短期需求承压，长期趋势不变

2024年05月05日绿的谐波(688017.SH) 短期需求承压，长期趋势不变 公司快报 证券研究报告 其他通用机械 投资评级增持-A维持评级 6个月目标价136元股价(2024-04-30)118.89元 事件： 绿的谐波发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营收3.56 亿元，同比-20.10%，实现归母净利润0.84亿元，同比-45.81%；2024Q1 交易数据总市值(百万元) 20,053.43 流通市值(百万元) 20,053.43 总股本(百万股) 168.67 流通股本(百万股) 168.67 12个月价格区间96.0/168.51元 实现营收0.82亿元，同比-7.45%，归母净利润0.2亿元，同比-18.39% 工业机器人需求承压，谐波产品竞争加剧影响盈利能力。 ①收入方面，2023年受宏观经济影响，我国3C、半导体行业固定资产投资放缓，工业机器人需求低迷，全年我国工业机器人产量为 42.95万套，同比-2.2%，从而影响公司谐波减速器产品销售规模出现下滑。2023年公司谐波减速器销量21.15万台，同比-17.84%2024Q1我国工业机器人产量12.03万套，同比+4.9%，3月当月产量5.06万套，同比+6.6%，行业增速由负转正，2024年全年工业机器人行业需求有望实现弱复苏，带动谐波减速器行业需求增长。 ②盈利方面，2023年公司毛利率41.14%，同比-7.55pct，主要系行业需求下降、竞争加剧以及部分新产品处于研发期等所致。其中，谐波减速器及金属部件毛利率41.17%，同比-7.62pct;机电一体化产品毛利率41.03%，同比-1.35%。公司净利率23.82%，同比-11.27pct。期间费用率为16.34%，同比+1.62pct。拆分来看，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.06%/6.18%/13.59%/-6.49%，同比+1.74pct/+0.94pct/+3.3pct/-1.83ct，主要系公司持续保持高研发投入，加强销售管理所致。 ③现金流方面，2023年经营性现金流净额1.49亿元，同比增长470.83%，主要系销量下降，购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。 加强一体化产品布局，拓展新应用场景。公司积极寻求除了谐波减速器以外的新兴产品，针对国内高端数控机床、半导体加工装备、医疗器械、自动化装备等多行业对于精密传动技术的发展需求，研发基于PCT国际发明专利的新一代减速器、高功率密度力矩电机、内置减速器动态啮合算法的高速实时伺服驱动器等组成的机电一体化产品。2023年公司机电一体化业务收入0.34亿元，同比+30.78%，产品销量5699套，同比+17.46%。机电一体化产品不仅可以拓展公司产品应用领域，同时有效提升产品附加值。此外，公司亦加快推进全球首创的液控磨抛工具产品的应用落地，已与铸件打磨、增材表面改性磨抛、焊缝打磨、模具抛光等应用场景的头部客户建立了合作。 绿的谐波 沪深300 39% 29% 19% 9% -1% -11% -21% 2023-052023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.7 -2.4 16.8 绝对收益 -0.8 8.7 6.3 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 赵梦妮分析师 SAC执业证书编号：S1450523120001 相关报告Q4需求有望回暖，关注人形 2023-11-02 bot量产节奏业绩短期承压，关注海外市 2023-09-03 场突破节奏国产替代加速，机电一体化 2023-07-19 &海外布局打开成长空间定增项目交易所过审，储备 2023-07-12 zhaomn@essence.com.cn 产能翻倍迎接成长 与三花智控合资成立墨西哥2023-04-19 工厂，海外市场拓展加速 谐波减速器系人形机器人核心零部件，公司储备产能充裕。据我们机器人系列报告-《AI赋能，人形机器人产业提速，把握产业链受益机会》的测算，量产假设下，单台机器人中谐波减速器价值量有望达到9,600元，增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头，已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务，我们预计公司可藉由三花智控与Tesla的粘性，受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。2023年，公司完成了年产50万台精密减速器的扩产项目的房屋土建及相关 设备采购工作，并计划2024年内完成相关智能化产线的建设调试工作和达产工作，储备产能充足以应对行业放量。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01/1.58/2.08亿元，同增19.5%/57.0%/31.9%，对应PE水平分别为199/127/96倍。 考虑到公司在谐波减速器行业的龙头地位，人形机器人量产在即，给予6个月目标价136元，对应2024年PE227X，维持“增持-A”评级。 风险提示：制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 445.7 356.2 410.1 578.8 776.4 净利润 155.3 84.2 100.5 157.9 208.2 每股收益(元) 0.92 0.50 0.60 0.94 1.23 每股净资产(元) 11.48 11.93 12.39 13.26 14.42 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 129.1 238.3 199.4 127.0 96.3 市净率(倍) 10.4 10.0 9.6 9.0 8.2 净利润率 34.8% 23.6% 24.5% 27.3% 26.8% 净资产收益率 8.0% 4.2% 4.8% 7.1% 8.6% 股息收益率 0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% ROIC 24.2% 7.1% 8.7% 10.0% 11.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 445.7 356.2 410.1 578.8 776.4 成长性 减:营业成本 228.7 209.7 242.6 334.4 444.4 营业收入增长率 0.5% -20.1% 15.2% 41.1% 34.1% 营业税费 3.2 3.5 4.1 5.2 7.4 营业利润增长率 -21.5% -45.9% 21.4% 56.4% 32.1% 销售费用 5.9 10.9 16.4 17.4 23.3 净利润增长率 -17.9% -45.8% 19.5% 57.0% 31.9% 管理费用 23.4 22.0 30.1 38.8 50.5 EBITDA增长率 -6.5% -36.4% 9.5% 49.2% 30.1% 研发费用 45.9 48.4 53.3 61.4 73.2 EBIT增长率 -13.3% -47.6% 4.0% 65.3% 35.2% 财务费用 -20.8 -23.1 -15.0 -15.0 -15.0 NOPLAT增长率 -21.3% -53.4% 36.4% 67.1% 35.2% 资产减值损失 -20.3 -17.9 -10.0 -16.1 -14.7 投资资本增长率 58.5% 11.3% 45.3% 19.0% 28.5% 加:公允价值变动收益 8.8 1.2 9.5 10.0 10.5 净资产增长率 5.5% 4.3% 3.9% 7.1% 8.8% 投资和汇兑收益 8.6 11.6 13.1 11.1 11.9 营业利润 169.2 91.6 111.1 173.9 229.8 利润率 加:营业外净收支 1.3 - 1.3 0.9 0.7 毛利率 48.7% 41.1% 40.8% 42.2% 42.8% 利润总额 170.5 91.6 112.5 174.8 230.5 营业利润率 38.0% 25.7% 27.1% 30.0% 29.6% 减:所得税 14.1 6.7 11.2 15.7 20.7 净利润率 34.8% 23.6% 24.5% 27.3% 26.8% 净利润 155.3 84.2 100.5 157.9 208.2 EBITDA/营业收入 48.3% 38.4% 36.6% 38.6% 37.5% EBIT/营业收入 39.6% 25.9% 23.4% 27.4% 27.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 275 374 415 393 366 货币资金 729.3 969.3 868.6 857.6 1,011.7 流动营业资本周转天数 200 409 432 324 273 交易性金融资产 303.6 130.1 150.0 194.6 158.2 流动资产周转天数 1,227 1,613 1,482 1,075 877 应收帐款 78.7 99.8 128.0 145.3 199.8 应收帐款周转天数 57 90 100 85 80 应收票据 44.1 20.0 71.1 42.8 86.6 存货周转天数 173 254 266 220 172 预付帐款 25.5 11.1 34.8 25.7 54.9 总资产周转天数 1,817 2,642 2,560 2,009 1,691 存货 249.4 254.0 352.5 353.4 387.2 投资资本周转天数 587 951 1,067 981 908 其他流动资产 94.1 182.0 106.1 127.4 138.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 8.0% 4.2% 4.8% 7.1% 8.6% 长期股权投资 59.0 57.1 57.1 57.1 57.1 ROA 6.5% 3.0% 3.4% 4.6% 5.4% 投资性房地产 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 ROIC 24.2% 7.1% 8.7% 10.0% 11.4% 固定资产 348.4 391.9 553.5 711.7 865.7 费用率 在建工程 140.8 98.4 286.5 467.0 640.4 销售费用率 1.3% 3.1% 4.0% 3.0% 3.0% 无形资产 20.2 61.5 59.1 56.6 54.0 管理费用率 5.2% 6.2% 7.4% 6.7% 6.5% 其他非流动资产 321.9 536.7 353.6 400.5 200.5 研发费用率 10.3% 13.6% 13.0% 10.6% 9.4% 资产总额 2,415.2 2,812.1 3,021.2 3,439.8 3,854.7 财务费用率 -4.7% -6.5% -3.7% -2.6% -1.9% 短期债务 212.3 433.9 500.0 700.0 900.0 四费/营业收入 12.2% 16.3% 20.7% 17.7% 17.0% 应付帐款 53.6 43.3 66.6 104.6 106.7 偿债能力 应付票据 6.1 - 13.5 19.6 7.6 资产负债率 19.9% 28.2% 30.4% 34.3% 36.0% 其他流动负债 65.0 133.4 86.5 95.0 105.0 负债权益比 24.8% 39.4% 43.7% 52.2% 56.2% 长期借款 99.1 124.2 200.0 200.0 200.0 流动比率 4.53 2.73 2.57 1.90 1.82 其他非流动负