公司简评报告：深化“鲜立方”战略，盈利水平持续提升

公司研究 2024年04月29日 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 新乳业（002946）：深化“鲜立方”战略，盈利水平持续提升 ——公司简评报告 证券分析师 姚星辰S0630523010001 食品饮料 yxc@longone.com.cn 数据日期 2024/04/26 收盘价 9.88 总股本(万股) 86,581 流通A股/B股(万股) 84,927/0 资产负债率(%) 70.38% 市净率(倍) 3.21 净资产收益率(加权) 3.50 12个月内最高/最低价 17.49/8.10 4% -6% -17% -28% -38%23-04 -49% -59% 23-07 23-1024-01 15% 新乳业沪深300 相关研究 《新乳业（002946）：“鲜战略”致胜正当时，继往开来谱新篇——公司深度报告》2024.01.02 投资要点 事件：4月25日，公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年营业总收入为109.87亿元，同比+9.80%，归母净利润为4.31亿元，同比+19.27%，扣非归母净利润4.65亿元 同比+57.86%。其中，2023年Q4公司营业收入为27.93亿元，同比+10.56%，归母净利润为0.50亿元，同比-2.09%，扣非归母净利润为0.74亿元，同比+55.64%。2024年Q1公司营业收入为26.14亿元，同比+3.66%，归母净利润为0.90亿元，同比+46.93%，扣非归母净利润为1.00亿元，同比+33.75%。受到一只酸奶牛出表的影响，2024Q1营收增速放缓，但利润实现较快增速。公司加大分红比例，2023年股利支付率提升至30.14%。 坚持“鲜酸双强”发展策略，DTC业务快速增长。分产品，2023年液体乳营收97.55亿元同比+11.15%；奶粉0.79亿元，同比+11.28%。其中核心品类低温鲜奶和低温特色酸奶表 现较佳，鲜奶业务同比双位数增长。高端产品占比提升，“24小时”高端系列产品同比增速近40%；“今日鲜奶铺”高钙升级“浓”牛乳，同比增长超过150%。分地区，2023年西 南地区营收40.95亿元，同比+9.98%；华东地区营收30.20亿元，同比+4.80%；华北地区营收11.10亿元，同比+39.03%，西北地区营收14.24亿元，同比-0.97%。根据投资者关系记录表，公司取得较快增长的区域主要集中在华东和华中地区，特别是唯品公司，2023年唯品整体营收超过25%；安徽白帝公司、苏州双喜公司以及湖南南山公司都取得了超过 20%的增长。分渠道，直营模式营收55.88亿元，同比+10.22%；经销模式42.47亿元，同 比+12.41%。2023年DTC业务整体收入同比增长超过15%，其中远场电商业务同比增长超过40%，自主征订业务同比增长超过15%，带动整体盈利能力提升。 销售净利率提升，产品结构优化。2023年公司销售净利率3.98%，同比+0.37pct；经营活动现金流量净额15.57亿元，同比+50.58%。2024Q1销售净利率3.57%，同比+1.09pct，主要受到原奶价格下行以及产品结构调整的影响，净利率持续提升。2023年销售费用率和 管理费用率分别为15.28%和4.28%，同比分别+1.72pct和-0.42pct。2024Q1销售费用率和管理费用率分别为17.08%和5.10%，同比分别+1.59pct和0.67pct。销售费用率的增长主要由于广告宣传及促销费用的增加。随着公司产品结构的持续优化以及原奶价格的下行，公司净利率水平有望加速提升。 及时调整资产结构，聚焦核心业务。由于战略调整，2023年11月，公司转让新澳牧业55%股权，转让后不再持有。2023年12月转让重庆瀚虹45%股权（一只酸奶牛），转让后持有 重庆瀚虹15%股权。公司及时优化资产结构，聚焦低温鲜奶和低温特色酸奶核心品类。 投资建议：公司以“鲜立方战略”为核心方向，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局，抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端市场，我们 调整公司2024-2025年盈利预测。预计2024-2026年公司实现归母净利润6.22/7.87/9.62亿元；EPS分别为0.72/0.91/1.11元，对应PE估值为14/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，产品推广不及预期，行业竞争加剧风险。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 10,987.29 11,978.57 13,112.72 14,181.08 增长率 9.80% 9.02% 9.47% 8.15% 归母净利润（百万元） 430.83 622.25 786.62 962.22 增长率 19.27% 44.43% 26.42% 22.32% EPS（元/股） 0.50 0.72 0.91 1.11 市盈率（P/E） 22.96 13.75 10.87 8.89 市净率（P/B） 3.89 2.96 2.53 2.19 资料来源：携宁，东海证券研究所注：截止时间2024年4月26日 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 10,987 11,979 13,113 14,181 货币资金 440 981 2,242 3,285 %同比增速 10% 9% 9% 8% 交易性金融资产 52 22 30 40 营业成本 8,035 8,795 9,501 10,126 应收账款及应收票据 610 720 741 792 毛利 2,953 3,183 3,612 4,055 存货 712 865 925 960 ％营业收入 27% 27% 28% 29% 预付账款 82 189 178 170 税金及附加 52 55 62 67 其他流动资产 107 81 94 100 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 流动资产合计 2,002 2,859 4,210 5,348 销售费用 1,678 1,833 2,013 2,212 长期股权投资 538 574 611 652 ％营业收入 15% 15% 15% 16% 投资性房地产 20 20 21 22 管理费用 470 491 538 581 固定资产合计 2,883 2,874 2,831 2,795 ％营业收入 4% 4% 4% 4% 无形资产 681 703 699 673 研发费用 47 52 56 61 商誉 1,003 1,006 945 863 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 递延所得税资产 30 31 31 31 财务费用 162 89 94 86 其他非流动资产 1,781 1,808 1,718 1,627 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 资产总计 8,938 9,875 11,067 12,012 资产减值损失 -17 -2 -2 -2 短期借款 916 1,012 1,293 1,293 信用减值损失 -9 -10 -11 -12 应付票据及应付账款 925 977 1,116 1,160 其他收益 64 72 76 82 预收账款 0 0 0 0 投资收益 6 12 13 14 应付职工薪酬 217 241 257 275 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 49 68 66 72 公允价值变动收益 23 10 15 20 其他流动负债 1,911 2,143 2,223 2,365 资产处置收益 -103 -12 -13 -14 流动负债合计 4,018 4,441 4,954 5,164 营业利润 508 733 928 1,135 长期借款 1,367 1,487 1,618 1,775 ％营业收入 5% 6% 7% 8% 应付债券 699 729 758 787 营业外收支 1 2 1 2 递延所得税负债 15 15 15 15 利润总额 509 735 929 1,137 其他非流动负债 199 221 240 251 ％营业收入 5% 6% 7% 8% 负债合计 6,299 6,893 7,584 7,992 所得税费用 71 103 130 159 归属于母公司的所有者权益 2,557 2,890 3,377 3,900 净利润 438 632 799 977 少数股东权益 82 92 105 120 ％营业收入 4% 5% 6% 7% 股东权益 2,639 2,982 3,482 4,020 归属于母公司的净利润 431 622 787 962 负债及股东权益 8,938 9,875 11,067 12,012 %同比增速 19% 44% 26% 22% 现金流量表 少数股东损益 7 10 12 15 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股） 0.50 0.72 0.91 1.11 经营活动现金流净额 1,557 913 1,416 1,559 基本指标 投资 0 0 0 0 2023A 2024E 2025E 2026E 资本性支出 -644 -558 -420 -353 EPS 0.50 0.72 0.91 1.11 其他 23 10 5 11 BVPS 2.95 3.34 3.90 4.50 投资活动现金流净额 -587 -384 -207 -153 PE 22.96 13.75 10.87 8.89 债权融资 -685 399 459 197 PEG 1.19 0.31 0.41 0.40 股权融资 3 -1 0 0 PB 3.89 2.96 2.53 2.19 支付股利及利息 -216 -316 -408 -560 EV/EBITDA 10.36 10.04 7.82 6.34 其他 -48 -70 0 0 ROE 17% 22% 23% 25% 筹资活动现金流净额 -946 12 51 -362 ROIC 10% 10% 11% 12% 现金净流量 15 542 1,260 1,044 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止日期为2024年04月26日收盘） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保