23Q4业绩点评：坚定投入拥抱创新，精品游戏上线在即

维持“增持”评级，维持目标价216.77港元。公司四季度业绩符合预期，主业稳健增长手游表现强劲。考虑到储备游戏质量、游戏上线进度、研发投入力度与AI赋能提效，上调盈利预测，预计2024-2026年经调整净利润337/383/419亿元（前值2024-2025年预测为304/331亿元人民币，下同），对应PE为17X/17X/16X，维持“增持”评级。 收入利润延续稳健增长，全年研发投入创新高。公司23Q4实现收入271.40亿元，同比+7%，游戏及增值服务稳健增长与创新业务复苏驱动；毛利率62.2%，同比+9.8pct，核心主业毛利率持续优化推动集团毛利率维持高位；经调整净利润73.97亿元，同比+54%，经调整净利率27.3%，同比+8.3pct，环比-4.4pct，市场竞争投放加大与研发投入创新高导致利润率波动，全年业绩实现稳健增长坚定投入探索创新。 手游强劲端游承压，旗舰表现稳健储备精品上线在即。公司23Q4实现游戏及增值服务收入209.21亿元，同比+10%，毛利率69.5%，同比+10pct，自研游戏收入与渠道结构优化驱动毛利率改善，游戏收入、增值服务收入195.40、13.81亿元，同比+11.5%、-11.8%；其中，手游、端游分别实现收入149.88、45.53亿元，同比+28.8、-22.7%，旗舰《逆水寒》端手游活跃用户突破1亿、《蛋仔派对》春节期间DAU突破4000万，《射雕》《永劫无间手游》《燕云十六声》等值得期待。 云音乐加强商业化，有道大模型迭代赋能增长。公司23Q4云音乐实现收入19.86亿元，同比-16.4%，毛利率30.3%，同比+12.5pct，云音乐进一步加强会员商业化全年首次实现扭亏为盈；23Q4实现有道收入14.81亿元，同比+1.8%，毛利率49.9%，同比-3.4pct，网易有道发布“子曰”教育大模型2.0与Hi Echo 2.0等原生应用，驱动在线营销服务保持高增；创新及其他业务收入27.53亿元，同比+12.9%，毛利率34.4%，同比+2.9pct，严选Pro会员收入同比+57%毛利率改善。 风险提示：行业需求低迷；产品表现未能维持；产品上线进度延缓。 1.财务数据：业绩稳健增长，手游表现提供支撑 1.1.业绩总览：收入利润稳健增长，经营费用率环比抬升 图1：公司四季度营业收入稳健增长 图2：公司四季度毛利率和净利率稳定 图3：公司四季度经营利润环比回落 图4：公司四季度经调整净利率有所回落 图5：公司四季度销售及研发费用上升明显 图6：公司四季度费用率有所提升 1.2.分部业绩：手游表现强劲，云音乐盈利持续改善 1.2.1.游戏及增值服务 图7：公司四季度游戏及增值服务收入保持增长 图8：公司四季度游戏及增值服务毛利率稳定 图9：公司四季度在线游戏收入保持扩张 图10：公司四季度增值服务收入同比下滑 图11：公司四季度手游收入保持高增 图12：公司四季度端游收入持续承压 1.2.2.云音乐 图13：公司四季度云音乐收入持续承压 图14：公司四季度云音乐毛利率持续改善 1.2.3.有道 图15：公司四季度有道收入平稳增长 图16：公司四季度有道毛利率保持平稳 1.2.4.创新及其他业务 图17：公司四季度创新及其他业务同比改善 图18：公司四季度创新及其他业务毛利率抬升 2.盈利预测 表1 2021A-2026E网易盈利预测更新 国泰君安海外科技团队介绍 深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。 秦和平 执业证书编号：S0880523110003海外科技领域负责人、首席分析师 梁昭晋 执业证书编号：S0880523010002海外科技分析师 李奇 执业证书编号：S0880523060001海外科技分析师