粕类月报：南美再迎收割压力 国内现货或有改善

银河农产品 农产品研发报告 粕类月报 2024年3月27日 公众号二维码 银河农产品及衍生品 负责人：蒋洪艳 021-65789251 联络对接：贾瑞林 021-65789256 粕猪研究：陈界正油脂研究：陈界正棉禽研究：刘倩楠白糖油运：黄莹玉米鸡肉：刘大勇 本报告主笔：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资者咨询从业证号： Z0015458 :021-60329673 chenjiezheng_qh@chinastock.c 南美再迎收割压力国内现货或有改善 第一部分摘要 3月期间国际以及国内豆系市场整体迎来了一轮比较强势的反弹，豆粕领涨，本轮豆粕单边的大幅上涨主要源于巴西贴水上涨对于成本端的抬升以及国内现货在持续看空的情况下出现的阶段性缺口，本质属于矛盾的短期调整而非趋势的转向。我们仍然维持前期观点，今年巴西市场整体处于供需偏紧张状况，但阿根廷的增产会对巴西产生补充作用，虽然当前阿根廷国内政策存在较大的摇摆，但根据其去年11月份大豆压榨表现来看，同比降幅呈现明显缩窄，这也一定程度反应了农户卖货积极性得以提升，我们预计在今年丰产的情况下，阿根廷大豆需求端将会有较大的改观，对国际豆系市场供应产生补充。美国豆类市场短期基本面偏弱，出口、压榨表现看不到太明显的亮点，但4月期间市场可能要开始逐步关注美国的春播情况，3月报告调研期间美豆价格重心下移带动最终种植面积低于此前预估，但由于这本身是估计数据，农户在种植过程中也会根据利润重新调整决策，因此在排除大幅变动的情况下，高供应可能仍然是市场主旋律。 3月下旬，国内现货如期收紧，市场小作文不断，可以看到的是，本月中下旬以来，因大豆供应紧张，油厂开机率呈现明显下降，加之盘面走强，油厂陆续上调基差，贸易商停售，下游也由前期的悲观情绪、降库存开始陆续转向补库的操作，提货难度明显加大。不过需要关注的是，从历史情况来看，3月份通常容易出现停机检修、大豆青黄不接等问题，今年油厂预售偏慢，榨利亏损的情况下，更容易发生此类问题，因此豆粕现货紧张可能更多只是阶段性的问题。而从当前的到港预估来看，4月份大豆到港量会呈现明显增加，同时近期市场成交良好，预计供应方面维持充足。而需求方面看，3月期间快速上涨的猪价一定程度反应了生猪存栏可能出现减少，饲料需求 缺乏亮点，国内豆粕后续或将面临较大的累库压力。 菜粕方面，3月期间整体维持稳定，豆粕基差的上涨一度带来菜粕需求的好转，但由于今年国际市场菜籽供应比较宽松，同时今年水产需求预期偏弱，这在中长期引导菜粕整体维持供需宽松格局。4月期间虽然水产回暖可能会带动菜粕需求好转，但高供应以及杂粕库存充足还是对于菜粕上方形成压制。 第二部分基本面分析 一、国际市场 1.巴西：3月巴西供应压力基本见顶后续关注阿根廷冲击影响 3月巴西现货市场整体呈现供应压力见顶的特征，从市场反应来看，贴水上涨的延续和农户惜售情绪增加 是市场最主要的表现。截止3月下旬，巴西4月船期CNF贴水上涨50美分/蒲，5-8月船期贴水普遍涨幅在25-30美分左右，FOB市场延续了2月期间的上涨态势。市场对巴西贴水上涨的驱动因素有诸多解读，但主要原因或仍源于供需两端的同步收紧。 图1：巴西4月船期FOB贴水图2：巴西CNF价格走势 数据来源：银河期货、路透 继2月期间conab意外下调巴西产量以后，3月期间市场继续下调了巴西大豆产量，本次conab将巴西大豆产量由此前的1.49亿吨下调至1.46亿吨左右。整体来看，当前巴西官方与其他机构包括美国农业部对于产量的评估存在一些差异，部分机构也认为可能巴西官方对北部种植面积的扩张有所隐瞒，但最近几次调整中其 实对北部面积实际上都有调增，并且USDA对于其他国家产量的调整普遍略显滞后。因此，巴西国内数据仍有较大的参考价值。 在3月数据调整中，产量下调仍然主要集中在中西部、南部与东南部等地，北部和东北部地区受种植面积上调影响，产量有小幅增加，但整体增幅不大。除北部地区以外，其他地区单产均有全面下调。在此需要关注的是，虽然南部以及东南部地区没有受到生长期干旱的不利影响，但其实需要关注的是，在种植初期期间南部地区受到了墒情过重的影响。因此在收割期，可能会对产量的影响会不断显现。受减产以及南部地区降雨的不利影响，巴西月内收割进度整体有所放缓，由于收割整体是由北向南逐步展开，因此我们预计4月期间巴西减产的问题可能还会进一步体现。 图3：巴西分片区产量调整图4：巴西分片区单产调整 数据来源：银河期货、路透 图5：巴西分片区种植面积调整图6：巴西平衡表 数据来源：银河期货、路透 巴西国内需求状况整体表现良好，1-2月巴西国内压榨预计791万吨左右，同比增加12.5%，3月初以来， 由于农户惜售导致出口减少，预计对国内油厂销售量有所增加，在此期间巴西压榨利润维持良好，因此，我们预计3月期间巴西大豆压榨整体仍然维持较高水平，国内需求旺盛。2月底至3月初以来，巴西生柴掺混比例开始全面调高至14%，这也在一定程度上催生了巴西国内压榨需求的增加。 整体来看，3月期间巴西出口呈现低位回升状态，整体出口量预计仍维持在较好水平。由于南部地区南里奥格兰德州产区降雨影响大豆收获进度，并且前期贴水较差也影响到农户卖货，因此在2月末至3月初期间整体装运相对偏慢，但随着月内贴水快速反弹，产地组货利润开始明显好转，因此在此期间农户销售进度开始优所加快，巴西3月期间预计大豆出口量在1400万吨左右，同比略有小幅下降但仍维持高位。 图7：巴西大豆月度压榨量图8：巴西大豆压榨利润 数据来源：银河期货、路透 图9：巴西农户销售进度图10：巴西大豆月度出口量 数据来源：银河期货、路透 整体来看，我们认为巴西供应压力最大的阶段基本已经消化，前期市场对于巴西大豆有超卖的情况，但是随着贴水的上涨空头回补，当前已经明显修复，巴西国内的供需矛盾仍然是比较明显的，一方面降雨导致的减产近期仍在发酵，另一方面，偏高的压榨利润仍然在推动大豆压榨需求的改善，受此影响，仅依靠国内供应大 概率会有不足，贴水有进一步上涨空间。近期巴西农户产地价格快速上涨对此已经有所反应。但是我们认为4 月份随着阿根廷收获进度的加快，后续可能会弥补巴西的不足，未来市场的变化主要在阿根廷供应的改善程度。 2.阿根廷：宏观方面存在较大不确定性但后续高供应格局整体明确 3月期间布交所继续对阿根廷大豆产量给到5250万吨左右的预估，暗示当前作物生长状况维持良好，丰产格局整体延续。根据官方统计数据来看，截止3月21日当周，阿根廷大豆结荚率达到81%，去年同期为75%，3年均值81%。作物优良率预计在76.33%左右，高于去年同期的32%以及过去3年均值55%左右的水平，因此整体状况良好，按照正常的作物生长周期来看，进入4月后，阿根廷国内将开始逐步展开大豆的收割工作。 图11：阿根廷大豆结荚率图12：阿根廷大豆优良率 数据来源：银河期货、路透 整体来看，3月期间阿根廷气象模型良好，利于作物生长，但市场以及各相关媒体消息普遍认为阿根廷产区土壤过墒可能会影响到大豆收获，这确实也一定程度带动了大豆盘面的反弹。不过，我们认为当前降雨不太可能导致产区出现较严重的减产状况，一方面，3月阿根廷降雨较多的地区主要是恩特雷里奥和布宜诺斯艾利斯，降雨增幅是正常水平的220%和165%，但从加权平均的整体降雨量上看，全国3月期间平均降雨量大约为4.99mm左右，历史正常水平大约在4.17mm，同比增加19.5%，因此从总量来看，影响或比较有限。另一方面，从土壤墒情数据来看，截止最近一周，土壤墒情较重的地区占比大约在32%左右，同样处于历史正常水平，在供应方面不支持出现太大幅度的扰动。 图13：阿根廷产区分区域降雨量图14：阿根廷土壤墒情状况 数据来源：银河期货、路透 相较于此，阿根廷主要不确定性在于国内政策问题，虽然新总统米莱上台以来出台了一系列的相关政策，但从最终的出口销售进度来看，仍能是相对偏慢，这在一定程度反应了阿根廷国内宏观经济可能不是短期问题，农业出口政策同样是较大的摇摆项。但整体来看，我们预计较去年应当会有较大好转，一方面，从近期贴水市场上看，一直能看到阿根廷卖货在有条不紊的推进中，并一度较巴西更有竞争优势反应了农户的销售意愿。另一方面，可以看到，2023年12月以来阿根廷压榨下降的速度开始明显有放缓的状态，同比下降速度由此前-42%一路转为同比大幅增加，在减产的环境下这说明农户对油厂销售意愿的增强，未来几个月中，随着新作的上市，农户在货源供应充足的情况下，无论是基于库存因素考虑还是政策因素考虑都不应当出现太明显的惜售情况，届时可能对国际市场的供应形成补充。 图15：阿根廷农户销售进度图16：阿根廷大豆月度压榨量 数据来源：银河期货、路透 3.北美：种植面积成为市场主导因素新作平衡表大概率偏宽松 3月期间市场对美国的基本面交易的非常有限，在此期间也基本可以看到美国国内情况变化相对比较有限， 首先，从出口方面来看，在过去几周中，美国大豆周均出口量在43万吨左右，对比历史同期水平来看，仍然是处于偏低水平，这主要是由于中国以及其他需求国买船积极性不高，同时南美大豆冲击所导致的。截止最近一周，美国大豆出口累积同比减幅大约在18.58%左右，减幅大于USDA所评估的结果。 图17：3月大豆周均出口量图18：大豆累积出口销售情况 数据来源：银河期货、路透 NOPA口径显示，1-2月期间大豆压榨同比增幅大约在8%左右，9-2月累计同比增幅6.5%，高于USDA 评估结果，我们预计3月期间大豆压榨量同样维持在较高水平，一方面在于当前美豆粕出口状况确实比较良好，这主要受益于国际豆粕市场供应仍然比较短缺，需求国豆粕价格仍然具有吸引力，另一方面，美国自身豆粕价格较DDGS以及菜粕比价也相对偏低。同时豆油方面，虽然在此期间美国RINs价格一直呈现大幅下跌，但对于豆油需求的冲击比较有限。不过，可以看到的是，在此期间，美国豆粕豆油内陆基差以及月间价差均呈现回落态势，受此影响，虽然盘面压榨毛利整体维持，但现货压榨利润在此期间呈现明显走弱态势，不利于压榨的进一步走强，随着阿根廷大豆逐步投入市场，豆粕豆油带来的负反馈可能会逐步在美豆压榨上开始体现。 图19：NOPA大豆压榨量图20：美豆粕出口销售进度 数据来源：银河期货、路透 图21：美国RINs价格图22：美国豆粕-DDGS价格 数据来源：银河期货、路透 进入4月以后，供应端将开始占据主导因素，3月以来盘面的涨跌也在一定程度在交易种植面积的有关问题，2月中旬美国种植面积展望报告预计美国大豆种植面积在8750万英亩左右，最终3月给出的面积为8651 万英亩，仅比路透预估的面积减少2万英亩，因此整体变化来看并不大。此前盘面1190美分给到的价位其实 基本交易的面积也就是维持在8600左右，因此3月的报告对于期价造成的冲击相对有限。 不过需要说明的是，我们认为当前美豆种植面积本身只是阶段性的预测结果，作为豆类商品新作平衡表的一个锚，未来价格的变化以及天气的情况仍然有可能导致种植面积出现更大幅度的调整，因此，在排除面积大幅调整的情况下，后续还是会重新回归市场基本面情况。 二、国内市场 1.成本抬升叠加油厂挺价3月豆粕价格大幅上涨 3月期间国内豆粕迎来一轮比较明显的上涨，本轮豆粕上涨的主要原因在于成本端和国内油厂挺价的共同影响。2月下旬以来，巴西贴水开始呈现明显上涨，主要因产地出口利润明显低于油厂销售利润，持续偏弱的巴西贴水导致农户种植利润大幅恶化，由此出现了出口的减少以及港口库存的下滑，受此影响，巴西贴水迎来走强，这反应了巴西基本面的好转，也带动国内盘面呈现逆势上扬。 豆粕的第二轮上涨以及现货基差的走强则是源于油厂压榨利润偏弱以及预售持续偏低的矛盾。可以看到，去年四季度以来，受豆粕现货基差快速回落的影响，下游买货积极性明显减弱，油厂预售持续偏慢，而在此期间油厂海外进口大豆成本仍然居高不下，压榨利润亏损，因此降开机保利润也成为市场面临的较大困难，