2023年报及2024年一季报点评：结构承压尚待修复

水井坊年度及季度财务分析报告摘要

年度财务回顾：

• 2023年：总营收为49.53亿元，同比增长6%；归母净利润为12.69亿元，同比增长4.36%。
• 第四季度：营收为13.65亿元，同比增长51.32%；归母净利润为2.46亿元，同比增长53.17%。
• 第一季度：营收为9.33亿元，同比增长9.38%；归母净利润为1.86亿元，同比增长16.82%。

主要业务表现：

• 2023年酒类收入：48.75亿元，同比增长5.36%。
• 高档酒收入：46.7亿元，同比增长3.7%，量价分别同比-1%/+4.7%。臻酿八号受益于宴席场景增量和国庆节前上调打款价，销售稳定；新井台提价效果不佳，500元价位带需求承压。
• 中档酒收入：2亿元，同比增长64.1%，量价分别同比+71.4%/-4.3%。主要得益于天号陈新品招商的贡献增量。

结构与成本影响：

• 毛利率：同比下降1.3个百分点至83.2%，主要由于高价产品的销售疲软。
• 费用率：销售和管理费用率分别同比减少1.0和0.3个百分点至26.4%和7.3%，显示费用投入效率提升。

2024年展望：

• 收入端：24Q1高档和中档收入分别同比下滑0.6%和62.4%，反映次高端产品销售压力持续。
• 盈利端：Q1归母净利率为20%，同比增长1.3个百分点，主要由政府补贴和税金率贡献，但仍面临毛销压力。
• 费用与税收：毛利率和销售费用率分别同比减少2.7和3.2个百分点，营业税金率同比降低2.06个百分点至13.59%，其他收益增加约0.4亿元。

预测与评级：

• 盈利预测：调整后的2024-2025年归母净利润预测分别为13亿和14.3亿元，同比增长3%和10%，预计2026年收入和归母净利润分别为63亿和16.5亿元，分别同比增长12%和15%。
• 估值：对应2024-2026年的PE分别为17、16、14倍。
• 投资评级：维持“增持”。

风险提示：

• 经济下行和疫情反复可能影响市场消费。
• 次高端价位段的竞争加剧。
• 品牌建设和消费者培育的费用超预期。