美国大选前瞻：政策与金融市场，特朗普和拜登在政策上的异同

美国大选前瞻：政策与金融市场 —特朗普和拜登在政策上的异同 核心结论 【核心结论】 特朗普和拜登在产业政策、关税、金融以及财政领域的执政侧重点均不同。若特朗普上台，则更强调贸易保护，倾向于放松金融监管和延长减税和就业 分析师 边泉水S0800522070002 13911826169 证券研究报告 宏观专题报告 2024年04月25日 法案。若拜登连任，国际贸易格局更为稳定、促进长期制造业回流但可能较大程度上推翻税改政策。 【报告亮点】 对特朗普和拜登任职期间的政策进行分类别具体梳理，并对2024年大选两者若上台，可能出台的政策进行预判。另外，回顾之前总统当选后的资产价格走势，结合当下美国宏观环境做出对后续的分析预判。 【主要逻辑】 产业政策：08年金融危机爆发之后，由于美国制造业空心化对经济和就业带来的负面冲击显著，两党政府都将制造业回流作为施政重点，多管齐下来促进制造业回流。特朗普政府利用关税和减税来削弱美国企业离岸生产意愿的 同时，降低制造业在本土的生产成本。拜登政府的产业战略较特朗普更具有系统化，且更倾向于通过财政补贴和公共投资来刺激制造业回流。 关税：特朗普全面推进对外单边主义，且与包括盟友在内的其他国家发生贸易摩擦。一方面大力推动美国产品出口，另一方面则采取一定的措施尽可能 限制外国产品进入美国。拜登更倾向于重新回归地缘经济战略。 金融：特朗普主张放松金融监管，主要依赖行政手段和法律改革推进。硅谷银行倒闭之后，拜登重新加强对金融监管的制度，且加强对信用卡不合理收 费监管、加强调查私募股权行业监管和提升对银行的贷款审查严格程度等。 财政：特朗普通过减税来提振居民和投资消费的同时，提高资本流动性。拜登在财政上面的主张是“有的放矢”，对富人征税的同时保证政府支出能力 大选结果对资产价格影响几何？从美股来看，回顾特朗普和拜登当选前的30周和后30周表现，在前10周左右，由于对于未来政策的不确定性加深美股维持较为疲软的走势，但是随着结果逐步明朗，美股重新走高。从美债收益率来看，大选后随着新一届政府的政策预期发酵，美债利率通常会有所 走高。从中长期来看，无论谁当选，美联储宽松周期不变，美债收益率都将有所下行。从美元指数来看，拜登胜选可能会带动美国贸易政策更加稳定，市场不确定性下行，从而导致美元理智溢价。若特朗普重新上台，奉行的“弱 美元”以改善贸易逆差的思维，将压低本轮美元指数的中枢。 风险提示：美国大选期间地缘政治扰动超预期，美联储货币政策收紧超预期 bianquanshui@research.xbmail.com.cn 杨一凡S0800523020001 13472533756 yangyifan@research.xbmail.com.cn 相关研究 提振需求仍待财政发力—1季度财政数据点评 2024-04-23 增长动能改善，供强需弱仍待财政发力—1季度经济数据点评2024-04-16 社融增速继续回落，2季度可能企稳—3月金融数据点评2024-04-13 近期人民币贬值压力和去年下半年有何异同？—2024-04-12 3月通胀回落，后续预计回升—3月通胀数据 点评2024-04-11 索引 内容目录 一、特朗普和拜登在政策上的异同3 1.1产业政策3 1.2关税6 1.3金融8 1.4财政9 二、大选结果对资产价格影响几何？11 图表目录 图1：美国制造业增加值占GDP比重不断回落3 图2：美国制造业跨国公司进口额不断攀升4 图3：美国净移民数量在特朗普时期下行4 图4：拜登任职期间私人制造业投资增速较高5 图5：美国私人建造业支出在2022年开始出现快速上行6 图6：制造业回流为美国2023年上半年提供了较大的劳动岗（个）6 图7：美国居民家庭财富不平等逐步拉大6 图8：中产家庭占比不断回落7 图9：美国贸易差额在特朗普时期有所企稳7 图10：2023年3月风险偏好下挫9 图11：拜登大选预算10 图12：CBO的预测11 图13：特朗普当选之后美股走势12 图14：拜登当选之后美股走势12 图15：特朗普当选之后短期美债收益率拉升12 图16：拜登当选之后短期美债收益率拉升12 图17：当前降息预期不断延后13 图18：特朗普当选之后短期美元指数冲高回落13 图19：拜登当选之后美元指数震荡回落13 图20：美元指数和商品出口呈现反比14 表1：拜登加强地缘经济战略8 一、特朗普和拜登在政策上的异同 1.1产业政策 08年金融危机爆发之后，美国制造业空心化对经济和就业带来的负面冲击显著，至此两党政府都将制造业回流作为施政重点，多管齐下来促进制造业回流。美国制造业增加值占GDP的比重从1953年峰值的28.3%一路回落，特别是在1980年之后，下降的趋势更为 明显。2008年次贷危机爆发后，制造业遭受重创，为此，奥巴马政府针对制造业复苏制定一揽子产业政策，包括《美国复苏与再投资法案》、《重振美国制造业框架》、《振兴美国制造业与创新法案》等，但是效果相对有限，制造业增加值占GDP的比重持续回落。与此相对的是，BEA公布的数据显示美国制造业跨国公司进口额不断攀升，该指标数量越大则一定程度上表明跨国企业选择海外生产或者外包的数量就越多。另外，美国控股子公司占2021年美国私营行业总就业人数的6.2%，按行业划分，制造业和零售业的就业人数最多。 图1：美国制造业增加值占GDP比重不断回落 美国:行业增加值占GDP比重:制造业（%） 美国:对外直接投资:美国跨国公司:制造业（亿美元，右） 30 12,000 2510,000 208,000 156,000 104,000 52,000 2023 2018 2013 2008 2003 1998 1993 1988 1983 1978 1973 1968 1963 1958 1953 1948 00 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图2：美国制造业跨国公司进口额不断攀升 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 跨国公司从美国子公司的进口额（百万美元） 国外子公司向美国本土提供的服务额（百万美元，右） 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 19992002200520082011201420172020 资料来源：Bea，西部证券研发中心 特朗普政府主要利用关税和减税来削弱美国企业离岸生产意愿的同时，降低制造业在本土的生产成本。一方面特朗普建立白宫贸易和制造业政策办公室，旨在服务并保护美国工人和国内制造商利益，同时国会还通过《减税及就业法案》，将企业所得税税率从35%降至21%，对美国企业留存海外的利润一次性征税，对跨国公司推行“属地制”征税原则。另一方面，特朗普政府签署“买美国货、雇美国人”行政令，要求联邦机构严格遵守和执行 “买美国货”条款，防止外国产品因为“不公平竞争优势”进而流入到美国政府采购中。在移民方面，特朗普政府制定更为严格的技术移民签证规则，更愿意将签证发给高新技术人员，防止企业雇佣薪资较低的外国工人，以确保美国本土就业机会达到最优化。 图3：美国净移民数量在特朗普时期下行 美国:净移民人数（百万人） 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 19601966197219781984199019962002200820142020 资料来源：Wind，西部证券研发中心 拜登政府的产业战略较特朗普更具有系统化，且更倾向于通过财政补贴和公共投资来刺激制造业回流。从近几年拜登提出的法案来看，主要围绕三大类：1）通过增加政府支出大规模投资基础设施，并为本土制造业提供强制性保护。2021年11月，《基础设施与就业 法案》签署生效，授权联邦政府在未来10年内投入1.2万亿美元资金用于基础设施建设、更新以及升级，并签署《购买美国货法案》行政令规定要求政府采购的对象产品应当有 55%的零部件来源于本土企业。2）恢复美国在半导体的议价权，重振美国在半导体中的 领先地位。《芯片与科学法案》以国家安全为由，要求接受政府补贴的企业或其附属公司不得参与涉及外国半导体制造能力实质性扩张的任何重大交易。3）增强绿色壁垒，通过补贴吸引新能源车企赴美建厂生产。2022年颁布的《通胀削减法案》包含多项与气候相 关的条款，不仅旨在减少碳排放，支持美国在清洁能源发展，也是在疫情之后意识到供应链短缺对本土安全带来的威胁，试图通过制造业回流来补齐国内供应链中制造环节的短板，降低对竞争对手的依赖。 若特朗普当选，大概率会对拜登执政期间的“再工业化”成效形成扰动，而拜登若连任，政府投资与产业政策的连贯性将有利于美国长期制造业回流。从拜登政府实施制造业回流的结果来看，美国经济2023年以来表现超预期，打破了经济学家年初预计“美国经济2023 年或陷入衰退”的预期，部分源于美国私人建造业支出和传统经济周期错位，进而对整体经济形成支撑。另外，根据ReshoringInitiative公布的2023年上半年报告显示，2023年上半年制造业回流和外国直接投资高达807个案例，增加了18.2万个就业岗位。 图4：拜登任职期间私人制造业投资增速较高 美国私人制造业投资增速（%） 6.2 5.4 2.7 2.1 7 6 5 4 3 2 1 0 1980-2009年奥巴马任职期间特朗普任职期间拜登任职期间 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图5：美国私人建造业支出在2022年开始出现快速上行图6：制造业回流为美国2023年上半年提供了较大的劳动岗（个 美国:私人部门建造支出:制造业（亿美元） 2500 2000 1500 1000 500 2023 2020 2017 2014 2011 2008 2005 2002 1999 1996 1993 0 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：reshorenow，西部证券研发中心 1.2关税 美国从全球化的受益者和倡导者转成逆全球化的推手，主要来源于以下三个原因：1）资本逐利下，本土企业外包至相对成本较低的发展中国家建厂，造成美国中西部“铁锈地带” 的经济滑坡；2）跨国企业给发展中国家带来的就业的同时，减少了美国本土蓝领工人的就业机会，直接影响则是扩大了美国内部的收入差距，即低收入蓝领并未受到技术创新推动的全球市场红利，反而利益受损。PRC公布的研究显示曾经占美国人明显多数的美国中产阶级正在萎缩，与此同时国家总收入的更大份额现在流向了高收入家庭，流向中低收入家庭的份额正在下降，阶级的固化导致民愤情绪不断累积；3）随着发展中国家实力的不断提升，对美国的价值观和政治制度产生了挑战，尤其是疫情之后，美国政府意识到了过多依赖全球供应链对本土国家安全可能造成的威胁。 图7：美国居民家庭财富不平等逐步拉大 低收入家庭中产家庭高收入家庭 ¥28,700 ¥86,600 ¥207,400 ¥28,200 ¥81,700 ¥192,200 ¥20,000 ¥58,100 ¥126,100 050000100000150000200000250000 资料来源：PRC，西部证券研发中心 图8：中产家庭占比不断回落 低收入家庭占比中产家庭占比高收入家庭占比 62% 48% 43% 29% 10% 9% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 19702018 资料来源：PRC，西部证券研发中心 特朗普全面推进对外单边主义，且与包括盟友在内的其他国家发生贸易摩擦。减少贸易逆差作为政策的主要矛盾点，特朗普政府一方面大力推动美国产品出口，另一方面则采取一定的措施尽可能限制外国产品进入美国。具体来看：首先，退出或威胁退出国际组织，解释为不利于美国利益，其中包括世界卫生组织、跨太平洋伙伴关系协定、伊朗核协议等。其次，重新谈判贸易协定，目的是增加有利于美国的保护主义条款