开展以旧换新，刺激需求释放

2024年04月29日格力电器(000651.SZ) 开展以旧换新，刺激需求释放 公司快报 证券研究报告 白色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价54.73元股价(2024-04-26)39.50元 事件：4月28日，格力电器发布公告称，为响应国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，经公司研究决定，从即日起，格力电器投入30亿元资金，启动对家电产品的以旧换新活动。我们认为，格力此次以旧换新活动的补贴力度较大，有望激发空调更新换代需求加速释放，提升格力空调销量表现。 本次以旧换新补贴力度较大，有望加速更新需求释放：据格力以旧换新活动细则显示，本次活动针对格力牌空调的补贴金额为240元-1000元，针对非格力牌空调的补贴金额为220元-800元 （见表1）。对比2022年格力以旧换新活动的补贴政策（见表2），我们发现：1）本次活动对各机型的补贴金额普遍有所提高，且对大匹数和柜机产品的补贴金额提升幅度更大（仅对1.5匹挂机的补贴金额有所下降）。2）本次活动对各机型的补贴比例亦普遍有提高。考虑到近几年空调零售价格有所提升，我们计算了补贴金额占格力对应机型零售均价的比例，本次活动对格力牌空调补贴比例为6%-7%。相较于前次活动，本次活动对1匹和1.5匹挂机的补贴比例无明显变化，对其他机型的补贴比例提升1pct-2pct。我们认为，整体来看，本次活动的补贴金额和补贴比例有所提升，有望刺激消费者更换旧空调，提振公司产品销量，且有望带动非格力牌空调用户通过换新活动转向购买格力空调，促进格力空调市占率的提升。 本次以旧换新活动对旧机拆机地址有所要求：据活动细则显示，旧机拆机地址默认为订单收货地址，需确保旧机所在地和新机收货地址一致，而2022年格力以旧换新活动无此项要求。我们推断，此项要求主要为避免骗补事件发生，让补贴资金更有效地回馈消费者。 投资建议：格力持续建设新零售体系，构建稳固的线上、线下业务布局，经营效率和终端零售能力有望持续提升，治理和经营策略不断优化改善。预计公司2023年~2025年的EPS分别为5.16/5.47/5.94元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年的PE估值10x，相当于6个月目标价54.73元。 风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。 交易数据总市值(百万元) 222,440.53 流通市值(百万元) 220,539.31 总股本(百万股) 5,631.41 流通股本(百万股) 5,583.27 12个月价格区间30.8/40.97元 格力电器 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 2.5 3.7 3M 9.8 17.3 12M 8.2 -1.2 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 相关报告 999563380 yukun@essence.com.cn (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,896.5 1,901.5 2,075.0 2,211.2 2,352.2 净利润 230.6 245.1 290.6 308.2 334.2 每股收益(元) 4.10 4.35 5.16 5.47 5.94 每股净资产(元) 18.41 17.18 20.82 24.11 27.67 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 9.6 9.1 7.7 7.2 6.7 市净率(倍) 2.1 2.3 1.9 1.6 1.4 净利润率 12.2% 12.9% 14.0% 13.9% 14.2% 净资产收益率 22.3% 25.3% 24.8% 22.7% 21.5% 股息收益率 7.5% 5.0% 5.2% 5.5% 6.0% ROIC 18.9% 21.3% 20.7% 20.2% 19.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 图1.格力电器发布以旧换新活动公告及细则 资料来源：格力电器微信公众号，国投证券研究中心 机型 匹数 格力品牌旧机补贴非格力品牌旧机补贴2023年格力均价 补贴比例 表1：2024年格力以旧换新活动旧机补贴标准 （元/套） （元/套） （元/套） 1匹 240 220 3322 7% 挂机 1.5匹 270 240 3607 7% 2匹及以上 400 300 6350 6% 2匹 500 400 7302 7% 柜机 3匹 600 500 8755 7% 5匹及以上 1000 800 13765 7% 资料来源：格力电器微信公众号，中怡康，国投证券研究中心注：2023年格力均价采用2023M1-M10的均价替代 表2：2022年格力以旧换新活动旧机补贴标准 机型 匹数 格力品牌旧机补贴非格力品牌旧机补贴 （元/套）（元/套） 2022年格力均价 （元/套） 补贴比例 1匹23020032757% 1.5匹28025035538% 挂机 2匹280250-- 3匹及以上28025064234% 2匹40035073265% 柜机 3匹及以上45040086085% 资料来源：格力电器微信公众号，中怡康，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,896.5 1,901.5 2,075.0 2,211.2 2,352.2 成长性 减:营业成本 1,422.5 1,397.8 1,490.7 1,582.1 1,677.4 营业收入增长率 11.2% 0.3% 9.1% 6.6% 6.4% 营业税费 10.8 16.1 17.6 18.7 19.9 营业利润增长率 2.4% 2.3% 20.5% 9.2% 9.0% 销售费用 115.8 112.9 116.2 123.2 130.5 净利润增长率 4.0% 6.3% 18.6% 6.0% 8.4% 管理费用 40.5 52.7 55.0 57.9 61.2 EBITDA增长率 5.6% 8.5% 22.7% 10.6% 9.5% 研发费用 63.0 62.8 66.4 69.0 72.9 EBIT增长率 6.2% 4.6% 23.6% 9.5% 8.3% 财务费用 -22.6 -22.1 0.3 1.3 -1.1 NOPLAT增长率 1.9% 1.9% 31.9% 9.5% 8.3% 资产减值损失 -6.1 -9.7 - - - 投资资本增长率 -9.7% 35.6% 12.4% 10.0% 13.5% 加:公允价值变动收益-0.6 -3.4 - - - 净资产增长率 -7.7% -5.6% 19.0% 15.0% 14.3% 投资和汇兑收益5.2 0.9 - - - 营业利润 266.8 272.8 328.8 359.0 391.3 利润率 加:营业外净收支 1.3 -0.7 - - - 毛利率 25.0% 26.5% 28.2% 28.5% 28.7% 利润总额 268.0 272.2 328.8 359.0 391.3 营业利润率 14.1% 14.3% 15.8% 16.2% 16.6% 减:所得税 39.7 42.1 49.3 53.9 58.7 净利润率 12.2% 12.9% 14.0% 13.9% 14.2% 净利润 230.6 245.1 290.6 308.2 334.2 EBITDA/营业收入 15.3% 16.6% 18.7% 19.4% 20.0% EBIT/营业收入 13.4% 14.0% 15.9% 16.3% 16.6% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 48 59 54 51 48 货币资金 1,169.4 1,574.8 1,806.6 1,783.8 2,196.9 流动营业资本周转天数 -125 -135 -134 -119 -112 交易性金融资产 - 38.7 38.7 38.7 38.7 流动资产周转天数 417 455 475 497 498 应收帐款 141.7 156.3 189.6 191.3 207.3 应收帐款周转天数 22 28 30 31 31 应收票据 - 430.4 42.2 467.5 81.3 存货周转天数 67 77 79 80 81 预付帐款 45.9 23.4 51.1 25.4 55.7 总资产周转天数 568 639 642 652 646 存货 427.7 383.1 527.9 456.5 596.5 投资资本周转天数 199 222 249 260 273 其他流动资产 473.8 -55.4 262.7 227.0 144.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 22.3% 25.3% 24.8% 22.7% 21.5% 长期股权投资 103.4 58.9 98.9 118.9 138.9 ROA 7.1% 6.5% 7.3% 7.3% 7.8% 投资性房地产 4.5 6.3 5.7 5.7 5.7 ROIC 18.9% 21.3% 20.7% 20.2% 19.9% 固定资产 311.9 311.9 314.5 317.5 313.8 费用率 在建工程 64.8 59.7 62.7 65.4 63.3 销售费用率 6.1% 5.9% 5.6% 5.6% 5.6% 无形资产 99.2 116.2 121.9 122.3 122.6 管理费用率 2.1% 2.8% 2.7% 2.6% 2.6% 其他非流动资产 312.3 438.6 294.5 304.9 299.2 研发费用率 3.3% 3.3% 3.2% 3.1% 3.1% 资产总额 3,196.0 3,550.2 3,850.7 4,152.5 4,287.6 财务费用率 -1.2% -1.2% 0.0% 0.1% 0.0% 短期债务 276.2 529.0 350.0 350.0 360.0 四费/营业收入 10.4% 10.8% 11.5% 11.4% 11.2% 应付帐款 426.4 381.5 438.4 510.8 495.6 偿债能力 应付票据 407.4 386.1 442.1 524.7 369.9 资产负债率 66.2% 71.3% 68.5% 66.4% 62.8% 其他流动负债 861.0 867.2 962.2 908.6 995.7 负债权益比 196.1% 248.5% 217.5% 197.8% 169.1% 长期借款 89.6 307.8 400.0 410.0 420.0 流动比率 1.15 1.18 1.33 1.39 1.50 其他非流动负债 56.1 59.9 45.3 53.8 53.0 速动比率 0.93 1.00 1.09 1.19 1.23 负债总额 2,116.7 2,531.5 2,638.1 2,758.0 2,694.2 利息保障倍数 -11.27 -12.07 1,022.44 285.59 -367.85 少数股东权益 42.7 51.2 40.0 36.9 35.3 分红指标 股本 59.1 56.3 56.3 56.3 56.3 DPS(元) 2.95 1.99 2.06 2.19 2.37 留存收益 1,055.8 942.0 1,116.3 1,301.3 1,501.8 分红比率 72.0% 45.8% 40.0% 40.0% 40.