2024年一季报点评：基本面符合预期

2024年04月30日招商银行(600036.SH) 公司动态分析 证券研究报告 全国性股份制银行Ⅲ 投资评级买入-A维持评级6个月目标价41.03元股价(2024-04-29)34.88元 基本面符合预期——招商银行2024年一季报点评 事件：招商银行公布2024年一季报，营收增速为-4.65%，拨备前利润增速为-6.08%，归母净利润增速为-1.96%，基本面表现符合预期，我们点评如下： 今年一季度，招商银行业绩增长主要依靠规模扩张、非息收入增长、拨备计提压力同比略有减轻，而净息差同比收窄则对利润增长形成拖累。 2024Q1规模扩张速度进一步放缓。今年一季度，招商银行生息资产（日均余额口径，下同）同比增长5.7%，较2023Q4增速下降3个百分点，主要是因为投资类资产同比下降幅度较大，预计 主要是因为今年一季度长期限债券利率快速下行，招商银行择机减持了一部分债券，导致投资类资产余额增长缓慢、但现金及存放央行明显增加，这也导致今年一季度新增生息资产同比下降2556亿元。在信贷方面，一季度新增信贷（日均余额口径）1388 亿元，同比减少397亿元，但略好于2022年同期，考虑到今年各家银行信贷投放节奏保持均衡的节奏，招商银行一季度信贷增长并不算弱。 为了详细拆分信贷投放的结构，我们接着以招商银行本行的数据（季末时点数）进行分析，今年一季度末，招商银行（本行口径，下同）信贷增速7.71%，保持基本平稳的态势，Q1新增信贷2671亿元，同比多增147亿元，其中，一般对公信贷维持较好投放趋势，新增规模同比略多增；而零售信贷增长相对乏力，结构方面，住房按揭、信用卡余额较年初减少，小微和消费信贷投放明显加快。 展望二季度以及下半年，居民部门自发性消费需求回升的趋势尚不明朗，按揭与信用卡信贷投放有一定压力，小微与消费信贷可能仍是零售信贷的主要增长点；对公信贷往后看投放节奏预计将有所放缓，招商银行信贷增速预计将稳中有降，这也和整个银行业趋势基本一致。 24Q1净息差略有下行，好于预期。今年一季度招行单季净息差 2.02%，同比下降27bps，成为净利息收入增长的主要拖累项，但 净息差环比仅下降2bps，表现优异，好于市场预期，具体来看： ①生息资产收益率环比下降3bps。今年一季度，招行资产端收益率为3.65%，同比下降21bps，环比下降3bps，其中贷款收益率环比仅下降1bp至4.07%，考虑到今年一季度LPR重定价的影响，招行贷款 利率具备较强的韧性，预计一是今年一季度新发放对公贷款利率平稳，并且一季度信贷投放以对公为主；二是零售信贷利率仍在下降，但一季度投放量也偏少。此外，在一季度市场利率快速下行的阶段，同业资产、投资类资产、存放央行的收益率环比均略有回落。 交易数据总市值(百万元)879,668.21流通市值(百万元)719,537.58总股本(百万股)25,219.85流通股本(百万股)20,628.9412个月价格区间27.03/35.6元 股价表现招商银行 沪深300 19% 9% -1% -11%-21% 2023-052023-08 2023-122024-04 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 5.9 1.6 13.9 绝对收益 8.3 11.3 3.8 李双 分析师 SAC执业证书编号：S1450520070001 相关报告 业绩实现稳健增长—招商银行2023年业绩快报点评 砥砺前行—招商银行2023年三季报点评 基本面弱改善—招商银行2023年中报点评 零售弱修复，不良生成速度 放缓—招商银行2023年一季报点评 高性价比在逐步凸显—招商 银行2022年报点评 2024-01-20 2023-10-28 2023-08-27 2023-04-26 2023-03-26 lishuang1@essence.com.cn ②计息负债成本率环比持平。今年一季度，招行负债成本为1.75%，同比提升7bps，环比保持不变。其中存款成本环比微降1bps，预计主要受益于利率定价机制持续下调长期限定期存款成本的政策；应付债券成本环比下降26bps，主要受益于同业存单发行利率的显著下 降。 ③展望未来，今年2月份5年期LPR下调的滞后效应预计将逐步显现，对资产端利率下行带来牵引作用；负债成本仍有一定的刚性，主要是因为存款定期化的趋势仍在进行中，客户风险偏好下降，企业资 金活化不足影响，客户投资定期存款产品需求高企，活期存款占比下降可能将抵消单项定期存款成本下行的影响，总体来看，净息差仍将延续下行趋势。 其他非息净收入对营收形成支撑。今年一季度，招商银行非息收入同比下降2.3%，其中其他非息净收入同比增长40%，主要受益于债券及基金投资收益增加。 而手续费及佣金净收入同比下降19.4%，对营收形成拖累。因银保代理手续费率下调、基金降费及权益类基金保有规模下行、代销信托规模下滑等因素影响，今年一季度财富管理手续费收入同比下降32.6%，唯一的亮点在于理财销售规模同比增加带动代销理财收入同比实现25.8%的增长。 此外，在信用卡线下交易手续费下降的影响，银行卡收入同比承压；资产管理与托管业务收入，也均受到资本市场波动、基金降费、规模下降的拖累。 展望未来一段时间，招商银行财富管理业务面临高费率产品规模增长乏力、费率下调的压力，收入增长预计还将继续放缓；而资产托管、资产管理等业务也均与财富管理发展高度相关，也将承压；信用卡业 务还有待恢复。总体来看，手续费及佣金收入增速将维持在低位。 资产质量保持稳健。今年一季度末，招商银行（集团口径）不良率为0.92%，环比下降3bps；关注率、逾期率分别环比上升4bps、5bps至1.14%、1.31%，总体来看信用风险可控，并保持行业内优 异状态。为进一步拆分各项信贷的明细风险指标，我们接着以招商银行（本公司）口径数据进行分析。 从不良率指标来看，一季度对公信贷改善显著，环比下降6bps，零售信贷不良率环比持平，其中消费信贷、小微贷款不良率略有下降，按揭不良率微升1bps。 从关注率与逾期率指标来看，均小幅抬升，主要是零售信贷风险有小幅上升的苗头，其中住房按揭贷款关注率、逾期率分别环比提升11bps、6bps；信用卡关注率、逾期率分别环比提升18bps、33bps；消费信贷与小微信贷风险指标大致稳定。 零售风险指标上行，预计主要是因为宏观经济仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战，居民收入预期下降、现金流紧张所致。值得关 注的是，住房按揭贷款作为低风险业务品种，当前逾期率与关注率仍在持续上升，零售信贷信用风险趋势还有待进一步观察。 今年一季度，招商银行不良净生成率为1.03%，同比下降7bps，当期新生成不良贷款162.7亿元，处置不良贷款153亿元，不良生成与处置速度大致相当。在不良生成速度回落的背景下，招商银行今年一季度计提信贷减值损失同比下降20%，广义口径信用成本（当期计提信用减值损失/期初期末总资产平均值）为0.51%，同比下降13bps，缓解了净利润增长的压力。 零售业务增长略有修复。虽然当前零售业务发展处于逆风阶段，但招商银行各项零售客户数、零售AUM增速仍保持较为稳健的趋势，部分核心指标保持两位数的增长，考虑到招商银行零售业务 体量已经非常大，可见其零售业务仍具备较强的核心竞争优势。 投资建议：招商银行一季报的亮点在于资产质量优异、不良生成率回落、净息差环比降幅略好于预期；而净息差同比继续收窄、财富管理业务以及其他中间业务明显拖累了营收，零售资产质量 风险略有抬升是潜在关注点。 展望2024年，整个银行业仍面临规模扩张速度放缓、净息差与中收增长回落的客观压力，招商银行基本面预计也将承压，但考虑到其优异的资产质量、高分红优势，当前估值也偏低，是优秀的价值股，具备中长期配置性价比。预计2024年招商银行营收增速为-5.35%，归母净利润增速为1.17%，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为41.03元，相当于2024年1.0XPB。 风险提示：国内经济超预期下行、房地产违约再次大规模蔓延、海外需求下行超预期。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 344,783 339,123 320,974 318,175 328,368 营收增速 4.08% -1.64% -5.35% -0.87% 3.20% 拨备前利润 222,679 218,087 207,060 204,903 211,419 拨备前利润增速 3.80% -2.06% -5.06% -1.04% 3.18% 归母净利润 138,012 146,602 148,323 153,409 161,941 归母净利润增速 15.08% 6.22% 1.17% 3.43% 5.56% 每股净收益（元） 5.47 5.81 5.88 6.08 6.42 每股净资产（元） 33.06 37.08 41.03 45.10 49.41 利润率和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净资产收益率 15.17% 14.37% 13.06% 12.41% 12.06% 总资产收益率 1.42% 1.39% 1.30% 1.25% 1.24% 市盈率 6.37 6.00 5.93 5.73 5.43 市净率 1.06 0.94 0.85 0.77 0.71 股息率 4.98% 5.65% 5.72% 5.92% 6.25% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 图1.招商银行2024Q1单季业绩增长拆分 -11.89% 5.74% 1.50% 2.47% -1.42% 1.65% -1.96% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 2024Q1 规净非成拨税净模息息本备收利增差收润 长扩入增归 大速母 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 单季度生息资产余额平均增速 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 贷款和垫款 8.8% 8.3% 6.6% 7.2% 6.3% 投资 29.3% 24.6% 23.6% 18.2% 9.5% 存放中央银行款项 2.3% 4.3% 7.5% 7.2% 1.0% 存拆放同业和其他金融机构款项 -9.8% -6.3% -8.1% -9.2% -10.3% 生息资产 11.3% 10.5% 9.5% 8.7% 5.7% 单季度生息资产余额新增规模（亿元） 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 贷款和垫款 1,786 778 565 1,173 1,388 投资 2,122 270 1,072 558 395 存放中央银行款项 189 -43 142 119 -162 存拆放同业和其他金融机构款项 141 318 -923 -87 60 生息资产 4,237 1,323 855 1,763 1,682 图2.招商银行单季度生息资产增速、新增生息资产规模（日均余额） 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 单季度末贷款同比增速 23Q1末 23Q2末 23Q3末 23Q4末 24Q1末 公司贷款 15.65% 12.23% 12.12% 10.70% 10.42% 票据贴现 7.40% -16.29% -3.56% -8.32% -4.70% 零售贷款 6.99% 7.47% 6.76% 8.49% 7.82% —小微贷款 14.83% 16.58% 17.46% 19.08% 16.83% —个人住房贷款 -0.67% -0.65% -1.75% -0.22% -0.23% —信用卡贷款 7.06% 6.00% 3.17% 5.81% 3.93% —消费贷款 44.66% 48.15% 51.50% 49.11% 43.26% —其他 -28.17% -28.13% -28.49% -28.8