公司信息更新报告：2023年分红比例超一半，未来三年预计稳步提升

2023年分红比例超一半，未来三年预计稳步提升，维持“买入”评级 2023年实现营收112.0亿(同比+9.1%，下同)，归母净利润17.3亿(+10.2%)，扣非归母净利润15.8亿(+7.1%)；2024Q1公司实现营收22.4亿(+2.8%)，归母净利润4.0亿(+2.5%)，扣非归母净利润3.5亿(+3.3%)。2023年公司分红比例合计约55%，2024-2026年股东回报规划预计每年两次分红，且分红比例较2023年稳步提升，有效夯实投资者信心。考虑到地产承压，我们下调2024-2025年、新增2026盈利预测，预计2024-2026年归母净利19.2/21.5/23.7亿元（2024-2025年原值为20.6/22.8亿元），对应EPS为2.02/2.26/2.49元，当前股价对应PE11.8/10.5/9.6倍，维持“买入”评级。 传统品类地位稳固、稳健增长，水洗、集成类新品类打造第二增长曲线 分产品看：（1）传统品类地位稳固、实现稳健增长：2023年公司吸油烟机/燃气灶同比分别+10.13%/+8.71%。根据奥维数据，老板品牌烟灶套餐、吸油烟机等多个品类线上份额实现第一，其中厨电套餐线上零售额市占率为31.5%（+1pcts）。 线下渠道方面，油烟机、燃气灶市占率分别为31.0%/30.0%、份额引领。（2）水洗、集成等新品类实现较快增长：2023年公司洗碗机/热水器/集成灶/其他小家电收入同比分别+27.94%/+21.17%/+20.58%/+63.16%。根据奥维数据，2023年公司嵌入式洗碗机线下份额达19.6%、排名第二。分销售模式看：2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道收入同比分别+19.5%/-21.0%/+8.5%/+0.8%/+67. 2%。报告期内公司理清名气品牌定位，与老板主品牌实现互补，重点聚焦发力电商、全面融合下沉渠道，2023年名气品牌实现收入4.5亿元（+33.3%）。 品类和渠道结构变化下毛利率有所扰动，降本控费提效下盈利能力保持稳定2023年毛利率50.7%(+0.7pct)，2024Q1毛利率50.6%(-4.1pct)，单季度毛利率波动预计系新兴品类和性价比名气品牌较快增长，以及原材料扰动所致。费用端看，2024Q1期间费用率31.8%(-4.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-4. 2/+0.1/持平/-0.7pct。综合影响下2023年净利率为15.3%(+0.1pct)，归母净利率1 5.5%(+0.2pct)，扣非净利率14.1%(-0.3pct)；2024Q1净利率17.7%(-0.1pct)，归母净利率为17.8%(-0.05pct)，扣非净利率为15.8%(+0.1pct)，盈利能力保持稳定。 风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。 财务摘要和估值指标 1、传统品类地位稳固、稳健增长，水洗、集成类新品类打造 第二增长曲线 2023年实现营业收入112亿元(+9.1%)，归母净利润17.3亿元(+10.2%)，扣非归母净利润15.8亿元(+7.1%)，行业需求复苏下公司作为龙头实现快于行业增长。根据奥维云网(AVC)的零售数据显示，中国厨卫大盘零售额达到1669亿元，同比增长5. 3%。厨电行业经历了连续五年的下跌后迎来了复苏，但进度仍然较慢。 单季度上看，2023Q4公司实现营业收入32.7亿元(+7.7%)，归母净利润3.6亿元(+6.2%)，扣非归母净利润3.0亿元(-13.4%)，扣非归母净利润出现下降主系应收款项减值准备大量转回所致。2024Q1公司实现营业收入22.4亿元(+2.8%)，归母净利润4. 0亿元(+2.5%)，扣非归母净利润3.5亿元(+3.3%)，地产大环境承压下，公司作为厨电行业龙头，业绩增速有所放缓。 图1：2023年公司实现营业收入112亿元（+9.1%） 图2：2023Q4/2024Q1分别实现营业收入32.7亿(+7.7%)/2 2.4亿(+2.8%) 图3：2023年公司实现归母净利润17.3亿元(+10.2%) 图4：2023Q4公司实现归母净利润3.6亿元(+6.2%)，20 24Q1公司实现归母净利润4.0亿元(+2.5%) 1.1、按产品拆分：烟灶传统品类保持稳健增长，新兴品类增长亮眼 经过多年品牌运作，公司已经形成了四大品牌、十二大厨电品类的布局。公司核心老板主品牌定位于中高端市场，帝泽品牌布局超高端市场，名气品牌主打性价比，金帝品牌则主要布局集成灶等新兴品类。产品看，公司主要涵盖三大品类：第一品类指以烟机为代表的烟灶消产品群。第二品类指以蒸烤一体机、蒸箱、烤箱为代表的电气化烹饪产品群。第三品类指以洗碗机、燃气热水器、净水器为代表的水厨电产品群。此外，还包含以集成灶、集成油烟机等为代表的集成类产品群以及冰箱等品类，为消费者提供全套厨房电器解决方案。多元化的品牌矩阵和产品布局助力公司有效应对更广泛的市场需求，减少单一品类营收下降的风险。 2023年公司第一品类群/第二品类群/第三品类群/集成灶/其他小家电的收入占比分别为75.54%/7.39%/9.22%/4.14%/0.99%，同比分别-0.08/-1.58/+1.04/+0.39/+0.33pct s。 （1）第一品类群：2023年实现营收84.92亿（+8.95%），其中吸油烟机业务5 3.22亿（+10.13%），燃气灶26.71亿（+8.71%），消毒柜4.69亿元（-1.71%），传统品类保持稳健增长。 （2）第二品类群：2023年实现营收8.27亿（-10.28%），其中一体机6.87亿元（-7.06%），蒸箱0.68亿（-32.49%），烤箱0.72亿（-12.20%），整体阶段承压。 （3）第三品类群：2023年实现营收10.33亿（+22.96%），其中洗碗机7.60亿（+27.94%），净水机0.4亿（-25.41%），热水器2.33亿（+21.17%）。作为传统优势品类的配套产品，报告期内洗碗机和热水器品类实现较快增长。 （4）其他品类：2023年集成灶业务收入4.64亿（+20.58%），其他小家电1.1 1亿（+63.16%），其他业务收入3.05亿（+5.11%）。随着公司不断拓展线下门店数，集成灶品类实现快速增长。 图5：公司已经形成了四大品牌、十二大厨电品类的布局 图6：2023年公司第一品类群/第二品类群/第三品类群/集成灶的收入占比分别为75.54%/7.39%/9.22%/4.14% 1.2、按销售模式：销售渠道布局完整，直营模式营收占比最大 在销售模式方面，老板电器渠道布局完整，现已形成线下零售、线上电商、精装修工程为主的三大渠道以及海外渠道。 2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道分别实现收入29.23亿/2.39亿/58.62亿/20.75亿/1.03亿，占公司营业收入比例分别为26.09%/2.13%/52.33%/18.53%/0.92%，收入同比分别+19.47%/-20.99%/+8.50%/+0.81%/+67.23%。代销、直营和其他渠道实现较快增长，经销、工程等传统渠道有所承压。 图7：2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道分别实现收入29.23亿/2.39亿/58.6 2亿/20.75亿/1.03亿 1.3、按区域拆分：华东华南依然贡献主要收入，西南地区增速显著 2023年公司国内业务实现营收111.34亿，同比+9.06%，其中华东地区57.11亿，华南地区13.75亿，华中地区9.28亿，华北地区11.22亿，东北地区5.08亿，西北地区5.71亿，西南地区9.19亿，同比分别+8.48%/+8.33%/+8.02%/-10.27%/+4.92%/+28.56%/+44.09%。国外业务实现营收0.68亿，同比+9.93%。 华东及华南优势地区实现稳健增长，西北及西南地区贡献了较多增量。 图8：华东地区和华南地区华东地区分别贡献57.11亿和13.75亿 2、品类和渠道结构变化下毛利率有所扰动，降本控费提效下 盈利能力保持稳定 2.1、盈利能力：2023年及2024Q1整体保持稳定 毛利率：2023年毛利率50.7%(+0.7pct)，主系核心品类毛利率稳步提升所致。单季度看，2023Q4毛利率47.3%(-1.1pct)，2024Q1毛利率50.6%(-4.1pct)。我们预计公司核心品类毛利率保持平稳，单季度毛利率下降主系规模爬升期的新兴品类实现较快增长、名气品牌拉动下的下沉市场较快增长，以及原材料价格上升所致。 图9：2023年公司毛利率50.7%(+0.7pct) 图10：2023Q4毛利率47.3%(-1.1pct)，2024Q1毛利率5 0.6%(-4.1pct) 分产品看，2023年吸油烟机/燃气灶毛利率分别为53.99%/55.77%，同比分别+2.26/+1.16pct。 分销售模式看，2023年代销/直营/工程渠道的毛利率分别为44.28%/58.02%/41.95%，同比分别+3.03/+2.58/-6.02pct。代销模式的毛利率提升显著。 分地区看，2023年华东地区/华南地区/华北地区的毛利率分别为53.98%/45.82%/53.40%，同比分别+1.05/+0.07/+3.03pct。 图11：2023年吸油烟机/燃气灶毛利率分别为53.99%/5 5.77%，同比分别+2.26/+1.16pct 图12：2023年华东地区/华南地区/华北地区的毛利率分别为53.98%/45.82%/53.40% 费用端：2023年公司期间费用率32.8%(+0.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.8%/4.2%/3.5%/-1.7%，同比分别+1.4/持平/-0.4/-0.2pcts，公司销售费用率大幅提升主系公司推广新品牌、打造高端化产品下，广告宣传、推广费及促销费支出增加。 单季度看，2023Q4期间费用率31.5%(+0.9pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.4%/4.4%/3.3%/-2.6%，同比分别+3.4/-0.1/-1.0/-1.4pct。2024Q1期间费用率31.8%(-4.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.7%/4.3%/3.1%/-2.3%，同比分别-4.2/+0.1/持平/-0.7pct。 图13：2023年公司期间费用率32.8%(+0.8pct) 图14：2023Q4期间费用率31.5%(+0.9pct)，2024Q1期间费用率31.8%(-4.8pct) 净利率：2023年公司净利率为15.3%(+0.1pct)，归母净利率为15.5%(+0.2pct)，扣非净利率为14.1%(-0.3pct)。2023年公司通过有效管理应收账款和降低坏账损失，信用减值损失拖累大幅降低，叠加毛利率稳步上行，盈利能力保持提升。 单季度看，综合影响下2023Q4净利率为10.8%(+0.1pct)，归母净利率为11.0%(-0.2pct)，扣非净利率为9.2%(-2.2pct)，非经常性损益主要是单独进行减值测试的应收款项减值准备转回。2024Q1净利率为17.7%(-0.1pct)， 归母净利率为17.8%(-0.04pct)，扣非净利率为15.8%(+0.1pct)，控费提效下盈利能力保持稳定。 图15：2023年公司净利率为15.3%(+0.1pct) 图16：2024Q1净利率为17.7%(-0.1pct) 2.2、存货周转效率有所提升，现金流状况良好 截至2023年12月31日，公司存货为15.2亿元(-5.3%)，存货周转天数为102.1天(-16.4天)。 现金流：2023年经营性现金流净额为23.9亿元(+23.0%)，经营质量较好。 图17：2023年经营性现金流净额为23.9亿元(+23.0%)