贵金属：国内做多热情回归理性 溢价伴随价格同步下行

贵金属：国内做多热情回归理性溢价伴随价格同步下行 张晨 期货从业资格号：F0284349投资咨询从业证书号：Z0010567 审核人：寇宁 期货从业资格号：F0262038投资咨询从业证书号：Z0002132 2024年4月28日 期货投资咨询业务资格：证监许可【2012】38号 国内做多热情回归理性溢价伴随价格同步下行 1.走势回顾：当周外盘金银震荡调整，金银比价走强。人民币汇率连续3周走低，金银溢价伴随价格同步下行，国内做多热情回归理性。 2.宏观面：当周进入联储官员缄默期，不及预期的PMI与GDP数据未能催生衰退定价，降息预期总体持稳。二次通胀定价继续深化，实际利率、名义利率、通胀预期续创年内新高。考虑到短期市场降息预期定价较为充分，预计联储官方降息选项仍保留的情况下，贵金属难有较大回落空间。 3.资金面：当前投机资金主导价格迹象仍较为明显。金银配置资金同时回流，黄金ETF持仓连续3 周回补；金银投机净多持仓同时增加，二者投机资金有所分化，白银投机资金开始流出。 4.行情展望：短期关注中东局势和FOMC会议情况。技术上，短期纽期银尚未突破30.35美元阻力，仍未打破黄金补涨白银的周期，加之上周调整幅度空间有限，一旦联储议息超预期鹰派或非农数据强势，金银仍有一定回落空间。调整目标位可参考纽期金2200美元一线。策略上，配置交易剩余仓位持有为主，投机仓位等待调整企稳后的入场机会。 提示：鉴于贵金属走势与外汇市场、海外市场高度相关，具体策略可能会发生调整，请投资者及时关注“一德早知道”。 目录 CONTENTS 市场回顾 01 02 03 04 海外热点跟踪利率和汇率资金情绪 05 溢价和比价 06技术分析 07下周重要财经事件 01 市场回顾 全球主要资产走势回顾 表1.1：全球主要资产走势回顾 单位 最新 上一周 变化 环比 单位 最新 上一周 变化 环比 伦敦金 美元/盎司 2343.10 2379.70 -36.60 -1.54% 伦敦银 美元/盎司 27.63 28.24 -0.62 -2.18% 黄金现货溢价 元/克 15.95 19.41 -3.46 -17.80% 白银现货溢价 元/千克 829 905 -76 -8.43% COMEX黄金非商业多头持 仓 张 279535 278777 758 0.27% COMEX白银 非商业多头持 仓 张 86178 82415 3763 4.57% COMEX黄金非商业空头持 仓 张 76644 76854 -210 -0.27% COMEX白银 非商业空头持 仓 张 26838 29056 -2218 -7.63% SPDR黄金 ETF持有量 吨 832.19 831.90 0.29 0.03% SLV白银ETF 持仓量 吨 13334.61 12950.75 383.86 2.96% 美元指数 106.09 106.11 -0.02 -0.02% 美日汇率 158.33 154.64 3.69 2.39% 美国实际利率 % 2.24 2.21 0.03 1.36% 标准普尔500指数 5099.96 4967.23 132.73 2.67% 美10年期国债 收益率 % 4.67 4.62 0.05 1.08% TED利差 % 0.1311 0.1380 -0.007 -5.00% RJ/CRB商品价格指数 296.84 298.15 -1.31 -0.44% 金银比 84.82 84.27 0.55 0.65% VIX波动率指 数 % 15.03 18.71 -3.68 -19.67% 金油比 28.09 29.31 -1.23 -4.30% 道琼斯工业 38239.66 37986.40 253.26 0.67% 钯金期货 美元/盎司 959.50 1035.00 -75.50 -7.29% 资料来源：Wind、一德宏观战略部 02 海外热点跟踪 2022-01-01 2022-01-29 2022-02-26 2022-03-26 2022-04-23 2022-05-21 2022-06-18 2022-07-16 2022-08-13 2022-09-10 2022-10-08 2022-11-05 2022-12-03 2022-12-31 2023-01-28 2023-02-25 2023-03-25 2023-04-22 2023-05-20 2023-06-17 2023-07-15 2023-08-12 2023-09-09 2023-10-07 2023-11-04 2023-12-02 2023-12-30 2024-01-27 2024-02-24 2024-03-23 2024-04-20 美国经济数据 图2.1：美国当周初请失业金人数（人） 美国截至4月20日当周初请失 业金人数回落至20.7万，低于预期及修正后的前值。总体仍维持偏低水平，且持续运行在年初以来的震荡区间内，显示出美国就业市场再 平衡之路依然颠簸。 美国:当周初次申请失业金人数:季调 300000 200000 100000 资料来源：Wind、一德宏观战略部 美国经济数据 130 美国CEO经济展望指数 美国GDP不变价折年数同比（%）（右轴） 15.5 120 110 10.5 100 90 5.5 80 70 0.5 60 50 -4.5 40 30 -9.5 图2.2：美国CEO经济展望指数与GDP不变价折年数同比（%） 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 资料来源：Wind、一德宏观战略部 美国一季度实际GDP折年数同比回落至2.97%，维持一年之久的上行趋势暂止，且与CEO展望指数形成短期背离。分项数据显示，除私人投资外，消费等分项指数对经济拉动全面下滑，净出口更是自2022年3月以来首度转负，成为拖累经济边际下行的首要因素。 美国经济数据 75 70 美国:Markit制造业PMI:季调 美国:Markit服务业PMI:商务活动:季调 65 60 55 50 45 40 35 30 25 图2.3：美国SPGI制造业与服务业PMI（%） 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 2023-05 2023-10 2024-03 资料来源：Wind、一德宏观战略部 美国4月SPGI制造业与服务业PMI初值双双较3月回落，前者近4个月以来首次跌破荣枯线，后者亦下滑至近5个月以来新低。制造业分项数据显示，新订单回落、库存增加、就业走软以及产出价格回落或暗示一季度恢复增长的制造业在二季度可能面临挑战。 美国经济数据 8 美国核心PCE当月同比（%） 美国PCE当月同比（%） 7 6 5 4 3 2 1 0 图2.4：美国（核心）PCE物价指数年率（%） 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 资料来源：Wind、一德宏观战略部 美国3月PCE物价指数同比升至2.71%，核心年率降至2.82%，核心环比增长0.32%。其中1月、2月核心数据环比大幅、小幅上修使得一季度核心PCE大超预期。考虑到房租去通胀停滞及超级核心持续走强，短期核心通胀反弹毋庸置疑，这也令上半年降息的可能基本化为泡影。 经济边际趋弱叠加通胀走强，市场降息FOMC会前预期持稳 当前尽管公布的美国经济增长边际趋弱，但市场关注的焦点仍在通胀。市场 降息预期相对持稳，持续低于3月点阵图水平，近三次会议按兵不动概率有所提升： 美联储观察工具显示的年内降息预期维持1次，低于3月点阵图委员们预计的3次水平。此外，市场对于降息起始时点预测维持在9月，5、6、7月三次会议按兵不动概率至少接近七成。 经济边际趋弱叠加通胀走强，市场降息FOMC会前预期持稳 图2.5：美联储未来几次会议降息概率 资料来源：CME、一德宏观战略部 2020-01-01 2020-02-19 2020-04-08 2020-05-27 2020-07-15 2020-09-02 2020-10-21 2020-12-09 2021-01-27 2021-03-17 2021-05-05 2021-06-23 2021-08-11 2021-09-29 2021-11-17 2022-01-05 2022-02-23 2022-04-13 2022-06-01 2022-07-20 2022-09-07 2022-10-26 2022-12-14 2023-02-01 2023-03-22 2023-05-10 2023-06-28 2023-08-16 2023-10-04 2023-11-22 2024-01-10 2024-02-28 2024-04-17 美、欧央行资产负债表 图2.6：美欧资产负债表 10000000 截止4月24日，美联储相对欧 央行资产负债表收缩规模边际减少， 对美元支撑减弱。 欧洲央行:资产:总额 美国:所有联储银行:资产:总资产 9000000 8000000 7000000 6000000 5000000 4000000 资料来源：Wind、一德宏观战略部 03 利率和汇率 美国实际利率和黄金 美国实际利率（%） 伦敦金（美元/盎司）（右轴） 2.70 2450 2.502.30 2350 2.101.90 2250 1.70 图3.1：美国实际利率和伦敦金价走势 2022-01-03 2022-01-31 2022-02-28 2022-03-28 2022-04-27 2022-05-25 2022-06-22 2022-07-20 2022-08-17 2022-09-14 2022-10-12 2022-11-09 2022-12-07 2023-01-06 2023-02-03 2023-03-03 2023-03-31 2023-04-28 2023-05-26 2023-06-26 2023-07-24 2023-08-21 2023-09-18 2023-10-16 2023-11-13 2023-12-11 2024-01-10 2024-02-07 2024-03-06 2024-04-04 截至4月26日，名义利率、实际利率、盈亏平衡通胀率同时走高，三者均刷新年内新高，贵金属价格承压回落。 1.50 1.30 1.10 0.90 0.70 0.50 0.30 0.10 -0.10 -0.30 -0.50 -0.70 -0.90 -1.10 2150 2050 1950 1850 1750 1650 1550 资料来源：Wind、一德宏观战略部 2019-01-08 2019-03-08 2019-05-07 2019-07