教育服务快速增长，经营拐点有望来临

2024年04月29日凯文教育(002659.SZ) 教育服务快速增长，经营拐点有望来临 K12基础教育投资评级买入-A维持评级 6个月目标价5.34元 股价(2024-04-26)3.72元 证券研究报告 公司快报 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，报告期内分别 为实现营业收入25389万元和7705万元，分别同比增长47.78% 交易数据总市值(百万元)2,225.60流通市值(百万元)2,225.52总股本(百万股)598.28流通股本(百万股)598.2612个月价格区间2.82/5.45元 和12.93%；归母净利润分别为-4972万元和-354万元，分别同比增长48.48%和66.66%；每股收益分别为-0.08元和-0.01元。 教育收入增长较快，三四季度有望提速。2023年公司实现营业收入25389万元，同比增长47.78%，其中学杂费收入18311万元，同比增长32.91%；培训收入6664万元，同比增长119.48%。 凯文教育沪深300 13% 3% -7% -17% -27% -37% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 2024年一季度公司收入继续保持增长，实现营业收入7705万元，同比增长12.93%。2024年9月公司将迎来新生，考虑到精品素质高中增量及海淀凯文学校良好的升学带来的招生影响，预计2024-2025学年朝阳凯文学校和海淀凯文学校在校生将实现显著增长，对公司收入将产生积极影响。同时，按照公司与两所学校的服务协议，2024年9月将迎来两所租金的调整，其中海淀凯文学年租金将从8800万元提高到9240万元，朝阳凯文学年租金将 从6000万元提高到8000万元。在校生规模的扩大和租金的提高将助力公司三四季度收入增长提速。 积极布局国内赛道，中高考迎来黄金期。2023年朝阳凯文推出了精品素质高中，由具有清华附中、北京四中等市重点学校校级管理经验的田敏校长掌舵，任课老师来自于北京及全国顶级示范 性高中，其中7个学科由正高级老师领衔，其余为骨干教师。精 品素质高中学费15万元/年，住宿费和餐费合计5万元/年，招生效果良好，学生素质较高，并取得较好的办学成效。未来几年，北京将迎来中高考的黄金期，2021-2023年北京初中毕业生分别为87856人、103514人和110365人，高中招生人数分别为62263 人、74681人和79716人，目前在读的人数初一135154人、初二 999563380 119529人、初三114980人。朝阳凯文抓住中高考机遇，积极布局并取得良好开局，对朝阳凯文校舍使用率提高具有积极意义。同时，海淀凯文2024-2025学年小学部推出了“景润数学特长班”，双轨制将助力学校在校生快速增长。 素质教育快速发展，职业教育有望放量。在素质教育方面，公司以体育和艺术、科技教育引领学生综合素质培养，将艺体课程纳入必修范畴，形成了具有艺体特色的差异化竞争优势及办学特色。 同时，朝阳凯文在高中阶段专门开设了国际艺术班（KAP）和国际音乐班（KMP），为不同禀赋和兴趣的学生提供了多样化的升学路径。另外，公司大力发展冰雪运动，增强了冰雪运动教育培训 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -13.8 -21.4 -3.6 绝对收益 -12.7 -13.9 -13.1 苏多永 分析师 SAC执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 相关报告双校办学成果显著，新业务打造业绩增量 2023-10-29 基础教育规范发展，职业教 2023-09-25 育前景可期教育行业高速增长，精品高 2023-08-27 中全力推出 市场竞争力。公司在满足校内素质课的同时，也积极向校外拓展，面向社会推广具有“凯文特色”的体育、艺术、科技培训，并提供完整的K12阶段系统营地教育，素质培训业务高速增长。在职业教育方面，公司大力发展产业学院，以海科职教作为公司职教平台，通过强强联合，与百度、腾讯、启明星辰、龙芯中科、凤凰数科等“大厂”建立战略合作关系，同时与新迈尔、河南科诚、北京聚华等产教融合企业建立紧密合作关系，在全国范围内已落地多个产教融合项目，截止2023年秋季，总在校人数超过4000人。 盈利能力大幅改善，经营拐点有望来临。2021-2024年一季度，公司毛利率分别为-0.58%、14.35%、24.14%和26.72%，净利率分别为-42.32%、-56.17%、-19.09%和-4.60%，毛利率呈现持续回升 态势，净利率即将由负转正，盈利能力大幅改善。公司现金流呈现持续流入态势，2021-2023年公司经营性净现金流分别为12149万元、22302万元和6514万元，良好的现金流为公司业务发展提供了资金支持。公司资产质量较高，截至2023年末，公司总资产 31.10亿元，主要由货币资金（3.08亿元）、投资性房地产（18.76亿元），其中投资性房地产主要是朝阳凯文学校资产及3栋写字楼，资产质量相对较高，且重估价值较大（此前公司出售1栋写字楼，交易对价约5.3亿元）。良好的升学助力2024-2025学年招生，在校生扩大助力公司收入快速增长，同时资产和负债的优化，有助于降低公司折旧摊销和财务负担，公司经营拐点有望来临。 估值与盈利预测：良好的升学和国内精品素质高中的设立，公司校舍使用率有望持续提高，同时学校租金调整在即，公司有望迎来趋势性经营拐点。同时，公司积极发展素质教育培训和产教融合职业教育，两大业务板块呈现出高速增长态势。另外，控股股 东海国投提出“三个五百亿”发展目标，控股股东的支持力度有望加强。预计2024-2026年公司营业收入分别为3.99亿元、5.84亿元和8.18亿元，分别同比增长57.27%、46.20%和40.12%；归母净利润分别为0.13亿元、0.51亿元和1.16亿元，分别同比增长125.69%、298.87%和127.87%，维持公司“买入-A”评级，给予2024年8倍PS，对应目标价5.34元。 风险提示：招生不及预期，升学情况较差，学费增长缓慢，学生流失严重等风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 171.8 253.9 399.3 583.8 818.0 净利润 -96.6 -49.7 12.8 50.9 116.1 每股收益(元) -0.16 -0.08 0.02 0.09 0.19 每股净资产(元) 3.76 3.68 3.70 3.78 3.98 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) -23.0 -44.8 174.3 43.7 19.2 市净率(倍) 1.0 1.0 1.0 1.0 0.9 净利润率 -56.2% -19.6% 3.2% 8.7% 14.2% 净资产收益率 -4.3% -2.3% 0.6% 2.2% 4.9% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -1.6% -0.5% 12.8% 31.0% 56.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 171.8 253.9 399.3 583.8 818.0 成长性 减:营业成本 147.1 192.6 283.0 403.4 530.4 营业收入增长率 -39.6% 47.8% 57.3% 46.2% 40.1% 营业税费 10.5 10.7 8.0 11.7 12.3 营业利润增长率 -43.9% -50.3% -135.5% 297.9% 127.0% 销售费用 5.2 6.8 10.0 14.6 16.4 净利润增长率 -19.9% -48.5% -125.7% 298.9% 127.9% 管理费用 48.7 49.2 55.9 58.4 81.8 EBITDA增长率 -173.9% 156.4% 24.0% 80.9% 69.8% 研发费用 - - - - - EBIT增长率 -58.4% -93.7% -2,234.3% 106.5% 80.5% 财务费用 55.6 42.6 33.0 37.9 39.2 NOPLAT增长率 -44.6% -94.1% -1,905.8% 106.5% 80.5% 资产减值损失 - - - - - 投资资本增长率 -81.8% -26.3% -15.0% -1.1% -22.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 -4.1% -2.1% 0.6% 2.3% 5.0% 投资和汇兑收益 3.4 3.1 6.4 5.2 4.9 营业利润 -89.8 -44.6 15.8 62.9 142.8 利润率 加:营业外净收支 - - - - - 毛利率 14.4% 24.1% 29.1% 30.9% 35.2% 利润总额 -89.8 -44.6 15.8 62.9 142.8 营业利润率 -52.2% -17.6% 4.0% 10.8% 17.5% 减:所得税 6.7 3.9 3.2 12.6 28.6 净利润率 -56.2% -19.6% 3.2% 8.7% 14.2% 净利润 -96.6 -49.7 12.8 50.9 116.1 EBITDA/营业收入 11.8% 20.4% 16.1% 19.9% 24.1% EBIT/营业收入 -21.2% -0.9% 12.2% 17.3% 22.2% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 1,332 167 75 42 24 货币资金 441.2 395.7 399.3 583.8 654.4 流动营业资本周转天数 145 -25 -15 -14 -17 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 1,416 815 509 424 367 应收帐款 4.3 7.9 9.9 16.1 20.3 应收帐款周转天数 50 9 8 8 8 应收票据 - - - - - 存货周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 0.9 0.6 2.5 6.4 0.8 总资产周转天数 7,042 4,503 2,844 2,041 1,522 存货 0.2 0.1 0.4 0.4 0.6 投资资本周转天数 2,825 511 255 160 101 其他流动资产 151.2 146.9 165.1 190.0 195.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE -4.3% -2.3% 0.6% 2.2% 4.9% 长期股权投资 - - - - - ROA -3.0% -1.6% 0.4% 1.5% 3.3% 投资性房地产 1,799.3 1,888.5 1,988.5 2,038.5 2,088.5 ROIC -1.6% -0.5% 12.8% 31.0% 56.6% 固定资产 145.9 90.2 75.7 61.1 46.5 费用率 在建工程 - - - - - 销售费用率 3.0% 2.7% 2.5% 2.5% 2.0% 无形资产 113.0 27.1 26.3 25.4 24.6 管理费用率 28.3% 19.4% 14.0% 10.0% 10.0% 其他非流动资产 585.0 552.8 531.6 496.8 465.7 研发费用率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资产总额 3,241.1 3,109.9 3,199.2 3,418.4 3,496.3 财务费用率 32.3% 16.8% 8.3% 6.5% 4.8% 短期债务 - - 68.8 99.8 131