下半年承压，长期趋势不变

事件：公司发布2022前三季度业绩报告及全年业绩预告 三季度扣非归母净利润承压，营收保持稳增长：公司22年前三季度营收741.5亿元，同比增长40%，归母净利润38.4亿元，同比增长15%，扣非净利润34.9亿元，同比增长15%（位于此前预告15-30%区间近下限）；其中22Q3单季营收305.5亿元，同比增长36%，归母净利润17.6亿元，同比增长10%，扣非净利润14.7亿元，同比下滑9%。22Q3单季毛利率、净利率分别为13.4%/5.8%（21Q3为15.2%/7.2%）。三季度业绩表现原因：1）智能硬件营收436亿元、同比大增96%（Q3单季营收187亿元、同比增长70%），VR北美客户出货环比下滑、中美日客户新机备货带来结构性增量，PS5份额提升加速放量；2）智能声学整机营收199亿元、同比增长4%（Q3单季营收76亿元、同比增长13%），北美大客户pro 2耳机量产带来营收增量；3）整体利润率同比有所下降，系耳机、VR等多款新产品量产初期磨合叠加外部环境带来的成本压力； 全年业绩指引受制于外部环境短期压力：公司预告22全年业绩同比-5-10%，对应归母净利润为40.6-47.0亿元，扣非净利润36.4-40.2亿元、同比约持平，低于市场预期。我们认为公司Q4业绩主要受制于多重成本压力：耳机老产能成本摊销、外部环境影响大客户VR出货降低、新增家园6号及期权激励费用摊销、汇率对冲对非经及经营性互相转化的表观影响、常规奖金及减值等年底费用计提。 我们坚定看好公司长期趋势：1）VR逻辑有望持续兑现：未来一年内中日美客户密集发布VR新品（P与S客户高增长确定性强、M期待消费级新品迭代）有望拉动明年出货量保持增长，长期基于国内外VR生态完善、应用场景拓展以及更多科技巨头入局等多方面的因素，VR/AR硬件出货量未来几年仍有望持续增长；2）其他产品线仍有确定性增量单品：游戏机出货量及公司份额持续增长、国内大客户加注智能穿戴，未来营收和利润都会带来增量贡献。结合公司不断夯实的核心竞争力及长期成长趋势，未来依旧可期。 盈利预测与投资评级：我们基于22年业绩预告以及外部环境带来VR出货量的短期下修以及TWS耳机成本压力，下调盈利预测，22-24年归母净利润调整为44/59/80亿元（调整前为51/69/84亿元），当前市值对应PE分别为25/19/14倍，基于我们对VR产业长期趋势的看好、短期业绩下修源于外部环境对订单的短期影响、公司核心竞争力持续增强等综合因素，我们继续看好公司未来成长趋势，维持“买入”评级。 风险提示：VR/AR产业发展不达预期，其他产品销量不达预期。