公司事件点评报告：业绩增长彰显经营韧性，新增长点持续开拓

证 券 研2024年05月04日 究 报业绩增长彰显经营韧性，新增长点持续开拓 告—贝因美（002570.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2024-04-30 当前股价（元） 3.05 总市值（亿元）33 总股本（百万股）1080 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 1080 2.66-4.48 47.61 市场表现 (%)贝因美沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《贝因美（002570）：业绩符合预期，盈利能力持续改善》2023- 10-31 2、《贝因美（002570）：业绩符合预期，盈利能力望持续改善》2023-08-30 3、《贝因美（002570）：2022年顺利收官，2023年期待更好表现》2023-04-29 相关研究 公司研究 2024年04月29日，贝因美发布2023年年报、2024年一季度报。 投资要点 ▌业绩维持稳定增长，盈利端修复效果显著 公司2023/2023Q4/2024Q1总营收分别为25.28/6.12/7.20亿元，分别同增1%/2%/2%，归母净利润分别为0.47/-0.02/0.22亿元，2022为-1.76亿元/2022Q4为-2.20亿元/同增81%，实现营收和利润双增，整体业绩稳定发展。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别为47.07%/44.34%，分别同增1pct/0.3pct，毛利率呈上升趋势，主要系产品销售折扣减少/高毛利产品销售增长所致。公司重整管理体系、梳理营销策略，不断强化费效考核/压缩低效投入，2023/2024Q1销售费率分别同减1pct/1pct至31.34%/28.45%，管理费率分别同比+1pct/-0.1pct至7.91%/6.61%。综合来看，公司2023/2024Q1的净利率分别为2.29%/3.40%，分别同增 9pcts/1pct，随着营销链路不断疏通，公司盈利端有望延续恢复性增长。 ▌奶粉基本盘持续夯实，米粉类ODM业务放量 分产品看，1）奶粉类业务基本盘夯实，新国标注册完成增强品牌力。2023年公司奶粉类营收为23.37亿元（同增3%），销量为2.28万吨（同增11%），吨价为10.24万元/吨（同减8%）。公司已完成所有婴配粉的新国标注册，增强消费者信任，并集中发力于可睿欣、爱加等高毛利产品，推动产品结构升级；同时公司发力全家营养，开拓成人奶粉系列、加快中老年营养产品临床验证，从而完成品类矩阵补齐，挖掘市场新增量。2）米粉类ODM订单高增。2023年米粉类营收为0.41亿元（同增170%），销量为0.07万吨（同增137%），主要系定制类ODM米粉订单量增长较多所致，吨价为5.60万元/吨（同增14%），实现量价齐升。3）其他类由于产品结构调整，量跌价增。2023年公司其他类产品的营收为1.50亿元（同减31%），销量为0.002万吨（同减49%），吨价为792.36万元/吨（同增35%），主要系公司根据业务发展需要缩减部分品类结构所致。 ▌渠道建设稳步推进，市场下沉挖掘新增量 分渠道看，2023年公司经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商/其他/其他业务收入营收分别为5.33/4.13/4.70/3.72/6.13/0.12/1.15亿元，分别同比- 37%/+119%/+8%/-8%/+42%/-68%/-31%。截至2023年末，公司 经销商数量为1995家，较2022年末净增加208家，公司持续发力渠道建设，挖掘三四线城市/乡镇等下沉市场增量，同时公司积极拓展ODM/OEM业务，通过与有实力的渠道商、平台客户加强合作，实现渠道推力提升。 ▌盈利预测 当前公司处于恢复性增长阶段，产品不断迭代升级，边际改善望加速。我们看好公司持续推陈出新，努力提升市场影响力。根据年报和一季度报，预计2024-2026年EPS分别为0.09/0.15/0.19元，当前股价对应PE分别为33/21/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品推广不及预期等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 2,528 3,018 3,507 3,959 增长率（%） 0.8% 19.4% 16.2% 12.9% 归母净利润（百万元） 47 100 160 209 增长率（%） 127.0% 111.2% 59.8% 30.9% 摊薄每股收益（元） 0.04 0.09 0.15 0.19 ROE（%） 2.9% 6.0% 9.2% 11.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 2,528 3,018 3,507 3,959 现金及现金等价物 1,028 1,203 1,609 1,890 营业成本 1,338 1,585 1,826 2,054 应收款 523 579 480 434 营业税金及附加 29 28 32 35 存货 430 353 305 286 销售费用 792 942 1,091 1,227 其他流动资产 189 121 105 79 管理费用 200 235 270 301 流动资产合计 2,170 2,256 2,500 2,689 财务费用 28 15 7 2 非流动资产: 研发费用 20 24 28 32 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 1,041 1,216 1,396 1,561 固定资产 810 909 910 873 资产减值损失 -26 -24 -15 -10 在建工程 255 102 41 16 公允价值变动 -26 -20 -15 -10 无形资产 151 143 136 129 投资收益 22 18 15 10 长期股权投资 85 85 85 85 营业利润 66 138 221 288 其他非流动资产 430 430 430 430 加:营业外收入 1 1 2 3 非流动资产合计 1,730 1,669 1,600 1,533 减:营业外支出 1 0 1 2 资产总计 3,900 3,925 4,100 4,222 利润总额 67 139 222 289 流动负债: 所得税费用 9 19 29 38 短期借款 1,026 1,176 1,256 1,306 净利润 58 121 192 251 应付账款、票据 459 331 356 343 少数股东损益 10 21 32 42 其他流动负债 614 614 614 614 归母净利润 47 100 160 209 流动负债合计 2,196 2,170 2,273 2,306 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 0.8% 19.4% 16.2% 12.9% 归母净利润增长率 127.0% 111.2% 59.8% 30.9% 盈利能力毛利率 47.1% 47.5% 47.9% 48.1% 四项费用/营收 41.2% 40.3% 39.8% 39.4% 净利率 2.3% 4.0% 5.5% 6.3% ROE 2.9% 6.0% 9.2% 11.4% 偿债能力资产负债率 57.9% 57.1% 57.4% 56.6% 净利润 58 121 192 251 营运能力 少数股东权益 10 21 32 42 总资产周转率 0.6 0.8 0.9 0.9 折旧摊销 112 62 68 67 应收账款周转率 4.8 5.2 7.3 9.1 公允价值变动 -26 -20 -15 -10 存货周转率 3.1 4.6 6.1 7.3 营运资金变动 260 -87 185 74 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 414 95 463 425 EPS 0.04 0.09 0.15 0.19 投资活动现金净流量 -41 54 61 61 P/E 69.4 32.9 20.6 15.7 筹资活动现金净流量 -197 80 -40 -113 P/S 1.3 1.1 0.9 0.8 现金流量净额 175 229 483 373 P/B 2.1 2.0 2.0 2.0 非流动负债:长期借款 28 38 46 51 其他非流动负债 34 34 34 34 非流动负债合计 62 72 80 85 负债合计 2,258 2,242 2,354 2,391 所有者权益股本 1,080 1,080 1,080 1,080 股东权益 1,642 1,683 1,747 1,830 负债和所有者权益 3,900 3,925 4,100 4,222 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供