经营承压，静待拐点

味知香（605089.SH）/食品饮料 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）798 799 870 987 1,088 增长率yoy%4% 0% 9% 13% 10% 净利润（百万元）143 135 144 164 177 增长率yoy%8% -5% 7% 14% 8% 每股收益（元）1.04 0.98 1.05 1.19 1.28 每股现金流量1.14 1.25 0.69 -0.37 2.27 净资产收益率12% 11% 10% 11% 11% P/E27.1 28.6 26.8 23.6 21.9 P/B3.2 3.1 2.8 2.5 2.3 备注：股价选取2024年4月29日收盘价 投资要点 事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。2023年，公司实现营收7.99亿元， 同比+0.10%；归母净利润1.35亿元，同比-5.42%；扣非归母净利润1.31亿元，同比+2.07%。4Q23，公司实现营收1.80亿元，同比-5.67%；归母净利润0.28亿元，同比-13.91%；扣非归母净利润0.28亿元，同比-13.91%。1Q24，公司实现营收1.66亿元，同比-17.92%；归母净利润0.19亿元，同比-46.94%；扣非归母净利润0.19亿元，同比-46.36%。 需求弱复苏，新渠道稳步开拓。分产品看，2023年，牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类/ 水产鱼类/水产虾类/其他类产品营收分别为3.22/1.32/0.59/0.17/1.15/0.96/0.47亿元，分别同比-4%/+7%/+8%/+22%/+2%/-7%/+6%，牛肉类产品销售承压。分渠道看，2023年，加盟店/经销店/批发/直销及其他/电商客户营收分别为4.28/0.97/2.13/0.14/0.02亿元，分别同比+1%/-23%/-2%/+26%/-72%，23年公司开拓商超新业务，实现收入0.33亿元。招商方面，2023年，公司净开加盟店/经销店/商超客户/批发客户132/51/46/98家至1823/728/83/535家。1Q24，公司净开加盟店/经销店/商超客户/批发客户-7/15/4/12家至1816/743/87/547家。 费用投放加大，盈利能力承压。1Q24，公司毛利率25.00%，同比下降1.21pct；销售 费用率6.00%，同比增加1.69pct；毛销差18.99%，同比-2.90pct；管理费用率7.53%，同比+2.94pct；研发费用率0.55%，同比+0.04pct。公司整体资源投入较大，并在新厂启动时，相关费用也有所增加，对利润端产生了一定影响。 背靠朝阳赛道，产品渠道稳步推进。渠道端，在零售渠道上，公司将持续推进门 店扩张力度，以华东区域为重心，加密线下销售网络，由一、二线城市向三、四线城市及乡镇进行下沉，优化门店经营能力，鼓励有能力的店主开多店。在批发渠道上，深化酒店餐饮、团餐客户合作，实行“1+N”的模式，通过与不同区域的大经销商合作，开发大客户，以点带面实现资源开发。商超等渠道上也将同步发力。产品端，公司未来将持续研发品质领先、成本领先的产品，打造多元化大单品。 投资建议：维持“买入”评级。根据年报与一季报，考虑到消费需求恢复较为缓 慢，因而预制菜渗透率的提升速度以及公司渠道拓展的速度都相对较为缓慢，我们预计公司24-26年营业收入分别为8.70/9.87/10.88亿元（前次24/25年为10.11/11.87亿元），净利润分别为1.44/1.64/1.77亿元（前次24/25年为1.85/2.11亿元），维持“买入”评级 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。 评级：买入（维持） 市场价格：28.08元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003Email：yansy@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)138 流通股本(百万股)138 市价(元)28.08 市值(百万元)3,875 流通市值(百万元)3,875 股价与行业-市场走势对比 相关报告 经营承压，静待拐点 证券研究报告/公司点评2024年4月29日 图表1：味知香三大财务报表预测（单位：百万元） 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 843 940 892 1,204 营业收入 799 870 987 1,088 应收票据 0 0 0 0 营业成本 588 648 736 812 应收账款 10 9 8 7 税金及附加 4 3 3 4 预付账款 36 36 42 53 销售费用 40 42 45 49 存货 37 47 253 108 管理费用 43 45 49 52 合同资产 0 0 0 0 研发费用 4 4 5 5 其他流动资产 169 170 170 170 财务费用 -22 -21 -22 -20 流动资产合计 1,095 1,202 1,366 1,542 信用减值损失 1 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 260 244 228 214 投资收益 5 10 10 8 在建工程 4 4 4 4 其他收益 2 2 2 2 无形资产 11 10 10 10 营业利润 150 160 181 196 其他非流动资产 10 11 11 12 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 285 268 253 239 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 1,380 1,470 1,619 1,781 利润总额 149 159 180 195 短期借款 0 0 0 0 所得税 14 15 16 18 应付票据 0 8 11 16 净利润 135 144 164 177 应付账款 68 33 40 46 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 135 144 164 177 合同负债 6 6 7 8 NOPLAT 115 125 144 159 其他应付款 10 10 10 10 EPS（按最新股本摊薄）0.981.051.191.28 一年内到期的非流动负 2 2 2 2 其他流动负债 19 20 21 22 主要财务比率 流动负债合计 106 79 92 105 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.1% 8.9% 13.4% 10.2% 其他非流动负债 5 5 5 5 EBIT增长率 -11.7% 8.7% 15.2% 10.2% 非流动负债合计 5 5 5 5 归母公司净利润增长率 -5.4% 6.6% 13.6% 7.9% 负债合计 111 84 97 110 获利能力 归属母公司所有者权益 1,269 1,386 1,522 1,672 毛利率 26.4% 25.5% 25.4% 25.4% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 16.9% 16.6% 16.6% 16.3% 所有者权益合计 1,269 1,386 1,522 1,672 ROE 10.7% 10.4% 10.8% 10.6% 负债和股东权益 1,380 1,470 1,619 1,781 ROIC 11.6% 11.4% 11.8% 11.7% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 8.1% 5.7% 6.0% 6.1% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 0.6% 0.5% 0.5% 0.4% 经营活动现金流 172 95 -51 313 流动比率 10.3 15.2 14.9 14.8 现金收益 123 142 160 173 速动比率 9.9 14.6 12.1 13.7 存货影响 -5 -10 -206 145 营运能力 经营性应收影响 11 2 -6 -10 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 22 -27 10 11 应收账款周转天数 3 4 3 2 其他影响 20 -11 -9 -7 应付账款周转天数 26 28 18 19 投资活动现金流 -51 9 9 7 存货周转天数 21 23 74 80 资本支出 -92 -1 -1 -2 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.98 1.05 1.19 1.28 其他长期资产变化 41 10 10 9 每股经营现金流 1.25 0.69 -0.37 2.27 融资活动现金流 -83 -7 -6 -8 每股净资产 9.20 10.04 11.03 12.11 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -80 -27 -32 -34 P/E 29 27 24 22 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响 -3 20 26 26 EV/EBITDA 85 75 66 61 来源：中泰证券研究所 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告