水平，向上或向下空间均有限，预计裂解价差与月差结构维持震荡格局，单边价格则继续跟随原油端波动。 ■策略 单边中性，前期FU单边、裂解、月差多头可逐步止盈离场 ■风险 无 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：地缘局势呈现缓和迹象，情绪溢价回落3 高硫燃料油：利多因素逐步兑现，高硫油市场结构偏强4 低硫燃料油：科威特�口维持高位，市场驱动相对有限7 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月5 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月5 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月5 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨5 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月5 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月5 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶6 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶6 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶7 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶7 图21:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图22:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图23:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天8 图24:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月8 原油：地缘局势呈现缓和迹象，情绪溢价回落 4月份国际油价在触及阶段性高点后呈现弱势回调状态，五一假期期间则延续了这种走势。截止目前Brent和WTI已跌至83美元/桶和78美元/桶左右，这与我们此前的预期基本一致。前期油价上涨主要驱动因素来自于紧张的地缘局势，市场担忧东欧与中东地区的冲突对核心产油国供应造成实质性冲击，隐含的地缘溢价受到抬升。但随着时间推进，地缘冲突仍在相对可控的范围内进行，原油断供事件有限。此外，以色列与哈马斯正在就停火协议展开谈判，如果协议能够顺利达成，来自地缘层面的情绪溢价预计将逐渐消退，市场或重新回归基本面定价的逻辑。 从实际的基本面表现来看，原油市场状况则要明显弱于绝对价格的走势。近期的高频原油库存数据显示，全球原油库存除去美国SPR以及中国库存后，近1至2个月累库较为明显，尤其是OECD国家，这与此前的原油月差表现有些背离，而中国库存方面，整体没有�现较强的补库趋势，这与终端需求疲软的情况相一致。往前看，如果地缘局势持续缓和，供应端收紧的预期证伪，油价主要的上行驱动衰减，则消费端的弱现实将成为市场的主要压制因素，需要注意重心进一步回落的可能。 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2024202320222021ICEBrentNymexWTI 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 010203040506070809101112 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 2022/122023/032023/062023/092023/122024/03 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2023/052023/082023/112024/02 6 5 4 3 2 1 0 -1 2023/052023/072023/092023/112024/012024/03 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 5900 5400 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 2023/052023/082023/112024/02 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 110 100 90 80 70 60 2023/052023/072023/092023/112024/012024/03 100 95 90 85 80 75 70 65 60 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：利多因素逐步兑现，高硫油市场结构偏强 虽然单边价格受到原油走势的扰动，但近期高硫燃料油价差结构则保持坚挺，裂解价差、月差以及现货贴水均呈现上涨态势，内盘则走�显著的正套行情。 从驱动因素来看，前期我们预期的利多因素正在逐步兑现。首先，受到乌克兰无人机袭击以及季节性检修的影响，俄罗斯炼厂开工负荷在二季度下滑，并导致高硫燃料油在内的成品油供应收紧。参考船期数据，4月份俄罗斯高硫燃料油发货量预计仅有184 万吨，环比3月份下降61万吨，同比减少39万吨。与此同时，伊朗�口并没有明显 增加（补充俄罗斯燃料油的缺口），4月份发货量仅有78万吨，环比3月份下滑27万 吨，同比减少10万吨。两大重要供应国�口均�现下滑，导致亚洲高硫油市场供应边际收紧。 此外，下游消费则呈现季节性回升态势，来自中东发电与亚洲炼化端的需求逐步释 放。沙特、中国、印度等地的进口量在4月份均环比增加。虽然国内偏低的炼油利润制约炼厂燃料油的进口需求，但基本盘并未消失，燃料油依然是国内地方炼厂重要的原料来源。此外值得一提的是，美国在4月下旬重启了对委内瑞拉油气行业的制裁，随着更多委内瑞拉重油流向国内，地方炼厂对燃料油的替代需求可能减少，但海外炼厂需求的增加会形成对冲，需要持续关注物流的变化。 整体来看，随着供需两端利多因素的兑现，高硫燃料油市场结构偏强运行，我们认为这种格局有望在短期延续。但随着月差、裂解价差涨至相对高位区间，我们认为进一步走强的空间有限，不宜过度乐观。 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2024202320222021 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 中国高硫燃料油到港量同比变化印度高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油到港量同比变化巴基斯坦高硫燃料油到港量同比变化 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 200 100 0 -100 -200 -300 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 2024202320222021202020242023202220212020 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2024/012024/032024/052024/072024/092024/11 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 -40 010203040506070809101112 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 低硫燃料油：科威特出口维持高位，市场驱动相对有限 低硫燃料油近期市场表现明显弱于高硫，价格主要跟随原油波动，自身市场结构缺乏足够的驱动。 具体而言，红海危机带来的消费端增量已经基本兑现，如果没有新的刺激影响峰值或已经过去。与此同时，供应端的回归则带动市场再平衡。目前来看，科威特阿祖尔炼厂已接近满产状态，科威特�口维持高位。3/4月份燃料油发货量分别在66万吨和96万吨，4月份数据刷新历史高位（Kpler口径）。此外，尼日利亚Dangote炼厂今年开始逐步投产，预计明年催化裂化装置上线前也会�口一定量的低硫燃料油。总体来 看，低硫燃料油需求增量有限，且供应来源较为充裕，市场缺乏持续走强的驱动。 往前看，我们认为低硫燃料油基于当前的估值水平，向上或向下空间均有限，预计裂解价差与月差结构维持震荡格局，单边价格则继续跟随原油端波动。 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨