特A延续强势增长，锚定十四五营收目标不动摇

核心观点 特A延续强势增长，锚定十四五营收目标不动摇 核心业绩：公司发布2023年年报、2024年一季报，23全年实现营收101亿元 （yoy+28.05%）；实现归母净利润31.36亿元（yoy+25.3%）。公司24Q1实现营收46.71亿元（yoy+22.82%）；实现归母净利润15.33亿元（yoy+22.12%）。 100-300元价格带强势增长，省内外市场同步拓展。分产品，23年公司特A+类、特A类、A类分别实现收入65.04亿元（yoy+25.1%）、28.7亿元 （yoy+37.1%）、4.11亿元（yoy+26.7%）。24Q1，特A+类、特A类、A类收入分别同比增长22.4%、26.5%、16.3%，延续高速增长态势。分地区，23年淮安、南京、盐城、苏南、苏中、淮海大区收入分别同比增长25.8%、21.2%、25.98%、28.64%、38.78%、24.99%；24Q1，各地区收入分别同比增长22.3%、18.0%、 23.4%、24.0%、33.2%、14.8%，省内各地区收入快速增长。24Q1省外收入3.67亿元（yoy+36.1%），占比增长0.8pct至7.9%。23年末，淮安、南京、盐城、苏南、苏中、淮海大区经销商数量分别较22年末增长54、17、21、4、5、3家。 23年毛利率提升，24Q1销售费率改善。23年，公司毛利率为78.34% （yoy+1.75pct），销售费用率为20.77%（yoy+3.14pct），主要因综合促销费及广告费增加，管理费用率为4.24%（yoy+0.14pct）。24Q1，公司毛利率为74.23% （yoy-1.16pct），销售费用率为14.15%（yoy-1.78pct），管理费用率为2.21% （yoy+0.13pct）。综合，23年公司销售净利率为31.06%（yoy-0.68pct），24Q1 净利率为32.82%（yoy-0.2pct）。 24年圆满完成营收百亿目标，坚定25年挑战营收150亿不动摇。今世缘24年目标为总营收122亿元左右，净利润37亿元左右；测算对应目标营收增速20.79%， 目标净利润增速17.98%，目标净利润率30.33%。公司国缘V系市场氛围日趋浓厚；四开大单品卡位低价次高端，受益江苏省消费升级扩容，价位带内地位稳固。省内全力拼抢市场空间；省外板块运营质效大幅跃升，看好公司24年业绩表现。 盈利预测与投资建议 根据2023年年报，上调24-25年收入、毛利率、费用率。我们预测公司24-26年每股收益分别为3.14、3.82、4.57元（原预测24-26年为3.14、3.82元）。结合可比公司，给予24年22倍PE，对应目标价69.08元，维持买入评级。 风险提示：渠道下沉不及预期、省外市场拓张不及预期、省内竞争加剧风险。 公司研究|年报点评今世缘603369.SH 买入（维持） 股价（2024年04月29日）59.51元目标价格69.08元 行业食品饮料 52周最高价/最低价65.68/41.32元总股本/流通A股（万股）125,450/125,450A股市值（百万元）74,655国家/地区中国 报告发布日期2024年04月30日 1周1月3月12月 绝对表现2.981.4330.420.83 相对表现0.35-1.0120.7410.89沪深3002.632.449.68-10.06 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 预计V3、淡雅收入高增，省内各地区收入 2023-10-31 保持高增省内外同步高增，百亿目标更进一步 2023-08-29 产品结构持续优化，省内外齐发力共增长 2023-05-05 公司主要财务信息 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)7,88510,09812,54815,14317,997 同比增长(%)23.1%28.1%24.3%20.7%18.8% 营业利润(百万元)3,3414,1795,2446,3767,616 同比增长(%)23.2%25.1%25.5%21.6%19.5% 归属母公司净利润(百万元)2,5033,1363,9404,7925,727 同比增长(%)23.3%25.3%25.6%21.6%19.5% 每股收益（元）2.002.503.143.824.57 毛利率(%)76.6%78.3%79.3%80.1%80.8%净利率(%)31.7%31.1%31.4%31.6%31.8% 净资产收益率(%)24.6%25.8%25.5%23.9%22.6% 市盈率 29.8 23.8 19.0 15.6 13.0 市净率 6.7 5.6 4.2 3.3 2.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 根据2023年年报，上调24-25年收入、毛利率、费用率。我们预测公司24-26年每股收益分别为3.14、3.82、4.57元（原预测24-26年为3.14、3.82元）。结合可比公司，给予24年22倍PE，对应目标价69.08元，维持买入评级。 表1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 洋河股份 002304 95.86 6.65 7.56 8.50 14.42 12.67 11.27 泸州老窖 000568 189.00 9.00 11.00 13.28 21.00 17.18 14.23 古井贡酒 000596 266.06 8.68 11.05 13.83 30.65 24.08 19.23 金徽酒 603919 22.01 0.65 0.82 1.02 33.95 27.00 21.54 老白干酒 600559 21.44 0.73 0.93 1.17 29.45 22.97 18.27 山西汾酒 600809 258.05 8.56 10.76 13.19 30.16 23.98 19.56 调整后平均 28.00 22.00 18.00 数据来源：Wind、东方证券研究所（注：最新价格为2024年4月29日收盘价） 风险提示 渠道下沉不及预期风险。公司在省内仍存在较大空白市场，逐渐从市级下沉至县级。如果渠道下沉未达预期，将对收入增速带来不利影响。 省内竞争加剧风险。江苏省内次高端价格带白酒竞争较为激烈，随着竞品加码布局和推广，若市场竞争加剧，费用投放增加，则会对企业盈利带来负面影响。 省外市场拓张不及预期风险。公司在省外市场的拓张为业绩重要增长点，若省外市场拓张不及预期，可能会对企业收入、盈利带来不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 5,381 6,457 8,988 11,950 16,370 营业收入 7,885 10,098 12,548 15,143 17,997 应收票据、账款及款项融资 47 60 60 73 87 营业成本 1,845 2,187 2,595 3,019 3,463 预付账款 5 9 11 14 16 销售费用 1,390 2,097 2,606 3,145 3,738 存货 3,910 4,996 5,927 6,896 7,910 管理费用 323 428 532 641 762 其他 2,320 1,392 1,445 1,521 1,600 研发费用 38 43 53 64 77 流动资产合计 11,662 12,914 16,431 20,453 25,984 财务费用 (100) (183) (152) (179) (148) 长期股权投资 29 41 0 0 0 资产、信用减值损失 2 (2) 0 0 0 固定资产 1,219 1,254 1,140 1,026 912 公允价值变动收益 84 17 51 34 42 在建工程 1,761 3,711 2,412 1,568 1,019 投资净收益 122 109 116 113 114 无形资产 343 409 1,716 2,525 3,010 其他 (1,252) (1,476) (1,837) (2,223) (2,646) 其他 3,170 3,302 5,316 7,325 8,864 营业利润 3,341 4,179 5,244 6,376 7,616 非流动资产合计 6,521 8,717 10,584 12,444 13,805 营业外收入 2 4 3 4 4 资产总计 18,184 21,631 27,015 32,897 39,789 营业外支出 16 21 19 20 19 短期借款 600 900 945 992 1,042 利润总额 3,328 4,162 5,228 6,360 7,601 应付票据及应付账款 1,081 1,170 1,388 1,615 1,853 所得税 825 1,026 1,289 1,568 1,873 其他 5,259 6,072 6,838 7,648 8,529 净利润 2,503 3,136 3,940 4,792 5,727 流动负债合计 6,941 8,142 9,172 10,255 11,423 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 2,503 3,136 3,940 4,792 5,727 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 2.00 2.50 3.14 3.82 4.57 其他 178 201 190 196 193 非流动负债合计 178 201 190 196 193 主要财务比率 负债合计 7,119 8,344 9,361 10,451 11,616 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 营业收入 23.1% 28.1% 24.3% 20.7% 18.8% 资本公积 285 294 727 727 727 营业利润 23.2% 25.1% 25.5% 21.6% 19.5% 留存收益 9,506 11,732 15,672 20,464 26,191 归属于母公司净利润 23.3% 25.3% 25.6% 21.6% 19.5% 其他 19 6 0 0 0 获利能力 股东权益合计 11,065 13,287 17,654 22,446 28,173 毛利率 76.6% 78.3% 79.3% 80.1% 80.8% 负债和股东权益总计 18,184 21,631 27,015 32,897 39,789 净利率 31.7% 31.1% 31.4% 31.6% 31.8% ROE 24.6% 25.8% 25.5% 23.9% 22.6% 现金流量表 ROIC 23.3% 23.3% 23.4% 22.2% 21.4% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 2,503 3,136 3,940 4,792 5,727 资产负债率 39.