2023年报点评：毛利率显著提升，推广开支增加拖累净利

结论：公司2023全年实现收入73.24亿港元/-7.8%，毛利45.40亿港元/-1.2%，归母净利润3.25亿港元/-46.8%。2023H2实现收入51.01亿港元/+0.7%，毛利33.13亿港元/+8.0%，归母净利润1.58亿港元/-65.9%。考虑公司盈利短期有所承压，下调2024-2025年EPS预测为0.10/0.11港元（原0.13/0.14港元），新增2026年EPS预测为0.14港元，参考可比公司估值，下调公司目标价至2.30港元（原2.47港元），维持“增持”评级。 2023H2营收持平，衣物清洁主业增势良好。1）分产品：衣物清洁营收45.43亿港元/+4.0%，个人清洁营收3.27亿港元/-15.8%，家居清洁营收2.31亿港元/-24.2%。2）分渠道：线上实现营收23.57亿港元/+3.4%，线下实现营收21.12亿港元/-2.7%，直销实现营收6.31亿港元/+3.3%。公司衣物清洁领军地位稳固，2023H2推出净享泡沫沐浴露，大力推广运动型洗衣液销售，有效丰富产品结构、提升毛利。渠道端加大对京东和抖音平台布局，“618”及“双十一”期间排名稳居前列，线下渠道受疫后客户库存常态化影响略有下滑。 毛利提升明显 ， 推广开支导致盈利承压。2023H2毛利率64.9%/+4.4pct，归母净利率3.1%/-6.0pct，毛利率加速改善，净利润承压主要系推广开支大幅增长所致，2023H2推广费用10.24亿港元/+229.4%，推广费用占收入比增长13.9pct，主要系公司加大多媒体和全渠道布局、加强消费者教育影响。 线下渠道持续优化，有望重拾增长。公司对线下渠道目标清晰，按照分销商覆盖、门店覆盖、专销货架覆盖和品牌渗透等方面明确制定相应指标，对销售链管理系统升级有望优化分销商库存情况，针对销售代表的奖励计划也能充分带动终端销售积极性，线下渠道有望发挥优势重回增长。 风险提示：价格竞争加剧挤压利润；新品市场认可度较低。 选取可靠股份、稳健医疗、依依股份作为可比公司，可比公司2024年平均PE约为18倍，考虑公司蓝月亮品牌在家庭清洁行业中龙头地位稳固，渠道端有望持续优化实现增长，因此给予公司2024年23倍PE，对应目标价2.30港元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表（收盘价参考2024年3月27日）