一季度收入增长21%，费用端持续精益优化

2023年顺利达成经营目标，费用端持续精益优化。2023年,中高档酒实现营收268.41亿元，同比+21.3%（量+1.2%，价+19.8%），预计国窖系列营收或破200亿；中档酒或仍处于调整阶段，窖龄系列实小幅度增长，60版特曲增速或25-30%，老字号特曲聚焦库存去化。2023年，其他酒类实现营收32.36亿元，同比+22.9%（量+19.6%，价+2.7%），大众消费复苏显著，预计头曲等实现较快增长。从毛利率看，2023年整体毛利率+1.7pcts，预计系公司提高国窖专营公司结算价，叠加价位段分化复苏。费用端看，2023年销售费用率同比-0.6pct，预计规模效应凸显、费效比提升等；管理费用率同比-0.9pct，预计系内部管理精益。利润端看，2023年净利率同比+2.5pcts，预计结构升级及费用持续优化贡献。 2024Q1收入继续高增长，产品结构调整能力凸显。2024年需求复苏更加分化，更加考验酒企产品结构调整的能力和速度，预计2024Q1国窖系列增速或15-20%，腰部系列复苏明显，老字号特曲2024年或重新步入增长通道，60版特曲继续保持30%+的高速成长。毛利率看，2024Q1毛利率同比+0.1pct，预计主要系需求复苏以大众复苏为主。费用端持续位于优化通道，2024Q1销售费用率/管理费用率同比-1.2pct/-0.8pct，受益于数字化推进、内部挖潜。 利润端看，2024Q1净利率同比+0.9pct，预计2024年利润弹性或来来自于费用端优化。 数字化改造持续护航成长，经营质量或是更高优先级。透过报表我们发现泸州老窖三大变化：1）产品结构调整速度可圈可点。全价位布局、提前完成调整的优势凸显，公司具有较强的能力去捕捉并适应需求变化；2）区域调整速度可圈可点。2023年老窖率先回归基地市场，聚焦费效比提升和终端挖潜；3）数字化改造能力可圈可点。数字化对于价盘和量盘管控，以及场景优化和价盘管控凸显。 风险提示：需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等 投资建议：上修此前盈利预测并引入2026年，预计公司2024-2026年实现营业收入362.8/429.9/500.9亿元（前值为362.39/420.4亿元，调整幅度+0.1%/+2.3%） ， 同比增长20.0%/18.5%/16.5%； 实现归母净利润160.9/193.5/228.4亿元 （ 前值为158.4/187.2亿元 ， 调整幅度+1.6%/+3.4%），同比+21.5%/20.3%/18.0%；对应PE分别为17.1/14.2/12.0X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 事件：公司公告，2023年公司实现营收302.33亿元，同比+20.3%；实现归母净利润132.46亿元，同比+27.8%。2024Q1公司实现营收91.88亿元，同比+20.7%； 实现归母净利润45.74亿元，同比+23.2%。 2023年顺利达成经营目标，费用端持续精益优化。2023年,中高档酒实现营收268.41亿元，同比+21.3%（量+1.2%，价+19.8%），预计国窖系列营收或破200亿；中档酒或仍处于调整阶段，窖龄系列实小幅度增长，60版特曲增速或25-30%，老字号特曲聚焦库存去化。2023年，其他酒类实现营收32.36亿元，同比+22.9%（量+19.6%，价+2.7%），大众消费复苏显著，预计头曲等实现较快增长。从毛利率看，2023年整体毛利率+1.7pcts，预计系公司提高国窖专营公司结算价，叠加价位段分化复苏。费用端看，2023年销售费用率同比-0.6pct，预计规模效应凸显、费效比提升等；管理费用率同比-0.9pct，预计系内部管理精益。利润端看，2023年净利率同比+2.5pcts，预计结构升级及费用持续优化贡献。 2024Q1收入继续高增长，产品结构调整能力凸显。2024年需求复苏更加分化，更加考验酒企产品结构调整的能力和速度，预计2024Q1国窖系列增速或15-20%，腰部系列复苏明显，老字号特曲2024年或重新步入增长通道，60版特曲继续保持30%+的高速成长。毛利率看，2024Q1毛利率同比+0.1pct，预计主要系需求复苏以大众复苏为主。费用端持续位于优化通道，2024Q1销售费用率/管理费用率同比-1.2pct/-0.8pct，受益于数字化推进、内部挖潜。利润端看，2024Q1净利率同比+0.9pct，预计2024年利润弹性或来来自于费用端优化。 数字化改造持续护航成长，经营质量或是更高优先级。透过报表我们发现泸州老窖三大变化：1）产品结构调整速度可圈可点。全价位布局、提前完成调整的优势凸显，公司具有较强的能力去捕捉并适应需求变化；2）区域调整速度可圈可点。 2023年老窖率先回归基地市场，聚焦费效比提升和终端挖潜；3）数字化改造能力可圈可点。数字化对于价盘和量盘管控，以及场景优化和价盘管控凸显。 投资建议：上修此前盈利预测并引入2026年，预计公司2024-2026年实现营业收入362.8/429.9/500.9亿元（前值为362.39/420.4亿元，调整幅度+0.1%/+2.3%），同比增长20.0%/18.5%/16.5%；实现归母净利润160.9/193.5/228.4亿元（前值为158.4/187.2亿元，调整幅度+1.6%/+3.4%），同比+21.5%/20.3%/18.0%；对应PE分别为17.1/14.2/12.0X，维持“买入”评级。 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2024年04月28日） 图1：泸州老窖单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：泸州老窖单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：泸州老窖单季度销售毛利率（单位：%） 图4：泸州老窖单季度销售净利率（单位：%） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明