五一假期海外市场的五大动向

宏观动态跟踪报告 五一假期海外市场的五大动向 海外宏观 2024年5月5日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 一、美联储5月会议偏鸽。美联储5月会议宣布放缓缩表，鲍威尔讲话称不太可能再加息，市场感受偏鸽派。我们认为，尽管鲍威尔讲话受到市场欢 迎，但美国通胀粘性的风险客观存在，后续市场降息预期可能“易冷难热”。值得注意的是，美联储其他官员讲话彰显内部分歧。例如，鲍曼对通胀的判断更加谨慎，同时没有排除再加息的选项。 二、美国就业适度降温。美国4月新增非农为近半年新低，失业率反弹，时薪 增速下降，就业市场整体出现“可喜”降温。我们强调，美国就业市场仍有韧性，不排除后续就业数据回暖，并引发降息预期的反复。17.5万的新增非农不算弱；3.9%的失业率也并不高；职位空缺数与失业人数比值（1.32）与疫情前（2019年均值为1.19）仍有距离。总的来看，美国就业市场走向平衡的节奏更可能是渐进而缓慢的。 三、“降息交易”暂时重启。美国降息预期在连续降温一个月后回升，9月降息概率由60%上升至67%，全年降息次数预期由1.4次增加至1.8次。在此背景下，“降息交易”暂时重启，美国股债双牛、美元走弱。降息预 期回升的主要有三方面线索：美联储会议偏鸽、就业数据降温、ISMPMI走弱。不过，目前美国经济和就业仅出现初步降温信号，而且经济走弱未必与通胀降温划等号（因通胀还受供给因素扰动）。我们维持美联储将于四季度降息1次的基准判断。 四、境外“中国资产”走强。近一周美股中概股和港股大涨，离岸人民币汇率回暖。近期“中国资产”走强有多方面背景：1）近一周美联储降息预 期回升；2）“中国资产”前期调整后，估值具有吸引力、出现技术性反弹。3）近期海外AI概念股和日本股市回调，中国资产受对冲需求驱动。4）中国证监会发布5项资本市场对港合作措施，提振市场信心；5）中国企业（尤其科技和新能源）的盈利前景改善；6）外资对于配置“中国资产”的情绪持续改善。往后看，“中国资产”的上涨速度可能减缓，但中国企业盈利能力、外资配置“中国资产”的热情修复等因素，有望继续支撑“中国资产”取得不俗表现。 五、日元汇率强势反弹。近一周日元汇率大涨，市场猜测日本政府实施了外汇干预，但日本当局拒绝评论。此外，美国降息预期回升、油价大跌 （日元汇率与国际油价高度相关）、对冲基金平仓、以及假期流动性清淡等，均是可能的驱动。我们认为，日本外汇干预是可选项，这可能限制日元过度贬值，但未必帮助日元顺利升值。 风险提示：美国经济和通胀超预期降温，海外金融风险超预期上升，国际地缘局势超预期恶化等。 宏 观报告 宏 观动态跟踪报告 证券研究报告 1、美联储5月会议偏鸽 美联储5月会议宣布放缓缩表，鲍威尔讲话称不太可能再加息，市场感受偏鸽派。美国时间2024年5月1日，美联储 FOMC会议维持利率不变，并宣布将于6月放缓缩表，具体将每月被动缩减600亿美元国债放缓至每月250亿美元，同时 维持每月350亿美元MBS减持目标不变。美联储2024年5月会议不降息，但宣布将于6月开始放缓缩表。在今年一季度通胀反弹的背景下，本次声明仅称“通胀走向2%目标缺乏进展”，对于通胀反弹的描述有些过于温和。鲍威尔讲话承认，取得降息所需信心的时间可能比此前预期的更长，但也弱化了“再加息”的讨论，令市场感受偏鸽派。会议声明和鲍威尔讲话后，市场交易宽松：10年美债利率日内跌4BP至4.64%，美元指数日内跌0.6%至105.7，标普500指数小幅收跌。 我们认为，尽管鲍威尔讲话受到市场欢迎，但美国通胀粘性的风险客观存在，后续市场降息预期可能“易冷难热”。首先，综合考虑能源、住房、非住房核心服务通胀走势，预计二季度美国整体通胀保持较高水平。其次，未来1-2个月经济和就 业市场大幅降温的概率较低（尽管4月就业数据出现适度降温）。最后，放缓缩表（QT）对降息（预期）的影响偏于中性。而且，放缓缩表也有助于预防流动性风险，导致因金融风险而被迫降息的概率下降。未来一段时间，市场对于降息的判断仍将高度取决于通胀和就业表现。（参考报告《美联储2024年5月会议解读：放缓缩表，降息尚远》） 值得注意的是，美联储其他官员讲话彰显内部分歧。5月3日，美联储理事鲍曼称，高通胀将持续一段时间，但预计随着利率保持在高位，通胀最终会下降；如果通胀下降的进展停滞或逆转，会支持加息；可能阻碍通胀回落至目标的因素，包括 供给侧改善不足、住房供应稀缺和薪资增长强劲等。对比鲍威尔，鲍曼对通胀的判断更加谨慎，同时没有排除再加息的选项。同日，芝加哥联储主席古尔斯比表示，他认为最新非农就业报告稳健，这类报告越多，他就越放心经济没有过热，通胀没有回升；如果限制性政策长期存在，就需要关注就业市场。对比鲍威尔，古尔斯比则更加关注就业数据，以就业市场适度降温作为降息前提。 2、美国就业适度降温 美国4月新增非农为近半年新低，失业率反弹，时薪增速下降，就业市场整体出现“可喜”降温。5月3日公布的数据显 示，美国4月新增非农就业17.5万人，低于预期的24万人，是六个月以来的最小增幅，前值从30.3万人上修至31.5万人；分行业看，商品生产、休闲与酒店、专业服务、信息业、政府部门等是主要拖累，而批发、零售、交通运输、医疗保健等服务业就业加快增长。4月U3失业率意外上升到3.9%，而预期为3.8%，前值也为3.8%；更全面的U6失业率为7.4%，创下2021年11月以来的最高水平。4月平均时薪同比增长3.9%，低于预期的4%和前值的4.1%；环比增长0.2%，低于预期的0.3%和前值的0.3%。平均每周工时为34.3小时，略低于预期的34.4小时和前值的34.4小时。4月劳动参与率为62.7%，与预期和前值持平；25-54岁工人的劳动参与率上升至83.5%，达到二十年来的最高水平。数据公布后，市场对美联储首次降息的预期时间提前，美股、美债价格上涨，美元下跌。 图表1美国4月新增非农明显下降图表2商品、服务和政府部门新增就业均下降 服务生产 商品生产 总计 季调,万人美国新增非农就业人数 70 商品生产(合计) 美国新增非农就业分项 (50)050100150200250 14 60建筑业 50制造业 40服务生产(合计) 批发业 30零售业 20运输仓储业 10信息业 0专业和商业服务 教育和保健服务 (8) (4) 9千人 8 153 10 20 22 95 (10) 22-0422-0822-1223-0423-0823-1224-04 休闲和酒店业5 政府部门(合计)8 2024-04 2024-03 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 图表3美国U3失业率反弹、U6失业率创两年新高图表4美国非农平均时薪环比、同比均下降 季调%美国失业率 U3 U6(右) 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 季调% 8.4 8.2 8.0 7.8 7.6 7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 %美国私人非农平均时薪 环比(右) 同比 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 % 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 21-1022-0422-1023-0423-1024-04 22-0322-0923-0323-0924-03 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 除非农外，近期其他就业指标喜忧交织。5月1日公布的美国4月ADP就业（“小非农”）新增19.2万人，高于预期的18万人，前值从18.4万人上修至20.8万人；ADP的工资数据显示，无论是跳槽者还是留在本公司的员工，工资增长均在放缓，不过前者仍然处于较高水平。5月2日公布的美国3月JOLTS职位空缺数降至848.8万人，低于预期的869万人，职 位空缺率为5.1%，均创2021年2月以来的最低水平；职位空缺数环比下降32.5万人，创下2023年10月以来的最大单月 跌幅；职位空缺与失业人数之比降至1.32，是自2021年8月以来的最低水平。5月2日公布的美国最新（截至5月2日当 周）初请失业金人数为20.8万，低于预期的21.2万，持平前值。 图表5美国4月ADP新增就业不弱图表6美国3月职位空缺数(率)下降至三年新低 万人美国ADP新增就业 60 50 40 30 20 10 0 13,000 12,000 11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 千人美国职位空缺率(右) % 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 美国职位空缺数 22-0422-0822-1223-0423-0823-1224-04 21-0121-0722-0122-0723-0123-0724-01 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 图表7美国3月职位空缺与失业人数比值下降图表8美国最新初请失业金人数持平前值 比值美国职位空缺/失业人数比值 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1.32 万人美国申请失业金人数(周) 持续领取（右） 当周初请 26 24 22 20 18 万人 200 195 190 185 180 175 170 165 160 19-0120-0121-0122-0123-0124-01 23-0823-1023-1224-0224-04 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 我们在3月就业数据后强调，“非农就业”存在高估的质疑，更需多指标观察就业市场全貌，并认为美国就业供需走向平衡 的大方向不变（参考报告《美国就业仍趋于平衡》）。面对4月就业数据走弱，我们则想强调，美国就业市场还是有韧性的，不排除后续就业数据回暖，并引发降息预期的反复。 首先，17.5万的新增非农不算弱，仍略高于2019年均值的16.6万；而且考虑到今年一季度就业增长强劲，1-4月平均新 增非农为24.6万，基本持平于2023年均值的25.1万。我们认为，每月17万左右的新增非农，属于相对健康的状态。 其次，3.9%的失业率也并不高，而且注意到4月失业率反弹的部分原因是劳动力增长较弱（4月环比仅增长8.7万人，远低于2-3月平均增长的31万人）。目前美国劳动参与率远低于疫情前的63.3%，也尚未恢复至2023年8-9月的62.8%，劳动力人口的增长空间，也将限制失业率上升的压力。 最后，职位空缺数与失业人数比值（1.32）与疫情前（2019年均值为1.19）仍有距离，意味着美国就业市场仍处于相对“供不应求”的状态。总的来看，美国就业市场走向平衡的节奏更可能是渐进而缓慢的。 图表9今年1-4月非农平均增长仍然强劲图表10美国劳动参与率仍有修复空间 25.1 24.6 16.6 6.9 万人美国新增非农就业(月均) 季调%美国劳动力人口及劳动参与率 百万人,季调 30.0 64.0 新增劳动力人口(右)劳动力参与率 3.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 63.0 62.0 61.0 60.0 62.70 2.0 1.0 0.0 (1.0) 0.0 2019年2020-22年2023年2024年1-4月 59.0 19-0120-0121-0122-0123-0124-01 (2.0) 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 3、“降息交易”暂时重启 美国降息预期在连续降温一个月后回升，9月降息概率由60%上升至67%，全年降息次数预期由1.4次增加至1.8次。市场对美国的降息预期